并购基金管理——产业整合能力及价值提升能力
并购基金管理阶段，主要是并购交易完成后对标的公司进行的管理提升、整合重组等活动，旨在提升标的公司的价值。基金管理人在并购基金管理阶段的核心竞争力——产业整合能力和价值提升能力。(https://www.daowen.com)
一、并购基金管理流程
（一）过渡期控制
1.并购接管阶段与过渡期
并购接管阶段是指并购协议签订后启动并购交易的实施，其明确的阶段标志为并购工商变更手续的完成，该阶段包括产权界定和交割、工商手续变更等。
从签订并履行并购协议开始，存在一个接管过渡期。在过渡期内，实际业务、财务、人事还是由原股东控制的，由于并购对价已经确定，可能存在目标公司资产和业务的失控风险。
2.案例
某企业原股东在股权转让协议签订后，在新股东还未入驻期间，可能进行侵占资产的行为有：
（1）报销不合理费用；
（2）转移资产（利用原材料突击制造设备，销毁领料单、销毁监控后运出）。
3.如何做好过渡期控制
（1）在并购协议中明确约定过渡期的审计，防止过渡期内资产失控；
（2）在并购协议中明确约定过渡期的亏损应由原股东作出补偿；
（3）可派遣部分并购方人员入驻标的公司，包括并购项目的总负责人，以及新委派财务总监、人事总监、采购总监等。
（二）交割手续
交割是并购交易中非常关键的阶段。并购协议中通常会约定成交日（Closing Date）和成交地点。成交日通常规定为某个具体日期或者成交条件具备之日或具备后几个工作日内。在成交日当天，交易各方（包括律师和财务顾问）通常会在约定地点会面或者通过远程同步工作来完成。
各方律师会将涉及并购交易和融资的文件装订成册、检查、确认，并交客户签署。成交日之前，交易双方的最后谈判结果和过渡期内发生的各种情形可能会对并购协议条款及相关文件产生影响，并购律师需要充分考虑这些变化，制作相应的修改文件或补充文件。
（三）投后管理
投后管理根据被投企业阶段和类型不同，主要可分为并购整合、风险监控和赋能增值服务三大部分。
1.并购整合
聘请行业专家、咨询专家对并购整合方案进行全面梳理，特别是各种特殊事件的应对措施。设定并购整合的推进时间表，分阶段进行评估。
2.风险预警监控
对投资协议约定的未尽事项完成情况进行监控，包括：完善公司治理情况、委任核心高管、投资资金使用情况、财务状况、市场营销状况、管理层勤勉尽责情况、股权变动和借款情况等；并对相关信息和文档进行梳理分析，定期针对所投项目开展风险预警评估，报相关领导和部门决策推进。
3.赋能增值服务
并购基金根据预定计划推进并购整合，同时可以为被投资企业提供特有的战略管理、资本运营等赋能增值服务，构建三层价值实现的赋能增值服务体系，促进企业盈利能力提升、可持续发展价值提升、资本价值提升。包括：寻找和选择重要管理人员、参与制定战略与经营计划、帮助企业筹集后续资金、寻找重要的客户和供应商、聘请外部专家等。
根据笔者的亲身实践经验，对于并购整合通常需要关注的是：并购整合的核心是人，包括董事会、高管、组织、文化、沟通等。
（1）管理层激励方面，为利于并购整合一般不会 100% 股权收购，以保证利益一致。如果交易方案确定为100%股权收购，要给予管理层人员期权或者换股。
（2）人员方面，初期应尽量少派人员，一般两人最为必要：一个副总，对接业务；一个财务总监或财务经理，管理财务。之后董事会要进行重组。
（3）人员激励政策方面，重新审视激励政策，给予充分的激励。有一个原则，就是基本保证原有企业的核心骨干人员一个不走。
（4）战略方面，应完善两个战略：业务发展战略和资本运作战略。虽然派出人员少，但在各资源方面会全面对接。
二、产业整合能力
通过产业整合来实现企业不断增长的发展模式在国外由来已久。早在19世纪80年代，洛克菲勒就通过兼并40多家石油公司，打造了控制美国原油生产、炼油、输油和销售的寡头企业——标准石油公司。自2000年以来，中国企业界在产业整合方面出现了很多新的动向和趋势，特别是国内并购基金也开始通过产业整合来实现所并购企业的快速增长。
并购的目的是寻求协同、创造价值，而整合恰恰就是寻求协同、创造价值的必经过程，也是对并购战略规划的承接。并购基金必须具备一定的产业整合能力，在并购交易的准备期间就应设计好对应的产业整合方案，为并购之后的产业整合做好充分的准备工作。
图3-19 产业整合能力的分析框架
产业整合能力体现为并购基金能够对并购标的的产业链整合进行设计和实施行动：从并购尽职调查开始，制定标的公司后续的业务战略、资本战略和整合计划，从而确保并购后产业整合能够实质落地，保障标的公司业绩改善和增长。这里的核心重点是，并购基金管理团队必须具有经验丰富的产融互动、产融结合方面的复合型专家，并对并购重组及产业整合的全过程都有着丰富的实际操作经验。
产业整合能力主要分为两个方面：
1.产业分析能力：产业壁垒是否足够高、产业市场是否足够大、产业的生命周期是否足够长，以及是否存在整合效应；
2.资本运营能力：能够通过资本市场迅速获得产业整合所需的资金，通过资本运营来进行兼并收购，取得产业整合的主动权，从而实现产业整合的目的。
从总体上看，中国绝大多数行业的行业集中度相比西方发达国家都要低很多。中国企业正进入一个产业整合的时代，在未来的数十年，产业整合将在中国的产业转型升级中扮演非常重要的角色，其核心在于整合创造价值、提升企业规模、盈利能力和竞争能力。产业整合需要整合主体，通常最佳的整合主体是该行业的龙头上市企业，其具备较强的融资能力。
【案例 弘毅投资并购苏玻集团整合上市】
表3-9 弘毅投资并购苏玻集团整合上市的总体情况
续表
（一）弘毅初始收购阶段
弘毅进驻苏玻集团，首先就看中了其核心资产苏华达公司。苏华达2001年成立，2002年进入上市辅导期，2003年净利润3800万元。
弘毅规划了资本运作总体方案，首先通过并购拿下苏华达控股权，然后把其他股东清退，再由境外公司收购，进而变身红筹，实现香港上市。这一方案也得到当时政府和管理层支持，才得以实现。
图3-20 收购初期苏华达股权结构
1.2003年12月31日，EML和南明公司以650万元人民币收购宿迁国资公司100%股权，弘毅间接控制苏华达。
2.2004年12月，弘毅推进重组，苏华达以4980万元人民币收购华兴20%股权，华兴成为苏华达全资子公司。
3.宿迁国资公司收购华融资产、信达资产以及浙大持有的苏玻和苏华达股权。完成后，宿迁国资公司持有苏玻100%股权，持有苏华达95.12%股权。
（二）搭建红筹架构阶段
完成苏玻集团核心资产的股权收购后，弘毅策划了苏华达公司搭建红筹架构，境内核心资产的最终权益向境外转移，为海外上市做准备。
图3-21 搭建红筹架构的股权结构
1.2004年12月，7名自然人持有的苏华达4.88%股权置换为苏玻集团8%股份。
2.弘毅及苏华达管理层在英属维京群岛（BVI）设立堡成公司，收购苏华达100%股权，并注入中国玻璃（百慕大），海外上市架构搭建完成。
（三）上市后继续整合阶段
中国玻璃的成功上市为弘毅打造了一个绝佳的境外资本平台，打通了产业整合、引入战略合作伙伴和并购基金退出的渠道。
图3-22 中国玻璃上市前的股权结构及后续产业整合
1.中国玻璃在香港上市后，弘毅投资引入世界知名玻璃生产商皮尔金顿作为重要股东（29.9%），并约定2011年皮尔金顿有权收购First Fortune拥有的中国玻璃全部股权。
2.弘毅及皮尔金顿凭借自身的资源和上市公司的平台，不断帮助中国玻璃收购其他国有玻璃企业，一跃成为当时中国最大的平板玻璃生产企业。
三、价值提升能力
并购基金通过管理和资源的输出，能够更好地帮助目标企业进行战略管理和资本运营，提供系列赋能增值服务，为目标企业建立起三层价值提升体系，同时也能够实现对目标企业的监控，帮助并购基金规避投资风险，这是并购基金区别于VC/PE基金的重要特征之一。在完成并购交易后，并购基金管理团队的首要任务即是解决目标企业所存在的问题，通过赋能增值服务，确保基金投资的安全和目标企业的快速发展。
未来随着越来越多的并购基金成立，除了交易价格和资本支持之外，并购基金为目标企业所能带来的价值提升能力将决定对优质并购项目的竞争成败，这也有助于打造并购基金的品牌竞争力。
图3-23 价值提升能力的分析框架
企业的价值提升主要来自企业真实盈利能力的提升，即企业经营利润的增长和净现金流入的增长。而并购基金的价值提升能力体现在向标的企业提供管理和资源输出，促进其利润增长。因此，帮助标的企业进行价值提升的核心重点在于，并购基金必须具有与标的企业相适应的产业资源和金融资源，能够为标的企业提供战略管理、资本运营等方面的赋能增值服务，为标的企业建立起三层价值提升体系，促进企业的盈利能力提升、可持续发展价值提升、资本价值提升。
价值提升的主要方式有：
（1）为公司引进职业经理人和行业专家。并购基金通过自身或引进的行业专家、行业高管，或引进的产业资本合作方，派驻或辅助标的公司强化公司管理能力，进而对公司战略和管理进行合理的调整。
（2）行业资源配套。并购基金管理团队及基金出资人组成了一个庞大的社会网络，相比目标公司具有更广的资源和人脉，具有目标公司所需要的行业资源，能够与之进行整合，如供应商和客户渠道、技术资源和人才、稀缺行业资质等。只有帮助目标公司取得技术、市场、战略合作这样的资源支持，才能大大增强企业在行业中的竞争力。
（3）财务和融资规划。并购基金在金融、财务、投资方面具有丰富的经验和高度专业性，对宏观经济环境、行业变化以及企业发展规律具有深刻认识。因此，在财务和融资方面，并购基金能够帮助企业进行完整的财务诊断，对国内或国际优秀企业，进行对应调整；匹配企业的业务发展进行后续融资，包括对接战略投资者、私募基金、银行等机构。
（4）系统化的投后管理。以制度和流程来保障标的公司能够获得所需的完整增值服务。如投后管理的负责人制度和流程、定期战略探讨制度、定期考核制度等。
【案例1 平安信托的并购管理策略】
平安信托PE投资部门实质就是平安集团对外股权投资的运作平台。截至2015年年底，平安信托PE投资存量规模为397亿元。
这家信托系PE机构的投资额，已经悄然跃居行业前列，并陆续运作了多个大型并购项目：从许继集团、1号店、家化集团到汽车之家的多个并购案例来看，平安信托通常会在并购后对标的企业进行培育，然后通过转让股权或资产来收回投资，这已经非常接近国际并购基金的运作模式了。
平安信托对投资标的的管理策略：与投资企业一起成长。
图3-24 平安信托投后管理模式
平安信托实施投资经理终身负责制，建立专门团队进行项目投资后管理，通过对项目的紧密跟踪，评估管理团队的战略规划能力、领导力、运营管理能力、绩效考核体系等，全面提升被投资企业的管理水平。
完成评估后，投后管理团队会为企业设计个性化的投后管理服务方案，为企业制定发展战略、搭建全面预算管理、制定提升领导力的考核标准，以及基于平安集团金融资源的全面金融解决方案，最终促进企业收入与利润的快速增长，实现基金投资的预期回报。
【案例2 KKR管理团队的价值提升能力】
KKR的三支管理团队，是其作为全球领先的并购基金管理人所具备的核心竞争力的来源——通过他们能够为企业提供最大限度的赋能增值服务。
一旦并购交易完成，企业成败的关键就取决于日常的管理，但KKR并不参与标的企业的实际经营管理，通常每月和经营管理层见面一次，讨论经营结果。
图3-25 KKR投后管理模式
KKR管理层认为，如果大量介入标的企业的经营，并购机构自身肯定会陷入困境。KKR自身的优势是从财务角度来分析企业的运营状况，并基于此来预测企业未来现金流的情况，从而判断企业所能够承担债务的规模和偿债能力，最终通过选择合适的高级管理人员来实现未来现金流入与偿债能力的匹配。