第六章　销售净利率

上一章讲述了判断项目收益可以从观测IRR转化到观测ROE指标，并且对ROE指标进行了进一步的分解，最终落脚在销售净利率、总资产周转率和权益乘数三个明细观测指标上。

本章我们将进一步对销售净利率进行拆分，讲述销售净利率的构成和观测方法。观察销售净利率的目的有两个：

一是判断现状水平的高低，从而判断被投资企业所处市场的需求迫切与否。

二是判断未来的发展趋势，从而判断是否有助于提升现在的ROE。如果提升的概率很大，则收益就能保障；如果提升的概率很小，则收益持续上行的可能性就很小。

一、销售净利率的影响因素

如果我们要持续关注企业后续每一年的ROE及其变动情况和趋势，那我们就需要对每一个影响因素的趋势进行分析和研究，而不仅仅是局限于被投资企业历史上的ROE情况。

销售净利率是由税后净利润除以销售收入计算而得，而税后净利润可以看作是销售量乘以单位产品净利润计算而得，销售收入可以看作是销售量乘以单位产品销售价格计算而得，如果把销售量这个相同的公约数约掉，那销售净利率就变成了单位净利润除以单位售价，而单位净利润是单位售价减去单位成本费用再减去税计算得到的。

这样销售净利率的影响因子就找到了，由销售价格、单位成本费用和税决定。

1. 税

1.1　内部因素

税收由行业发展现状和国家政策决定，在一定时间内是具有相对稳定性的，而且对于所有的行业内企业具有普遍适用性，对于同一行业内相同或类似企业也具有同一普遍适用性，属于一个系统性的观测指标，对各个企业来说差异不大，也不是构成企业核心竞争能力的因素之一。这个道理其实也很容易理解，比如国家决定对某个企业所在行业的同类型企业实施减税政策，那么除了这个企业，它的同类竞争对手也同样享受这个税收优惠，因此这个企业并不会因为税收减免而得到竞争上的任何优势。当然了，比起其他没有获得减税政策的行业或企业多多少少还是有一些优势的，虽然对于我们分析这个企业自身的增长动能和投资回报会有一定的帮助，但并不是决定性因素。

对于税这个影响销售净利率的因素，企业的主观能动性可以怎样体现呢？这主要体现在税务筹划和财务管理当中。我们在第三章关于财务负责人的考核要点中，第一条就强调了其要对企业进行合理的财务、销售、生产安排，以减少或延迟税的支出，因此，与同业对比，一个企业的税负如何，可以判断一个企业财务负责人在税务统筹方面做得如何。一些高税负行业财务负责人的税务筹划能力是影响企业销售净利率的一个重要因素，不可小觑。

1.2　财政政策

虽然在短期内企业的税率是保持稳定的，但是不排除在经济萎缩的情况下政府的宏观调控会再度被启用，积极的财政政策有可能是一个选择的工具，其中减税就是政策工具箱中的一个。在经济过热的时候，消极的财政政策也可能被采纳，调整增加税收也可能是一个选择，虽然这种调高税率的情况极少发生。

2. 单位成本费用

单位成本费用的构成要素包括原材料费用、人工费用、场地租赁费用、机械租赁费用、水电费用、折旧摊销、其他制造费用、管理费用、财务费用、销售费用等。

单位成本费用既是一个经济学问题，也是一个管理问题。

我们先不考虑管理团队、经营班子对单位成本费用的管理优化这种情况，从经济学角度出发，就会发现单位成本费用是与原材料费用、人工费用等成本构成要素的采购价格或者成本密切相关的。如果原材料价格上涨了，毫无疑问成本费用一定会上涨。房租、机械设备租赁费、水电费、燃气费、人工费等这些与原材料类似的价格影响因素都可以划归为具有经济问题属性的指标。

同时，通过优化管理能够减少管理费用和销售费用的开销，通过合理的资金筹措可以减少财务费用的开销和单位产品的人工消耗量，通过对管理和生产工艺流程的优化可以减少厂房使用面积，从而降低房租支出，通过优化工艺流程或者创新工艺方法可以减少机械设备能耗。所以，成本费用问题往往也是一个管理问题，极大地考验着管理团队的专业能力、管理能力和创新能力。

为什么要对这些影响因素进行两个角度的区分呢？因为这对我们后续的分析研究从方法论上会有完全不同的适用体系。对具有经济学属性的指标，我们更多的是从经济学角度进行分析和预测，从供求角度进行研究，关注的是企业外部的情况和市场的情况；而对具有管理学属性的指标，我们更多的是从经营团队和企业本身的内部情况着手进行研究，更多的是从管理角度对管理团队是否匹配投资目标，是否能够达成投资目的进行判断。就管理学问题进行研究既是科学，也是艺术，更是哲学，采用的方法论就不再局限于传统的定量分析，而更多的是从社会学、管理学、哲学等角度进行研究。

看明白了这个问题，大家也许就会对一个现象恍然大悟，那就是郭广昌是学哲学的，熊晓鸽是学英语的，马云也是学英语的，为什么这些不是学金融、投资的人做企业投资却可以获得如此成功。他们也许不太具有经济学的深厚理论功底，但无一例外他们都对人性有深刻的洞察，而洞察人性本身就是对一个管理团队最深刻的理解，是对行为逻辑以及行为趋势的最深刻掌握。这些往往是决定一个企业能否成功，能否基业长青的基础。

一个企业也许因为一个产品一时的创新而满足了市场的需求，能够短时间内存活和挣钱，但是面对后续逐渐兴起的市场竞争，是否能够长期屹立于不败之地，则对企业的管理能力和持续经营能力提出了要求。要想持续经营，控制单位成本费用的能力就变成了一个最基础不过的核心能力。将目标企业的成本费用水平与同行业进行对比分析，是投资人对企业管理效果的判断方法之一。

3. 销售价格

在讲完单位成本费用的经济学属性和管理学属性后，我想朋友们大概能够理解什么叫作销售价格的经济学属性和管理学属性。对于产品销售价格的经济学属性来讲，它是由市场供求决定的。我们要研究产品价格的走向就要研究市场的需求和供应。研究市场的需求就要去研究市场的需求函数，从而预测在未来一段或相当长时间内产品的市场需求情况和趋势，同时再考虑到整个市场的供应情况，从而得出市场未来的价格走向。这就是销售价格的经济学属性。

在说完销售价格的经济学属性之后，我们再来说一下它的管理学属性。销售价格的管理学属性指的是通过管理活动或者管理能力来提高产品的销售价格。比如我们通过创新研究出新的产品，在市场上具有创新优势，没有同类竞争者，那自然可以获得比较高的销售定价；再比如我们获得了一个研究发明专利，可以在市场上进行垄断销售，那我们同样也可以获取相应的创造发明的价格溢价；再比如我们通过提高产品的售后服务和营销体验，提供差异化的产品或者具有更高性价比的产品，从而得到市场的认可，获得更高的销售溢价。这些都是通过管理能力能够实现的，而非由单纯的市场供求决定。这个管理学属性的内涵又与管理团队的专业能力、创新能力等密切相关。

二、销售价格的现状和未来

要弄清楚销售价格的现状，不仅要弄清楚价格在现在时点的水平，而且要弄清楚价格的历史走势。只有对价格的历来走势了如指掌，才能深入去寻找价格波动可能的深层次原因，才有可能找到价格波动的规律，从而对价格的未来趋势进行预测。

1. 价格的决定因素和现状

说到价格的决定因素，我们就要回到最基本的经济学原理——供求决定价格。

1.1　需求

假如我们的目标公司主营业务是生产和销售手机，那我们首先就要搞清楚手机的需求量有多大，然后以需求量乘以价格就可得出手机的市场规模。

需求量是个动态且模糊的概念。我们通常说的需求是指某个时间段的市场需求总量，是一个大概的数据，不是一个精确到个位数的精准数据。从最简单的供求决定价格的经济学模型也可以看到，市场需求量跟价格相关，我们不可能割裂了价格而单独去估算需求量。我们通常是在现有市场价格的基准上，假设价格不会随意变化，来计算市场需求量。

比如手机，在不考虑价格变化的情况下，中国有多少人需要用手机呢？

手机作为人最基本的需求工具之一，大部分人是需要的，但大部分人究竟是哪些人呢？男的女的？老的少的？手机跟性别关系不大，但跟年纪可能有关系。对于手机，卧病在床的失能老人应该不会有需求，他们的需求集中在生存需求或者关爱需求；婴儿肯定也不会有需求，婴儿的需求还集中在最基本的生存需求。儿童从几岁开始有手机的需求呢？儿童在能够自主活动和掌控一些事物的时候，就可能开始对手机有需求了。那年纪大到什么岁数以上就不需要了呢？这个也不一定有严格的岁数划分，有些人六七十岁身体功能就退化了，有些人可能100岁了还非常健康，依然有使用手机的需求。这些人群都是手机市场需求的构成之一。

所以这时候我们就要增加新的区分因素，针对人的需求来分析。大家可以参考马斯洛需求层次理论来分析。

针对个人需求的研究分析可以从马斯洛需求层次理论着手，但并不是说这个模型适用于所有需求分析，因为很多需求并不是直接基于人，而是基于其他场景。比如一个企业生产的产品是手机摄像头，那它的需求量就是由下游采购商决定的，下游采购商确定采购摄像头的数量和手机生产量之间有一定关系，但和手机需求量之间的关系却不太确定。直接将手机摄像头的产量和手机需求量挂钩，就脱离了中间产业环节之间更紧密的定量分析关系，反而不太准确。再比如汽车刹车片的生产厂商要计算刹车片的需求量就更适合通过汽车整车厂生产的汽车数量进行预测和挂钩，不适合直接跟汽车的需求量挂钩。这些就是基于产业链条中某一个产品需求量进行预测和直接以人为需求量进行预测的方法差异。当然，也正是因为这个原因，市场中出现了存货周期（详见第九章）。

言归正传，我们再举以人为需求量预测基础的例子。手机的需求范围为什么那么大？这跟手机的需求层次是密切相关的。从马斯洛需求层次理论我们可以看到，手机需求其实属于安全需求的范畴，现代社会人身安全与手机密切相关。我们从滴滴打车出现的一些命案就可以知道，在碰到一些紧急情况时，手机对人身安全是多么重要。手机同时也属于归属需求的范畴，手机诞生是基于通信的需要，属于亲情、友情、爱情的延展范围。手机有时候也属于尊重需求的范畴，可以给人一种身份地位的象征，满足了被他人尊重的心理（曾经被称为土豪金的8848手机就是为了满足一些所谓的成功人士的自我实现需求）。这同时也是一种自我实现的需求。所以手机基于生理需求以外的四个需求层次都有涉及，这就是为什么手机的需求范围这么广的原因。

当我们挖掘了各种影响手机需求的因素之后，我们可以筛选出一些主要的影响因素，甚至可以用公式来预测整个手机行业的需求量：手机需求量=适龄人口×人均1台，适龄人口=全国10—65岁之间人口总数×0.8（以上公式为未经检验的假设公式，只为方便举例使用）。这个计算过程其实就是把经济学供求理论中的需求影响因素总结出来，再对主要需求人群做一些关于价格变动与购买意愿之间的市场调查、汇总统计，从而搞清楚需求量与价格的关系，形成一个多变量的价格需求函数；然后再用历史数据对这些假设进行检验，看假设的需求函数是否比较匹配。这个计算过程所使用的就是统计学中的回归分析方法。

有了需求总量就可以计算出市场潜在的总规模，但市场总规模是不是我们企业自己都可以占有的呢？并不是。假如市场上有100亿的总规模，有很多生产企业和销售企业，在所有这些企业当中我们只占了市场的10%或者更多，这时候就涉及一个市场占有率。还是以手机为例，手机还细分出不同的种类，比如功能机、智能机、老年机、儿童通话手环等，不同的功能对应不同的需求，不同的需求对应不同的市场，不同的市场又对应不同的需求量。我们要关注的就是我们企业在这个细分市场里的市场占有率。这个市场占有率才是这个企业本身在市场当中的真正规模。

1.2　供给

价格由需求和供给决定，我们前面只分析了需求的情况，现在分析供给的情况。从本质上来讲，被投资企业都属于行业中的供给方而非需求方。因此，对于供给方的研究就有必要进一步将其转化为对被投资企业的竞争者或者潜在竞争者的研究。

因此投资人往往需要关注以下内容：市场上生产同类产品和替代产品的供应厂商有哪些，产量是多少，产能是多少？目前生产能力是否已经达到了设计产能？生产量是否达到或超过了需求总量，或者是否超过了局部细分的市场需求量？如果超过了，毫无疑问是供大于求，那价格走势就会往下；如果生产量还没有达到需求总量，那就会有新的生产行为发生，既有可能是现有供应企业增加产量，也可能是新的竞争者进入行业。对于可能存在的新进入行业内的竞争者，其进入行业的壁垒和障碍是否存在？是什么壁垒和障碍？他们进入的可能性是否很大？

对于供给的研究只有一个目的，那就是判断未来供应量在已知和未知的各种可能的因素综合影响下是否还会增加，是显著增加（对于没有任何进入壁垒或者产能过剩的行业就存在显著增加供应的情况，此种情况即供给弹性大的情况）还是缓慢增加（对于存在进入壁垒或产能不够的行业就存在供应增加缓慢的情况，此种情况即供给弹性小的情况）。

1.3　价格的现状

价格的现状包括历史上和现在企业产品或服务的价格，是非常有必要弄清楚的问题。在后续关于价格未来趋势的判断过程中，历史的价格和现在的价格是一个用作比较的基准，既是与其他竞争者横向比较的基准，也是与自身纵向比较的基准。

价格的现状只是一个客观存在的历史事实，不存在合理不合理的问题。

2. 价格的未来趋势

2.1　内生趋势

搞清楚了需求和供给的现状以后，我们就要去分析需求和供给的未来趋势，只有掌握了二者的未来趋势才能判断未来的价格。对价格未来趋势的判断要从两点着手：一是判断未来需求的趋势，二是判断未来供应的趋势。

根据不同的需求变化和供给变化，可能的价格走势如下表所示：

还是以手机为例。假如上文提及整个中国手机需求量说的是现在的情况，那将来的情况是怎样的呢？未来手机需求量和人口数量之间的关系还是不是我们现在这个函数关系呢？如果未来一段时间内人口的数量是增长的，目标客户人群的数量也是增长的，而且届时人们使用手机的偏好没有改变，那我们相信未来手机的需求量有很大可能是增加的。如果市场上相应的生产和供给能力没有发生变化，那可以预测手机的价格会上升。因此我们甚至只需要判断趋势，不需要定量化地去研究，就可以快速地对拟投资项目未来的销售净利率变化趋势做出判断。

说到这里，我们要特别强调一下，市场营销学这门课里面所提及的关于市场分析的一些理论对我们分析未来的价格趋势是非常有帮助的，大家可以重新学习一下这门课程中提到的各种分析方法和模型。比如对市场状态的划分，是垄断市场、寡头市场、垄断竞争市场还是完全竞争市场，每一种市场类型对应不同的特点，不同的特点对企业后续的盈利预测也会有不同的影响。

股权投资项目追求的独角兽类型就是要去寻找具有独特性、高成长性、未来垄断性、寡头垄断性的产品，这些产品的核心竞争要素体现在创新、专利、特许经营、技术壁垒等方面。这就是为什么很多投资机构在投资一个项目时会问这个项目有没有进入门槛，核心竞争力是什么，未来的发展趋势是什么，产品迭代周期是多长，等等，这些其实都是围绕着价格的判断，而围绕着价格的判断是销售净利率的核心分析要素之一。

2.2　宏观调控

一个让人非常容易遗漏的分析要素就是宏观调控：大家往往集中关注经济体内部自身发展规律，而忽略了站在宏观调控的角度去判断一个项目未来的发展趋势。在经济平稳发展、没有处在衰退期的时候，宏观调控往往不会发生，但是当整体经济处于衰退期，宏观调控就是有必要的。此时政府的选择往往集中在财政政策和货币政策两个方面。财政政策可供选择的经济刺激工具往往集中在增加政府购买支出、增加政府投资性支出、减税等。货币政策可选择的经济刺激工具往往集中在积极的货币政策，通过增加货币供给、降低利率等来刺激消费和投资。

如果被投资企业所在的行业和提供的产品属于政府增加购买性支出或投资性支出的需求品，则被投资企业可能是能够撑过经济衰退期的。就像在2008年全球经济衰退时，中国政府进行了大量的基础设施建设投资，相应的建材、建筑等就业人口众多的行业得以进一步发展。

三、成本的现状和未来

1. ABC分类法

要快速地判断产品未来的成本趋势，有一个管理学中常用的方法，即ABC分类法（重点管理法）。该方法最早被运用于库存管理方面，后来在项目管理中也普遍被采用，以至于后来在各类成本管理或需要迅速寻找重点管理对象的时候都会被借鉴。

在库存管理中，把存货按价值大小分为ABC三类：

A类是少数价值高且最重要的存货，品种少但单位价值高，这类存货的品种数大约只占全部存货总品种数的10%，但一定时间内出库的金额却大约要占到全部存货出库总额的70%，这类属于重点管理的内容。

C类是为数众多的低值存货，品种数大约要占到全部存货总品种数的70%，一定时间内出库的金额大约只占全部存货出库总额的10%，这类属于不用花太多精力去管理的内容。

B类存货在A类和C类之间，品种数和出库金额大约都只占全部存货总数的20%。

成本管理也是一样的道理，在任何产品或服务的成本构成中，也存在ABC类的成本元素分类。作为一个在企业专门做成本管理的人员，需要清楚地知道产品的每一项成本构成；对于企业的管理者来说，至少需要知道AB类的成本元素；对于投资人来说，只需要迅速抓到A类元素的构成情况，并结合A类要素自身的供求市场来判断，就可以知道成本的外部趋势。光有对外部趋势的判断还不够，还要对成本的现状有所了解，才能知道成本是否还有优化的空间。在既了解企业产品的售价趋势，又了解企业产品的成本趋势之后，对未来销售净利率的趋势判断就变得简单明了了。

2. 成本的现状

2.1　外在表象

任何一个企业的管理者都应该对自己企业提供的产品或服务的成本结构有深入的了解，能够随时随地地说出至少A类和B类的成本元素。

我们以上文所述的ABC分类法举例，来迅速获得被投资企业产品的成本情况。假设某一家被投资企业主要生产某一规格的成品玻璃幕墙，其每平方米的成本构成和统计情况如下表所示：

我们将上述成本分析表稍微做一下调整，按ABC分类法进行分类，就会发现，该产品最核心的A类成本要素（占比78.90%）其实是人工成本、铝合金型材成本，以及6（Low-E）+12A+6钢化中空玻璃的成本，该产品的B类成本要素（占比12.78%）其实是五金件和结构胶，其余的众多成本都是C类要素。

任何一个企业的产品或服务的成本也可以按上述例子进行统计和划分，同样可以用最短的时间找到核心的成本要素。

2.2　内在逻辑

上表反映出来的被投资企业产品成本是一个客观的现状，是一个事实存在的表象，但是这并不代表产品成本的构成今后就一成不变。

那决定成本的内在逻辑究竟是什么呢？成本变化的规律何在？

（1）生产工艺

还以上述玻璃幕墙产品的成本构成为例，这个构成其实是基于一个没有披露的情况，即该企业采用某一种生产工艺来制作这种产品。企业正是基于该工艺过程来统计生产定额，才得出其成本的构成。这是决定成本的第一个，也是最重要的内在因素——生产工艺。

（2）管理水平

假设所有企业采用的都是该种工艺，那是否每一家企业的成本就一样了呢？我们再看一下玻璃幕墙产品成本分析表就可以发现，其实总体成本中的单一成本构成，还与具体成本因素的用量有关，比如每生产1平方米的玻璃幕墙需要使用2.17工日的人工和1.12平方米的6（Low-E）+12A+6钢化中空玻璃。不同的企业，由于管理水平、设计水平的差异，在用量上也很有可能会存在显著的差异。这是决定成本的第二个重要因素——管理水平。

（3）其他因素

假设所有的企业都采用了相同的生产工艺，都具有相同的管理水平（用量相同），那是否就意味着所有企业的成本都一样了呢？未必！我们来看玻璃幕墙产品成本分析表就还会发现，单一成本构成除了和用量有关，还和单一成本要素各自的价格有关。比如A类要素中人工的价格，对于人工的价格，由于工资具有黏性，一般都是呈现出上涨的规律和趋势。比如A类要素中铝合金型材的价格，对于铝合金型材，由于材料是外部采购，那就涉及采购价格的问题，采购价格由几个核心要素决定：外部市场价格走向（与外部市场供求相关）；采购企业采购量大小和稳定性（与被投资企业销售量相关）；采购企业付款条件（与被投资企业资金情况相关，这又与其所处行业地位和话语权相关）；采购企业采购制度和人员廉洁程度（与企业内部管理和治理理念相关）。

上述三大因素就是决定成本的内在逻辑，掌握了这个内在逻辑，我们就能对被投资企业成本未来的变化趋势做出预测。

3. 成本的未来

从上文决定成本的内在逻辑因素出发，我们大致知道了成本的影响因素主要由生产工艺、管理水平和具体成本要素的外在市场等众多因素构成，下面我们就其中的内容逐项进行观测和判断，找出未来成本总体变化的趋势。

在此我们要注意的是，我们预测和判断的是成本中长期的变化趋势，而不是短期的变化趋势，因为投资人退出的时间不是投资完成后的几个月，至少都要一两年或者更长时间。所以关注销售净利率的未来变化趋势也应该是中长期的，这样一来对成本的观测周期也变成了中长期。

3.1　工艺的未来

某一个产品的生产工艺是一个在当时的一定时期内采取的相对较优的方案，但是随着产品和行业的发展，生产工艺不可避免地要发生调整。曾经中国市场上的木地板生产工艺主要是实木地板全手工生产工艺，后来随着需求的增加，客户对不同品质的木地板呈现出巨大的需求，随后木地板的生产工艺开始出现机械化加工的改进，以前上漆以后晒干的方式也变成烤干，以前人工贴膜的方式变成了机械压膜等。工艺的发展既受制于经济因素，有时候也受制于其他行业的发展水平。比如造船业，大排水量船只的建造离不开龙门吊，龙门吊的发展就制约着船只建造的水平。

我们观察被投企业产品所处生命周期的阶段是一个最便捷的方法，在产品或者行业的导入期和成长期，生产工艺是有可能会迅速变化的，而且越来越倾向于向低成本高效率的方向变化，这是企业适应竞争的必然选择。如果还要再简单一点判断，那3—5年之内产品工艺是否有改变的可能，是投资人必须询问和调查的问题。

在上述玻璃幕墙的案例中，玻璃幕墙产品已经处于成熟期阶段，且由于其生产流程简单，目前已经采用了大部分机械化加工配合人工收尾的方式生产，因此在可以预见的短期时间内，生产工艺变化的可能性是比较小的，而由生产工艺变化导致的成本变化的可能性也较小。

3.2　管理的未来

对成本而言，管理的未来无非就是能否通过对管理的优化来降低成本，其中最主要的是能否降低成本元素的使用量，比如人工、材料等。

管理对成本影响的核心在于提高劳动生产效率，提高材料使用效率，减少损耗。提高劳动生产效率和减少损耗是相对而言的，这要看目前的阶段处于什么水平。如果已经是行业领先，是在现有工艺条件下做得最好的，那后续再显著提升的概率是较小的；如果只是行业平均水平，或者行业较低水平，那未来通过管理提升水平的可能还是存在的。通过对被投资企业产品生产线的实地调研，对行业优秀企业产品生产线的实地走访，可以很快地得出结论。

3.3　成本要素的市场趋势

仍以上述玻璃幕墙产品的情况为例，A类成本要素是人工、6（Low-E）+12A+6钢化中空玻璃以及铝合金型材，投资人只需要判断未来这三项主要因素的市场价格趋势即可。此处我们不考虑通货膨胀等系统性因素的影响，单就分析框架和逻辑来寻找预测的办法。

关于人工，通常来说工资是具有黏性的，在发展中国家经济体的整个经济发展过程中工资都是呈现出上涨的趋势，这主要得益于社会整体需求的增加带来了更多的劳动岗位需求以及货币供给的持续增加带来了名义货币收入的增加。但未来人工薪酬的市场水平就一定是上升的吗？未必！如果以生产基地的持续不变、劳动力来源持续不变作为前提，人工薪酬的市场水平大概率是上升的，但是如果进行了产业转移，或者进行了劳动力资源导入，情况也许就会大不相同。比如富士康的生产基地从深圳搬迁到成都，福建的鞋厂从泉州搬迁到越南，人工成本就会出现显著的下降。因此针对人工未来中长期（2—5年）价格的判断，要通过全面仔细的调查研究后方可下结论。

关于6（Low-E）+12A+6钢化中空玻璃，是玻璃原片进行钢化、镀膜和黏合处理而成，其核心的供给方来自主要的大型玻璃制品生产商，其最主要的需求方来自总承包商或专业幕墙施工方，最终用于高档写字楼、酒店等公共建筑的外墙和窗户（该需求和玻璃幕墙的产品需求存在正相关关系）。我们通过研究未来6（Low-E）+12A+6钢化中空玻璃的需求增长趋势和玻璃生产商的产能利用情况、新生产线建设情况，就可以预测未来供给的变化趋势和未来玻璃材料价格的变化趋势。如果能够再精细化地建立具体材料的供求函数模型，那就可以较为定量化地预测价格变化情况。

关于铝合金型材的价格，主要是由铝锭的价格决定的。由于上海期货交易所有铝期货合约可以实时跟踪价格，因此对未来一定时期内铝锭的价格是比较容易判断的。因为期货交易所的价格可能存在非理性的波动，所以我们要建立自己的预测模型，建立铝锭的需求函数和供给函数，才能更加定量和准确地预测未来中长期铝锭的价格变化趋势。

三者合计的定量变化结果和趋势，就是未来被投资企业产品价格的可能变动趋势。如果在一个通货膨胀的经济体里，通货膨胀是一个必须考虑的因素，这就要延伸到分析产品和成本要素的成本转移能力。如果被投资企业的产品可以把物价上涨和成本上涨的压力传递给下游的采购商，那通货膨胀的影响因素就会小很多。

上述是举了一个例子，对于任何其他的产品，也可以采用类似的办法进行分析和研究。

3.4　采购量的未来趋势

本质上采购量还是由销售量决定的。这个规则在一般经济情况下是普遍适用的，但是在通货膨胀显著发生的经济环境下并不一定适用。在发生通货膨胀的情况下，企业通常倾向于提前和批量存储原材料，以减少未来价格上涨导致的损失，但是在一个持续通胀环境下的经济体中，原材料成本上涨是一个长期的趋势。

所以关于采购量对未来成本的影响趋势问题，我们更多的还是要关注产品的销售量。产品销售得越多，采购的成本就可能越低，这是规模效应的必然体现。未来销售的量越少，采购量也会越少，成本就有可能会上升。

3.5　采购条件的未来趋势

采购条件是否变化分两个层面来看：

第一个是企业内部的决策。如果企业资金足够多，愿意给予更好的采购条件（比如付款条件），那采购价格肯定会有所下降。

第二个是由被投资企业处于行业当中价值链的位置决定。如果处于优势地位可以获得更多的预收账款，那企业自然可以获得更多的资金，自然可以提高更好的采购条件，自然也就可以降低成本。

四、费用的现状和未来

1. 费用的现状

企业中的费用主要由管理费用、销售费用和财务费用三种组成。

我们要了解费用的现状，只需要打开企业的财务报表，看一看这三种费用近五年或者自成立以来至今的历史数据就可以了。研究费用的现状最好把时间拉长，既要和自己的历史相比较，也要和同期其他的市场对标企业相比较，同时每一项费用均可以再拆开以寻找明细的构成，从而获得更好的判断基础。对费用的预测也是采用成本ABC管理法来抓重点。

图6-3是A股上市公司宋城演艺2014年的管理费用和销售费用构成明细。

费用的指标既要有费率的指标，也要有人均的指标。这对于判断这个企业的管理能力、销售能力和财务运作能力是非常有必要的。财务费用也许和资本结构有关，但是管理费用和销售费用却是判断企业管理能力非常精准的评价指标。

投资人在日常工作当中随时随地积累各行业的相关费用指标是非常有必要的。在这个工作做到熟练和精通之后，就可以随时随地判断一个企业的管理能力究竟处于什么样的水平。

2. 费用的未来

在搞清楚了被投资企业费用的现状水平以后，我们大致可以判断企业未来的费用水平趋势。如果一个企业已经做到了行业顶尖的费用管控水平，并且相关的管理人员仍然保持着一如既往的管理要求和作风，那么他们未来的费用管控水平预计也将保持现在的状态。如果一个企业费用管控水平很差，费用偏高，但管理团队已经意识到这个问题并且开始逐步着手解决，从人员用量、价格上进行管理，那么未来好转的可能性也是极大的。

因此判断费用未来的走势主要看两点：第一点是费用的现状水平如何；第二点是管理团队有没有意识到或有没有在行动上去改变这种状况。

以宋城演艺的销售费用为例，其总体费率是否已经达到行业最优是一个简单的判断指标，假如在当期没有达到最优，继续分析就会发现主要的费用是花在广告宣传上（占销售费用的80%），那我们就应该判断两点：第一点，这个广告宣传费是否应该花？第二点，是否应该以目前的形式来花？对于一个项目早期的拓展来说，花一定的广告宣传费是必要的，但是花多少、如何花确是很有讲究的，也体现了公司治理水平和员工能力水平。在公司治理不规范或者管理不严格的企业，宣传策划人员贪腐等道德风险是引起费用浪费一个很大的原因，然后才是宣传策划人员费效比、能力水平低导致的宣传费用浪费。从这两个方面去评价其销售团队和公司治理，可以进一步增强对未来销售费用变化趋势的判断。不同的投资人和管理者有不同的价值取向，有些投资人或管理者愿意容忍这些灰色的情况，那可以预测未来销售费用不会减少；有些投资人或管理者的理念是严格基于契约精神，对这类灰色的内部贪腐现象持否定态度，那可以预测未来的销售费用支出会有所改进。

再以宋城演艺的管理费用为例，首先判断其总体费率是否已经达到行业最优，其次研究其费用构成。在研究薪酬及劳务费总额时，人员效能是一个直接的判断标准：如果管理人员过多，则是可以优化的；如果管理人员已经很紧凑，那要看其薪酬水平是否已经达到了行业较高水平。如果其薪酬水平还处于行业较低水平或者行业平均水平，则要与企业的业绩相挂钩来研究分析；如果此时企业业绩显著高于同业，则后续需要提升员工薪酬，未来此部分的薪酬及劳务费可能就会增加。无形资产摊销通常采用直线摊销法，即在一定时期内每期摊销金额都保持稳定，投资人需要观察摊销截止日期，在到期日之后这部分费用通常会大幅减少，因此通过这部分的模拟计算可以较为准确地预测。税费则要看具体的缴纳明细，通常是较难有显著改变的；研发费则要看企业经营的阶段，如果未来短期内是投产期，新项目的研发活动较少，则未来一段时间的研发费有可能减少，反之则研发费增加；折旧同摊销，如果折旧方法是采用直线折旧而非工作量折旧或加速折旧，则短期内较难有显著变化（与折旧计提期限有关）；物料消耗费主要是创作能力、采购与管理能力的体现，优秀的创意可以减少物料的单次消耗，提升重复使用效率，良好的采购可以减少成本，循环使用则是管理能力的体现；业务招待费和公司治理及对外关系、业务发展密切相关，可以从管理团队对业务招待的态度、从企业对外交流活动的频率等方面着手判断未来趋势。上述所有明细的分项影响因素合并以后，就可以得到整个管理费用未来的变化趋势。

关于费用的管理问题，有两个特别有趣的现象。在股东自己参与企业经营管理的私人企业中，费用管理水平通常做得不错；但是在由职业经理人控制的企业中，费用管理水平往往做得很差，因为职业经理人往往更倾向于用公司的资金来为自己的职务消费买单，对于费用管理的意愿并不强烈。所以我们经常看到一些西方国家的公司，尤其是股东和管理层分离的那种企业，管理层往往拥有非常巨额的职务消费。能否改变这类现状和问题，是企业未来盈利能力的一个重大影响因素。由巴西人雷曼、马塞尔和贝托创建的“3G资本”就尤其擅长对成本费用的控制，他们从巴西的一家最开始只有3个办公室和3部电话的小经纪公司（1971年）最终发展成为拥有美洲饮料、百威英博、亨氏食品、汉堡王等一系列品牌的资本集团。