三项资产对比
假设我们手上有甲、乙、丙三项资产，它们的情况如下：
甲是1997年用13万买入的，一开始能带来3万/年的利息，目前每年能给我们带来5万元的利息收益，在几乎不需要我们追加更多投资的情况下，每年的收益会自动随着通货膨胀而增加。目前，这项资产的市价是150万。
乙是我们2005年年底用15.3万底买入的，四年多来，它一共给我们带来了2.4万的收益，但同时乙需要我们不断地对其进行投资才能保持住每年的收益。比如2010年初，我们就又在乙身上投资了1万多元。乙目前的市价是18万。
丙是我们2006年年底用8.7万元买入的，三年多来，它一共给我们带来了2.2万的收益，同时我们随时还可以从丙身上拿走2万元的现金而不会影响它未来继续给我们回报。丙目前的市价是11万。
现在的问题是，究竟哪一项资产值得我们继续投资？哪一项资产我们可以继续持有？哪一项资产应该卖出？
我们先来看甲。这项资产以目前的市价加上13年的利息收入，在不计算通货膨胀的情况下，现在出售能给我们带来201万的回报（假设头5年利息收益为3万/年，后8年利息收益为4.5万/年），如果通货膨胀率为5.5%，则实际上给我们的回报达219万。因为一般人的现金实际并不能获得与通货膨胀率持平的回报，所以对于普通人而言，这项资产现在出售获得的回报在201万到219万之间。也就是说，这13年间，这项资产的年复合回报率高达24%——这是一项伟大的投资，堪比巴菲特的投资回报率。
如果不出售这项资产呢，我们如何考虑其未来的回报率？这是一个复杂的问题，但也是非常有意义的问题。如果以现在的市价作为参考，甲未来仍然能每年给我们带来3.33%的利息收益，这比目前的银行存款利率要高，在没有更好的投资渠道的情况下继续持有是值得的，考虑到它能对抗通货膨胀，就更有理由继续持有了，但显然这不是一项高回报的资产。
再来看乙，不考虑通货膨胀的情况下，出售收入为19.4万，同样假设5.5%的通货膨胀率，则收入为19.6万。四年间，其复合回报率约为6%。因为该资产需要持续资本投入，在可见的未来，其回报率也不会乐观，所以结论很明确，这不是一项值得长期持有的资产。
最后，我们来看看丙。不考虑通货膨胀，出售收入为13.2万，同样假设5.5%的通货膨胀率，则收入为13.22万。三年的复合回报率约为15%。从短短三年历史看，这项资产回报率仍然不错，虽然与甲13年高达24%的历史回报率没有办法相比。但是，如果我们不出售这项资产，按照其历史回报率来看，未来每年仍然每年能给我们带来6.7%的利息回报。这是一种保守的估计，因为我只是用未来3年的平均利息收益来推测未来的年利息回报率。分析到这里，似乎丙比甲具有更高的未来投资回报率。然而，如果我们考虑通货膨胀的因素，问题就变得复杂了，因为甲是可以对抗通货膨胀的，而且不需要追加资本投入（这种资产其实在现实中并不存在）。当然，从过去三年来看，丙每年需要的资本支出也不多，至少它自己能够赚到足够的钱应付这方面的开支。
各位，其实这三项资产并不是假设，而是发生在我们身边活生生的案例。你只要把乙和丙的货币单位改成以亿为单位，基本上就是两家上市公司的情形，而甲则是我朋友真实购买的一项房产的大概情况，它由一个40多平的门面房加上一个两居室组成。然而，我们关于这三项资产的讨论到此还远不能终止，因为还有更多有价值的信息值得我们探究。
乙和丙的原型分别是西王糖业（2088.HK）和奥普中国（477.HK）。让我们简单回顾一下这两家公司上市后的历程吧。西王和奥普分别于2005年和2006年在香港IPO，融资4.1亿和2.38亿港元。截止到2010年5月初，西王向股东分派了总计约2.5亿元的股息，而奥普则向股东分派了2.2亿元的股息，同时动用1788万元回购了公司股票。听起来，奥普似乎应该更缺钱，但事实上是，到了2010年，西王不得不通过融资来解决其资金的困境，而同时奥普不仅能够在完全没有负债的状态下经营，并且账上还有3亿多的现金和定期存款。巴菲特和芒格曾经告诉我们，公司有两种类型，A类公司用10块钱的资产能赚1块钱，B类也能用10块钱的资产赚1块钱，两者的区别是：A类公司赚的1分钱都不能分给股东，必须投入再生产才能维持公司运营；B类公司则能把赚来的所有利润都可以分给股东。也就是说，A类公司为股东赚的1块钱并不是真的，也就是不是所谓的股东可自由支配的现金利润。我认为西王就是A类公司的典型，而奥普则是B类公司的代表。然而滑稽的是，目前西王的市值约为18亿港元，而奥普只有9.5亿港元。因此，西王和奥普谁好谁坏，我与市场有极大的分歧。
那么丙与甲相比如何呢？我从事餐饮业的时候，曾经负责店面的开拓，因此租过不少商业房产。作为商业房产，一般房东的预期回本年数为10～12年，也就资产每年的租金回报率为8.3%～10%。反推回来，其实我父亲购买的那套房产目前合理价值应该是50万～60万，而不是目前市价的150万。另外一种测算甲资产的办法是考虑房地产长期年回报率。据美国一位金融教授西格尔的研究，在美国，长期而言，股票资产的回报率是最高的，但也不足7%，房产低于股票。那么我们以7%的年回报率来推算，到2010年甲项资产目前的价格应为31万。假设当年中国资本还比较稀缺，购房资本与开发商相比有较强的议价能力，我父亲获得了比该房产当时实际价值低得多的价格，比如5折，那么这个房产目前的合理价格就是62万。因此，我认为甲项资产回报率如此之高其实是目前中国房地产泡沫的功劳。经过我的这番调整，甲资产的总回报应当为101万～131万，13年的复合回报率为17%～20%，这仍然是一个不错的回报率，但目前售出获得的24%的年复合回报率则是透支该资产未来的收益，因此，我判断A资产未来回报率将比前13年大大降低。
丙，即奥普又是什么情况呢？它近四年的年平均盈利为8500万，我认为这是可持续的，而且公司管理层承诺如果没有好的投资项目，就会把盈利以红利的形式分给股东，实际上，最近两年，公司盈利分红率超过了80%。诚如之前所言，我认为公司的盈利是自由现金流，即都可分派给股东。这么看来，公司目前的价值就被市场低估了，以股市合理回报＜7%来测算，公司应当卖12亿，再加上其股息（根据持有年数而变），再加上目前公司日常运营不需要的2亿元定期存款，也就说公司合理价值＞14亿（15.9亿港元）+累计股息。
那么，如果我们同时拥有甲和丙资产，我们应该为丙低于合理价值而烦恼并且为甲能卖这么好的价值而沾沾自喜么？实则不然，我们应当为丙低于合理价值而暗暗高兴，因为我们可以用其分派的红利不断地买进它，从而享受更多复利的快乐。我们应当为甲类资产未来的低回报而担心，而且因为甲类资产资源有限，价格又不菲，我们的租金收益的去向也是个大问题，其实这部分收益不要说获得像最初的资本同样的回报，连获得超过通货膨胀率的回报也不容易——当然，话说回来，超越通货膨胀的投资回报率从来都不是件容易的事情。
最后，正如我之前对甲资产所做的假设，人们多数认为房产可以对抗通货膨胀。但我认为，房产并不必然可以抵御通货膨胀，任何时候，资产的价格都是关键的影响因素。如果说你以现在的价格去购买甲，能不能对抗通货膨胀我是很怀疑的，这也就是我曾经说过的，对抗通货膨胀并不是以最快的速度把现金转变成有形资产就可以的。
后记
西王糖业在2013年将主业售给母公司，并向股东派特别息0.75港元/股，然后转型成为一家房地产商，并更名为西王置业。截止2015年3月10日，市值仅4亿多港元，事实上是一家壳公司。而奥普集团截止2015年3月10日，股价为1.7港元/股，市值约为17.8亿港元，期间每年分红两次，拆股一次，如果以本文写作时的一股而言，累计到现在一股分红接近人民币0.5元。