精简优化证券发行条件
新证券法基于科创板试点注册制的实践，以信息披露为基础，对证券发行条件进行了优化，以降低企业发行上市的门槛；提高了发行条件的客观化、标准化，以减少实质性判断和对企业发行上市的把关。
（一）发行条件是政府与市场关系的集中体现
是否设置发行条件是基本法律在证券发行上市中处理政府与市场关系的最直接体现，发行条件实质上是政府和市场之间的边界划分问题，政府是否需要代替市场对证券的风险价值进行判断，决定其是否适合投资可以发行。[26]与此相关联的是，上市条件则体现了市场的选择权，不同市场差异化的上市条件是企业与上市场所双向选择的基础。
境外市场一般不对股票的发行设置实质条件，监管机构对招股书等信息披露文件的审核，目的是解决证券发行特有的发行人（卖方）与投资者（买方）之间信息不对称性问题，审核的核心是督促公司披露与发行人、发行证券相关的重大信息，以便投资者据此作出投资决策。
美国证券发行除了萨班斯法案对公司治理有一定要求之外，《1933年证券法》等规范证券发行的法律都不对发行设置条件，不对证券的投资价值进行判断，只要全面真实披露发行人的情况，就可以进行证券的公开发行。即使发行人历史上有重大违法违规记录，存在重大法律纠纷面临巨大或有债务，或处于风险高的新行业，长期未能盈利等风险，只要进行充分披露，就可以发行证券。各种风险在充分披露后，由市场赋予一定的折扣率反映在定价中，由投资人基于自己的投资策略和风险偏好进行选择。
德国法律明确企业公开发行证券或者为了获得证券受监管市场交易许可，要取得招股书注册，但不对证券发行设置条件。基于保护投资者的目的，德国金管局对招股书的信息披露进行审核，对企业IPO后的持续信息披露进行监管。
我国香港特别行政区市场实行双重存档的发行上市一体化审核制度，香港特别行政区《证券及期货条例》附属的《证券期货（在证券市场上市）规则》条例第3（a）条明确了监管机构对证券发行上市审核的内容，即“载有在顾及该申请人及该等证券的特质下属需要的详情及数据，以使投资者能够就该申请人在申请时的业务、资产、负债及财务状况，以及就该申请人的利润与损失和依附于该等证券的权利，作出有根据的评估”。简言之，招股书的披露应当准确、完整，不能有虚假陈述和重大省略。即香港证监会主要就此进行信息披露的审核。有关上市的实质条件，主要规定在港交所的《上市规则》。
（二）新证券法将“持续盈利能力”改为“持续经营能力”
高科技企业在发展前期一般需要大规模的研发和市场投入，在企业发展的特定阶段很多尚未盈利或者处于亏损状态，或者受外部经营环境影响、一定时间内出现净利润大幅下滑的企业，受制于“持续盈利能力”这一规定下的相关指标，这类企业难以在境内发行上市。新证券法将首次发行新股条件中“具有持续盈利能力，财务状况良好”改为“具有持续经营能力”，改变以往的“唯利润论”，不再对发行人盈利情况作实质性判断，增强发行上市包容性，为亏损企业申请境内发行上市打开了空间。
其一，实践中将“持续盈利能力”等同于“持续盈利”“净利润指标良好”。[27]1993年公司法从“公司在最近三年内连续盈利，并可向股东支付股利”以及“公司预期利润率可达同期银行存款利率”两个方面，刻画了盈利性条件。2005年公司法、证券法联动修改时，将1993年公司法有关公司发行新股条件的规定移入证券法中，并在内容表述上作了实质修改，专门取消了公司连续盈利的要求，调整为公司应当具有“持续盈利能力”。但“持续盈利能力”在实践中仍体现“持续盈利”“净利润指标良好”。2006年5月17日证监会通过的《首次公开发行股票并上市管理办法》[28]明确主板（中小板）最近三年净利润为正且净利润累计不少于3000万元，2009年3月31日证监会发布的《首次公开发行股票并在创业板上市管理暂行办法》[29]明确创业板最近两年连续盈利净利润累计不少于1000万元；或者最近一年盈利，最近一年营业收入不少于5000万元。同时，要求企业发行时不得存在未弥补亏损。实践中，中介机构为了避免发行人因“块头”小而被歧视，对企业的利润指标往往“水涨船高”。
其二，试点创新企业制度安排中为突破“持续盈利能力”打开了缺口。2018年，在推进试点创新企业境内发行股票或存托凭证并上市工作中，根据《关于开展创新企业境内发行股票或存托凭证试点的若干意见》规定，对《首次公开发行股票并上市管理办法》和《首次公开发行股票并在创业板上市管理办法》进行了修订，豁免了试点创新企业境内发行时有关利润指标和“最近一期末不存在未弥补亏损”的发行条件。同时，针对尚未盈利或存在累计未弥补亏损的试点创新企业进一步强化了相关信息披露要求[30]。但这一调整，也仅限于中国证监会根据《关于开展创新企业境内发行股票或存托凭证试点的若干意见》等规定认定的试点企业，主板（中小板）和创业板的其他企业不包含在内，还是要适用盈利指标和不得存在未弥补亏损的发行条件规定。
其三，科创板试点注册制以信息披露为核心改变了持续盈利的要求。2020年7月3日，证监会发布了《科创板上市公司证券发行注册管理办法（试行）》，在第9条将“持续盈利能力”改为“直接面向市场独立经营的能力”，不再要求连续盈利指标。而根据证监会和上交所的相关要求，针对发行人未盈利的，要求“应当充分披露尚未盈利的成因，以及对公司现金流、业务拓展、人才吸引、团队稳定性、研发投入、战略性投入、生产经营可持续性等方面的影响”，[31]同时，进一步强化对“持续经营能力”的披露和核查要求。[32](https://www.daowen.com)
（三）新证券法对其他发行条件进行了精简
我国公司法、证券法在20世纪90年代制定之初，就对公司公开发行新股设置了发行条件。1993年公司法第137条规定，“公司发行新股，必须具备下列条件：（一）前一次发行的股份已募足，并间隔一年以上；（二）公司在最近三年内连续盈利，并可向股东支付股利；（三）公司在最近三年内财务会计文件无虚假记载；（四）公司预期利润率可达同期银行存款利率。公司以当年利润分派新股，不受前款第（二）项限制。”[33]2005年公司法、证券法同步修改时，证券法第13条规定，“公司公开发行新股，应当符合下列条件：（一）具备健全且运行良好的组织机构；（二）具有持续盈利能力，财务状况良好；（三）最近三年财务会计文件无虚假记载，无其他重大违法行为；（四）经国务院批准的国务院证券监督管理机构规定的其他条件。”
新证券法按照注册制改革精神，简化股票及债券的发行条件。[34]
一是进一步优化了其他首发条件。新证券法将“最近三年财务会计文件无虚假记载”明确为“最近三年财务会计报告被出具无保留意见审计报告”，增加规则可操作性，减少审核主观判断空间，也有助于压实中介机构的责任，强化中介机构履职尽责；将“无其他重大违法行为”进一步限缩为“发行人及其控股股东、实际控制人最近三年不存在贪污、贿赂、侵占财产、挪用财产或者破坏社会主义市场经济秩序的刑事犯罪”，增加对控股股东、实际控制人的规范性要求，强化控股股东、实际控制人等少数关键主体责任。
二是将上市公司发行新股的条件与IPO分开。不再按照首发条件规定上市公司发行新股条件，以进一步提高再融资的便利性。同时，明确了发行存托凭证的发行条件。
三是精简债券发行条件。取消了公开发行债券对于发行人净资产规模、募集资金投向、利率水平的限制和要求；删除了公开发行债券累计债券余额不超过净资产40%的规定，明确前一次公募债尚未募足也不影响本次公募债的申报，降低了公募债的发行门槛；允许改变募集资金用途，并明确了相应程序；同时也增加了“具备健全且运行良好的组织机构”的要求。
（四）新证券法保留的发行条件授权立法条款需要建立有效的监督机制
新证券法除提高发行条件客观化、标准化外，还保留了原证券法发行条件的授权立法条款，授权证券监管机构规定首次公开发行新股的其他条件（要经国务院批准），授权证券监管机构规定上市公司发行新股和公开发行存托凭证的发行条件。
从科创板注册制试点实践看，按照“把好上市公司质量入口关”的思路，还规定了较多原则性发行条件。比如《科创板实施意见》、《科创板首次公开发行股票注册管理办法（试行）》（以下简称《科创板注册办法》）除了要求“最近三年财务会计报告被出具标准无保留意见审计报告”外，还提出了会计基础规范、内控制度健全、符合会计准则不存在重大同业竞争和关联交易等诸多原则性要求，以及对这些要求予以细化后公开的审核标准，作为刚性的发行条件。在执行层面，有关发行人业务、财务、客户、供应商、历史沿革等事项的审核问询，十分严格具体。在境外成熟市场，上述诸多原则性发行条件大多作为信息披露事项，由发行人披露和中介机构核查发表意见即可。市场对这些原则性发行条件及实践执行，也存在不同的认识。比如在恒安嘉新不予注册的案例中，争议焦点主要是四个合同收入确认的会计处理是属于特殊会计事项处理还是属于会计差错更正，是否存在会计基础工作不规范等问题。发行人认为对四个合同收入确认时点的调整，是基于谨慎性原则下的特殊会计事项处理。监管机构则认为：“发行人将该会计差错更正认定为特殊会计处理事项的理由不充分，不符合企业会计准则的要求，发行人存在会计基础工作薄弱和内控缺失的情形”，不符合《科创板注册办法》规定的发行条件。[35]
注册制不是不审，也不是不重视上市企业质量。把好上市公司质量入口关，其实与注册制本身并不矛盾。问题的实质是，审核机构从什么方面、按什么标准、用什么方式来把好入口质量关。注册制下，发行人的信息披露必须真实、准确、完整，要满足基本的发行条件，审核中要把好发行人信息披露关、发行人发行上市条件关。从注册制的内涵实质看，注册制下上市公司质量把关的出发点和落脚点，应当在于“问出一家真公司”。
在全面推行注册制的过程中，如何进一步处理好以信息披露为核心与把好上市公司质量入口关之间的关系，如何规范行使好新证券法下有关证券发行条件的授权立法条款，依然是一个尚未完全解决的问题。对标最佳国际实践，新证券法这些授权条款的执行，还需要建立有效的监督检查机制，进一步精简优化有形和无形的发行条件，转化为严格的信息披露，进一步突出审核问询的针对性和重大性，压缩为了质量把关进行的自由裁量空间，防止出现新的“隐性门槛”和口袋规则，提高信息披露质量和审核效率，应当是全面推行注册制中“把好上市公司质量入口关”的应有之义。