五、本章小结

房地产既是居民主要资产和财富、企业的基本生产资料，又是最广泛使用的债务抵押品，同时，房地产业是一个资金密集型行业，其供给和需求离不开金融支持，因而银行信贷和金融加速器效应与房地产市场有着非常紧密的联系。房地产价格波动通过广义财富效应渠道作用于居民消费和企业投资，其价格的繁荣和崩溃带动信贷的扩张和收缩，信贷波动又反作用于房地产价格，两者相互加强，使得房地产价格、信贷产生顺经济周期性和金融加速器效应，最后对整个社会的金融稳定和经济发展产生巨大影响。

通过均衡模型和存量-流量方法对房价与信贷约束、利率、收入之间的关系进行理论分析，结果表明：给住房财富预期价值一个正向的冲击，会对受抵押贷款约束的家庭产生影响，任何借贷约束方面的因素的缓解都将导致家庭增加消费，包括收入在内的所有价值的增加都有可能导致当前消费的增长，担保抵押贷款在名义上是固定的，所以借款能力的增长快于收入的增长。当经济中面临的信贷约束放松时（例如贷款价值比增加），房地产价格将上升。当贷款价值比上升时，企业借贷能力上升，企业通过房地产抵押贷款借到更多的资金用来购买房地产和雇用劳动进行扩大投资，并增加对房地产的需求，由此导致房地产价格上涨。因此，房地产的价格将随着贷款价值比的上升而增加。利率对房地产价格的影响为负，当利率下降时，企业借贷能力增强，并增加对房地产的需求，由此导致房地产价格上涨。贷款价值比越高，信贷约束越放松，房地产价格变化将加剧，金融加速器效应存在。当贷款价值比上升时，企业可通过借贷得到更多的资金用于扩大投资，从而增加对房地产的需求，此时利率变化对房地产价格变化将越来越敏感，即随着贷款价值比的上升，利率变化对房地产价格变化的影响将加剧。

通过对我国房地产投资中银行信贷依赖的事实进行数据描述分析，利用房地产信贷风险暴露值（房地产贷款占整个金融机构贷款的比重）来衡量房地产信贷可能产生的风险，数据表明，近几年房地产信贷风险暴露的真实值大于30%，与亚洲危机爆发前一些国家信贷风险暴露值（30%～55%）相比，情况并不乐观，应该引起相关当局的注意。

利用1998～2009年的季度数据，利用Granger因果关系检验方法，对房地产价格、信贷与房地产投资之间的关系进行检验。实证结果表明，我国近十年的房地产价格上涨促使了房地产投资和信贷的增长。接下来，借鉴金融资产时间序列的动态相关分析DCC-MGARCH模型，对房地产投资增长率和信贷增长率之间的动态相关性进行测度，利用Granger因果关系和脉冲响应进一步分析房地产价格与房地产投资和信贷增长率动态相关性之间的联系，对我国房地产价格上涨的金融加速器效应的存在性进行检验。结果表明，给房地产价格增长率一个单位的正向冲击，将导致信贷和房地产投资之间的相关性增强。同时表明房地产价格上涨、家庭和企业的房地产抵押贷款资产值上升，融资成本下降，投资增加，促使经济变化具有自我强化的趋势，金融加速器效应显现。

【注释】

[1]Bernanke和Gertler（1990）认为，金融不稳定可以概括为金融脆弱性和金融危机。金融脆弱性是金融不稳定的潜在表现形式，在金融脆弱性的情况下，金融体系中的金融机构和金融市场依然在运行，但却是处于一种低效率的状态，整个社会为此承受了巨大的经济成本。金融脆弱对实体经济的影响尚不明显，但持续的金融脆弱的存在，会造成问题不断地在金融体系中累积，直至最终以激烈的形式爆发出来，从而造成金融危机。

[2]Koh et al.（2004）指出，在1996年，房地产信贷占银行贷款的比重分别为：中国香港（40%～55%），马来西亚（30%～40%），新加坡（30%～40%），中国台湾（35%～45%），泰国（30%～40%）。

[3]例如，2006年5月29日，国务院办公厅转发建设部等9部门出台《关于调整住房供应结构稳定住房价格的意见》，对项目资本金比例达不到35%的房地产企业，商业银行不得发放贷款；对闲置土地和空置商品房较多的开发企业，商业银行要按照审慎经营原则，从严控制展期贷款或任何形式的滚动授信；对空置3年以上的商品房，商业银行不得接受其作为贷款的抵押物。从2006年4月起到2007年12月，8次上调金融机构贷款利率，其中1年期贷款基准利率从5.85%上调至7.47%。从2006年7月到2007年12月，13次上调存款类金融机构人民币存款准备金率，从7.5%上调至14.5%。

[4]2005年3月央行决定从3月17日起现行住房贷款优惠利率回归到同期贷款利率水平，对房地产价格上涨过快的城市或地区，个人住房贷款最低首付比例可由现行的20%提高至30%。2007年9月27日，中国人民银行颁发了《关于加强商业性房地产信贷管理的通知》，明确规定“第二套”住房贷款首付款比例不得低于40%。贷款利率不得低于中国人民银行公布的同期同档次基准利率的1.1倍。

[5]正态分布的偏度为0，峰度为3。