三、现金分红制度

新证券法第91条首次从证券法律层面明确现金分红制度，并对《中华人民共和国公司法》及相关规定进行了完善与改进。该条将上市公司在章程中明确分配现金股利的具体安排和决策程序作为强制性规定，要求按照公司章程分配现金股利，为投资者提供明确、稳定的资产收益预期。其目的是进一步鼓励上市公司分红，提高投资者的资本回报率，旨在建设更加开放和尊重契约精神的市场，体现市场化、法治化要求。

现金股利是运用最为普遍的一种股利形式，是投资者获取投资收益的主要来源之一。我国自2001年开始逐步引入现金分红制度，将现金分红与IPO和再融资挂钩，规定现金分红比例，约束督促上市公司现金分红。^[8]2008年，鉴于部分上市公司现金分红缺乏持续性、稳定性的长期制度安排，中国证监会出台规定鼓励上市公司制定长期分红政策，要求上市公司章程中明确现金分红政策，允许中期现金分红，提高分红比例，强化现金分红政策执行的透明度。^[9]2012年以来，因上市公司现金分红内部决策程序缺乏统一要求，出现代理成本过高的问题，中国证监会出台规则逐步完善上市公司现金分红政策的决策程序，要求公司章程中明确分红政策的决策程序、保障独立董事和中小股东参与决策，强化现金分红的信息披露等。^[10]证券交易所根据中国证监会规定，制定上市公司现金分红指引，进一步规范上市公司现金分红。^[11]总体来说，随着中国证监会及证券交易所各项规定、指引的出台，对上市公司现金分红提出的要求更加具体，强制性逐渐增强，并通过加强信息披露的“市场约束”，公司内部决策机制的“公司自治”，发挥市场作为资源配置主要手段的功能。

现金分红制度各项监管规范的出台，使得近年来上市公司现金分红情况已经出现了较大改观，呈现积极变化。但与成熟资本市场上市公司现金分红情况仍有差距。首先，上市公司发放的现金股利数额较少，股利支付率与股利额均显著较低；其次，与国外相比，我国上市公司的现金分红政策稳定性不足，意味着股利发放并非一项有约束力的事前承诺。^[12]

与公司法相比，新证券法对现金分红作了以下新的制度安排，有助于提高公司内部治理水平，为投资者提供实体权益救济支持，稳定上市公司分红，更好地保护各类投资者的权益。

一是提高现金股利分配优先顺位。我国公司法第166条规定，公司以弥补亏损和提取公积金后所余税后利润进行分红。其缺陷在于一些盈利甚丰的公司滥用“公司利益高于股东利益，长远利益高于近期利益”理论，过分提取高额公积金（特别是任意公积金），长期推行低股利甚至零股利的分红政策。新证券法明确现金股利分配在法定公积金提取之后，从客观上能够降低管理层可支配的自由现金流，减少过度投资倾向，防范道德风险，降低代理成本，保护股东资产收益权。(https://www.daowen.com)

二是提供投资者权益救济实体保障。公司法赋予公司董事会、股东（大）会分别行使制订和批准公司利润分配方案的职权。新证券法将分配现金股利作为强制性规定，如公司不按照公司章程的规定进行现金分红，股东（大）会、董事会就相关利润分配方案所作决议的效力，将可能被认定为无效，股东可以通过股东代表诉讼等机制，发挥股东的监督治理作用。

从长远来看，新证券法现金股利制度的创新是顺应资本市场重大改革，涵养健康资本生态的重要制度安排。一是利于市场合理估值，吸引境内外长期资本投资。上市公司为投资者提供相对稳定、可预期的现金回报，不仅是证券这一金融资产的基本属性，也是经典经济学理论中股票合理定价与估值的关键因素。国际成熟市场经验已经证明，只有建立了有效、稳定的上市公司分红机制，才能吸引以获取稳定分红收益加合理资本利得为目标的长期资金类机构投资者，市场估值才会相对合理、稳健。新证券法的修改正是这一思路的重要体现。

二是培育理性投资理念，减少市场投机行为。投资者投资上市公司的股票收益主要包括两个方面：一方面是上市公司价值提升（在证券市场上反映为股票价格上涨）形成的资本利得，另一方面是上市公司为投资者提供相对稳定、可预期的现金回报。资本利得是不同交易者预期分歧产生的结果，具有一定的不确定性，投资者如果通过正常的股利分配渠道分不到股利，就会过分追求通过炒作股票以获得投机利益，从而导致股市投机性过强。新证券法引导上市公司重视现金分红，有利于培育投资者逐渐形成价值投资的理念和长期战略性投资的策略。