收入的可持续性：退休规划的基本概念
9 收入的可持续性：退休规划的基本概念
我们已经介绍了退休收入的几大主要来源，也讨论了为什么要防范接近退休时所面临的各种新风险。
在接下来的章节中，我们将分析一些不同的案例，告诉您如何将这些收入来源整合在一起，并带着您一步步地年金化养老资产。在第二部分的剩余章节中，我们将先做一些铺垫，为年金化养老资产提供理论背景。
因此，您可能会发现这是本书中最难理解的部分，但是我们相信努力就会有回报。为了分解复杂问题，下一步我们将为您提供需要掌握的所有主要概念的背景及定义。
在本章中，我们将开启看待退休收入规划的全新视角。首先，我们将区分金融经济学和理财规划。现在，我们将高度简化这种区别，但一般情况下，金融经济学家会问：“您有什么资源？”而理财规划师会问：“您想要什么样的生活方式？”
当您阅读下文时，想象一下，您可以从两副眼镜中选择一副，帮助您更清楚地理解文字和理念。其中一副是金融经济学的眼镜，另一副是理财规划的眼镜，在本节中，我们会要求您佩戴其中的一副或另一副眼镜。图9.1形象地表达了这些概念。
您可以看到，无论是金融经济学方法还是理财规划方法，都认同年金化是最佳方式；虽然遵循不同的路径，却都得到相同的结论。金融经济学方法关注生命周期内的资源、各种约束条件、风险规避以及缺乏耐心等问题，而理财规划方法看重目标、梦想和期望。经济学家希望在一段时间内平滑您的生活水准，而理财规划师则希望通过投资和储蓄来最大化您的投资机会及退休规划的成功率。
图9.1 财务问题的两种视角：金融经济学与理财规划
虽然使用眼镜这种略带怪诞的讨论，有些偏离现实中提供终生退休收入的实际考虑，但还是要坚持下去。阐述退休收入的意义，了解养老金在您未来生活中发挥的作用，这是非常现实的问题！
您将戴哪副眼镜？
您可能还记得，在第1章中，我们介绍了消费的生命周期模型，它提供了一种衡量养老金真实价值的方法。也就是说，我们认为养老金的真正价值可以依据人们在公开市场上愿意支付的价格来体现。
生命周期模型还为我们思考退休规划提供了有效途径。根据最基本的公式，生命周期经济学关心如何分摊或平滑您的终生财务资源和支出。根据这个框架，您应当在年富力强经济收入最好的时候，为年老时期的花销积累资金。
人力资本与个人资产负债表
您的个人资产负债表，是一张展示您欠下及拥有的所有东西的明细表，包括两类资产：有形资产和无形资产。
有形资产指房子、汽车、银行账户和养老资产账户等项目。
无形资产指经济学家口中的“人力资本”，是您未来能赚到的所有税后收入的总和。可以把它比作储藏在地下深处的石油和黄金，需要很多年去挖掘。从技术上来说，将您整个职业生涯中的工资、奖金和收入的现值加总后，就可以估算出您的人力资本。
这是您的人力资本的价值，对于很多处于生命早期阶段的人而言，可能是数百万美元。
随着年龄增长、开始工作并将一部分收入存起来，由于您可以工作的年数逐渐下降，因此您的人力资本价值下降。因此从生命周期的角度看，我们可以把“退休”时点定义为您的人力资本基本耗尽的时点，因为您已经无法再从人力资本产出任何收益，您将开始消耗过去已经积累的财务资源。
您可以从养老资产中提取多少钱？
从这个角度来看，退休规划的主要挑战是确保您在工作期间储备足够的财务资源，可供您在剩余年度（即从退休到去世）进行分摊或平滑。实现这个目标要比听上去更困难：正如我们在第一部分看到的那样，仅仅把一部分钱放在那里，无论是国债、定期存款或包含股票和债券的多元化投资组合，并不意味着当您需要用时，它们具有真实的价值（考虑经通货膨胀调整后）。因此，考虑到这种不确定性，您怎么知道您需要存多少钱？您怎么知道何时已经攒够了钱？
平滑您的终生消费
多年来，金融经济学领域的研究人员和学者已经开发出一套准则，指导理性的个人如何在整个生命周期中消费他们的所有财富。这些准则通常被称为“平滑消费”。
这套准则认为，相比将您收入的固定百分比（例如5%、10%或15%）进行储蓄，确保您的生活水平始终保持相对稳定更重要。
因此，如果今年将收入的10%进行储蓄，将导致您的生活水平大幅度低于明年或后年的预期生活水平，那今年就不要储蓄。相反，重要的是保持平滑的生活水平，而不是平滑的储蓄率。
如何应用到退休收入规划中？
当您在设置退休收入目标时，确保您设定的退休生活水平没有过于超出您目前（退休前）的生活水平。我们没有必要在工作阶段吃糠咽菜，只为退休后大幅提升生活水平和退休收入，或是反过来，仅仅因为不再工作了，您退休后的生活水平将大幅度下降。相反，现实一些，平滑您的消费。
毫无疑问，这些问题的答案将取决于您打算退休后花多少钱。在这里，随着您步入退休阶段，我们可以使用生命周期的概念来帮助您规划退休生活开支。在我们详细讨论如何在退休后从您的养老资产中产生收入前，我们要特别介绍安全提取比例（safe withdrawal rates）这个概念。
有关退休规划的文献中，充斥着各种关于退休人员每年能从其资产组合中提取多少钱，而不会导致过度侵蚀其本金的讨论。许多理财规划师（当然戴着理财规划师的眼镜）认为，投资组合的最高初始提取比例应当是您的养老资产的4%~5%。称为“安全提取比例”，退休规划刻意避免超过这个比例。但是值得注意，貌似这个安全提取比例永远不变。由此，这个比例，而不是金额，在您65岁、75岁甚至85岁时都一样。
但这样真的合理吗？此处将用到生命周期模型。请戴上金融经济学的眼镜。当您进行终生资源分摊时，不应设定一个固定的生活水平或恒定的资产组合提取比例，您应当留出更少的钱用于年龄更老时的消费。戴上金融经济学的眼镜，您会削减100岁时的收入换取80岁，甚至70岁时得到更多收入。为什么会这样呢？因为如果您现在是70岁，您活到100岁的概率小于活到80岁的概率。因此，为80岁和100岁设定同样的权重不合逻辑，虽然这正是恒定安全提取比例方法的理念。
现在，您可能会认为平滑收入意味着在退休后放弃恒定安全提取比例。然而，相对于年金化，我们认为如果去世早，设定恒定安全提取比例确实浪费资源。相反，终生年金更有利于创造平滑收入流，且不留任何剩余资产。更重要的是，如果没有年金，您应当考虑活着消费的概率并平滑消费。回顾我们在第2章中讨论的在不同年龄还活着的存活概率。我们这里所说的正是那次讨论的结果。也就是说，最合理的做法是给退休早期分配更多资金，越到后面分配越少资金。这并不是因为随着您的年龄增大，您的花销会降低，甚至也不是因为货币时间价值的关系，只是根据您的存活概率来合理规划需要的生活支出。
您应该防范哪些风险：洪水或陨石？
如果还没有讲明白，我们再做一个形象的比喻：在恒定提取比例模型中，您计划在第1年、第2年、第3年、第4年、第5年、第10年、第20年、第30年设定一个恒定的支出水平（不论是组合的4%或是其他比例）。这就有点像拿出两笔金额相同的钱来修理房子，一笔用于被洪水淹了的地下室，另一笔用于被陨石击中的房子。尽管这两个事件都需要您使用储备资金，但被陨石击中的可能性远低于被水淹，因此拿出同样多的钱来防范这一风险没有任何意义。
同样的道理适用于规划您的老龄期间消费。通过金融经济学的眼镜，把资金用于可能性最大的情形（退休后的前几年），而不是可能性越来越低的情形（活到高龄）最为合理。现在我们不是对活到高龄的概率完全打折（不做储蓄），这一点在第2章已经说得很清楚。我们的建议是，应当有一个最优化的手段，确保在高龄时仍然有收入——这个手段与养老金有关，我们马上就揭晓答案。
您感到幸运？养老金、存活概率和退休支出
除了我们已经讨论过的存活概率，如何分配您退休后的资源，取决于您对长寿风险的容忍度。我们的意思是什么呢？如果您担忧长寿风险，您就留下更多的资源。但是，如果您愿意承受长寿风险，您可以留出更少的资源。
您可能发现，我们刚才讨论的问题需要一些权衡。类似于您在建立养老资产组合时可能会碰到的风险—收益问题。在讨论资产组合时：如果您能容忍更高的风险（通过组合的波动率或金融资产价值的上下浮动来衡量），您的投资可能有别于风险厌恶型投资者，您可能获得更高的投资回报。但风险是您将活到高龄（这本身可能是一种幸运！），您需要容忍的并不是年龄本身，而是随机的、不确定的预期余寿。
养老金改变游戏规则
好吧，我们已经为讨论养老金和生命周期模型打下了基础。如果您没有养老金收入，关于厌恶风险和容忍风险的退休人员的退休支出的说法就都是真的。但养老金改变游戏规则，从退休收入规划的生命周期角度来看，这才是养老金的真正功能。(https://www.daowen.com)
怎么会这样？基本上，退休后养老金将作为一个缓冲，让您比在没有养老金的情况下能够承担更多消费。所以如果没有养老金收入，您将非常担心您的开支超过储蓄，但是如果您有足够的养老金，或者您的年金化收入与您的期望支出还有一点小差距，即使活得很长，您也不会担心。如果真的活到高寿，您也可以依靠年金化收入来维持生活。因此，您可以在一个较高的支出水平上用尽非年金化财富，之后仅仅依靠养老金收入。请记住，如果您的养老资产中包含一些年金化收入，您将受益于死差收益，只要您还活着，就能充分保证您的收入。如果您有很高的计划支出率且没有养老金收入，您也不担心“人活着，钱没了”的风险，您仍然可能快速耗尽您的财富，但如果真是那样，我们怀疑您没有认真读这本书！
如果您没有养老金收入且担心活得很长，您在达到高龄之前都不能耗尽您的财富，并且应当以更慢的速度消耗您的财富。如果没有任何养老金收入，您将永远无法完全使用您的财富。这个问题比您想象的更严重！如果完全没有养老金收入，无论您多老，您总是会担心花得太多。在您的内心深处，您会想“如果我还要活5年、活10年甚至活15年，该怎么办？”如果再想得极端一些，您会一直担心您将花完最后一个子儿。
从中我们得到的启示是，如果您同时拥有年金化资产和投资组合，那么在所有其他条件相同的情况下，养老金收入越多，在退休的头几年您可以从投资组合提取越多的资金。为了让大家更清楚，我们再说一遍：在最初阶段把部分养老资产年金化，使之转化成终生收入流，那么最终无论养老金的实际成本是多少，您在所有年龄都可以承担更大的花销和支出。即使在当下利率水平很低的情况下，获得1美元或1英镑的终生收入，需要支付的成本很高，但最终结果是您仍然可以负担更多的开销。也就是说，您可以用尽非年金化养老资产，因为即使花了这些钱，您还有年金化收入，只要您已经建立了充足的年金收入流来维持您的生活。您不需要任何资金储备。
从这个退休收入规划中得出的启示是：养老金收入可以支撑您从资产组合中提取更多资金。在权衡及评估是否购买一些养老金产品，还是把钱留在养老资产账户中时，也需要考虑这一点。我们接下来将深入讨论如何做这种权衡，以及如何将资产配置到各种退休收入产品中。现在请记住：年金化将提高您的退休收入。
年金化如何影响退休收入可持续性系数？
接下来的内容比本书的其他部分稍微偏技术一些，我们提前道个歉。不过，这部分内容还是值得通读一遍，它是本书的主要观点，即在退休时应当将部分养老资产年金化，并提供了更进一步的说明。
在本部分我们将引入一些在考虑和讨论退休收入规划时非常重要的新术语。第一个概念是退休收入可持续性系数（Retirement Sustainability Quotient，简称RSQ）。建立一个退休收入计划，最基本的要求是回答两个方面的问题：我每年能花多少钱，以及我能花多少年？RSQ为这些问题提供了答案。可以把RSQ想象成对您的退休财富的预测：假设您的投资的波动性、预期收益及寿命的不确定性，RSQ可以测算您期望生活水平的可持续性。
理解和测算退休收入可持续性系数
退休收入可持续性系数（RSQ）描述了您目前的退休收入计划可以持续运转的可能性。
我们可以把RSQ比喻成考虑多种因素、通过特定算法计算某一天的降水概率，这些因素包括生命表和经济条件，以及一些个人因素，如年龄、性别、健康程度，是否参加待遇确定型养老金计划或只是参加了一个储蓄计划（如DC计划或其他养老资产账户）。
RSQ的数值范围可以从100%（可持续性非常好）到0%（完全不可持续、非常糟糕）。但与恶劣天气的预报不同的是，您实际上可以做一些事情来改善糟糕的RSQ：通过改变资产配置和产品配置来提升RSQ。更重要的是，通过年金化部分养老资产，您可以改善并提高RSQ。目前有多种方法或手段来计算退休计划的RSQ，就像有许多方法可以计算一个国家经济的健康程度一样，如通过国民生产总值（GNP）、国内生产总值（GDP）、通胀率、出生时的预期余寿或某国货币的坚挺程度等。经济学家没有某种最好或最高级的方法，同理，RSQ的计算也不存在某种最佳方法。但是我们推荐，并且将在本书中一直使用如下方法：
RSQ=（收入中年金化的部分）×100%+（收入中没有年金化的部分）×（1-资产组合破产概率）%
请注意，在其他条件相同的情况下，收入中的年金化比例越高，RSQ就越高。同理，投资组合的破产概率越低，RSQ值也就越高。养老资产的“破产概率”指随着时间的推移，资产组合完全耗尽的可能性。还要注意的是，当年金化收入成为唯一收入来源时，RSQ为100%，当所有收入都来自非年金化收入时，RSQ=100%-资产组合破产概率。
举例来说，如果期望退休收入的20%来自有保证的养老金，另外80%投资于某项有30%破产概率的平衡型资产组合（例如共同基金中的延税账户），RSQ=20%+80%×（100%-30%）=76%。相反，如果您期望的退休收入有40%来自年金化收入，另外60%随行就市，那么即使投资组合的破产概率是35%，RSQ=40%+60%×（100%-35%）=79%，还是比76%要高一些。
还有一个我们尚未分析的问题是，如何得到资产组合的“破产概率”，也就是在某个设定的支出率下，资产组合消耗殆尽但人还活着的概率。这个数字可以用公式计算得出，或通过如蒙特卡洛模拟之类的方法模拟得到。很多商业软件可以为您计算这个概率。
虽然我们讨论的这个问题存在各种变数，但这是理解和计算RSQ的数学基础。
可能比较明显的是，您退休后收入的可持续性，也是您的消费水平、资产收益率和个人寿命的函数。相比孤立地考虑消费水平，更重要的是考虑消费水平占总财富的比重。我们找到了一个简便方法来描述这个比例，我们称之为财富需求比（Wealth-to-Needs，简称WtN），该指标只计算全部可投资财富与经过通胀调整的真实期望年支出的倍数。我们稍后将给您举一些具体的例子。
财富需求比
我们把两个非常重要的数值相除后得到WtN。分子（在分数线的上半部分）是您在退休时拥有的财富总额，分母（在分数线的下半部分）是退休期间您预计每年需要支出的总金额。WtN会随时间、总资产和期望支出而改变。
要计算您的WtN，只要把您的财富总额除以您预计每年需要的总开支即可。如果您的财富总额为100万美元（举个例子），您退休后每年需要的收入为5万美元，那么您的WtN=1000000/50000=20。
如果您的财富总额为50万美元，每年需要的退休收入为2.5万美元，那么您的WtN也是20（500000美元/25000美元=20）。但是，如果您的财富总额为50万美元，但退休后每年需要的收入为5万美元，则您的WtN为10。
您也可以用百分比来表示WtN。WtN值为25对应4%的支出率，WtN值为50对应2%的支出率。WtN值越大，支出率越小。如果您知道自己的WtN，就可以算出您的支出率，支出率只是WtN的倒数，并以百分比的形式表达。
您可能注意到了，WtN越大，在其他条件不变的情况下，财务状况越好。
请注意，我们的计算中并不包含人力资本的价值，也没有包含您房屋的价值或不打算在退休后提供收入的任何其他资产的价值。请记住，我们曾经说过，您可以把退休定义为您的人力资本完全耗尽的时点，这也是我们在WtN计算中没有包含人力资本价值的原因。
我们已经介绍和定义了WtN及RSQ的概念，接下来，我们将开始运用这些概念。图9.2展示了一位普通退休人员的RSQ。我们将说明把两笔相同的养老资产放在两个截然不同的退休计划中，会出现什么情况。
假设那位普通退休人员就是您。其中的一条曲线显示，如果您接受我们的建议并年金化部分养老资产，那么您的退休计划是健康的。在这个例子中，我们假设您的期望退休收入中有1/3来自年金化收入。另一条曲线显示，如果您选择完全无视我们的建议，不将任何养老资产年金化，那将会发生什么状况。
在仔细看这个图之前，重要的是您已经有某项退休计划和对应的RSQ（即使您从来没有想过这个问题，也没有写下任何内容），您也有一个现成的WtN，即使您之前从来没有听到过这个词。
图9.2 养老资产、年金化与您的RSQ
资料来源：由CANNE交易所旗下的QWeMA集团计算得到
现在可能要考虑，您目前的WtN和RSQ是多少。您认为目前的退休收入计划是否健康？我们随后会给您机会计算这些数字。但现在我们请您猜测一下，您可能会落在图9.2的哪个位置上。
回到这个图，它是什么意思？X轴（图表底部）代表您真实的WtN，我们之前已经解释过。请记住，如果WtN为20，这表示您的养老资产是您每年希望领取的、经过通胀调整的收入的20倍。Y轴（图表左侧）表示不同的WtN对应的RSQ。
让我们仔细看一下这张图。首先看一下那条底部标有“完全没有年金化的RSQ”标签的曲线。当您的WtN从低（左）处移动到高（右）处时，RSQ从大约20%提高到几乎100%。请记住，当从左向右移动时，您的WtN在不断提高，这意味着您有更多的钱或者花费得更少。
从这张图看出，如果退休时您的养老资产只是每年开销的10倍，并且没有年金化收入，您的养老金收入的可持续性仅为20%，您的退休计划以失败告终的可能性是80%。但是如果您的养老资产比期望收入高出40倍以上，则您的退休计划几乎100%可以持续，无论您是否有年金化的收入。
这丝毫不奇怪，您拥有越多的钱（更高的WtN），您的退休计划就越能持续。事实上，如果看“完全没有年金化收入”的那条曲线，当WtN为20时（5%的支出率），您会看到RSQ接近80%。回想一下，5%是许多理财顾问和规划师建议的最大领取率。但是如果看一下“年金化1/3资产”的那条曲线，当WtN为20时，您将看到RSQ值足足提高10%，从80%提高到90%。
换句话说，如两名退休人员拥有相同的养老资产，退休后也有相同的期望收入，因此WtN相同，且希望给后人留下相同金额的遗产，也可能会出现不同的可持续性系数。即使两人领取金额也相同，那个把自己养老资产的1/3进行年金化的退休人员，将会赢得这场考验可持续性的比赛。
养老年金：分步计算
为了清楚地说明如何计算，我们在这里举一个详细的例子。如果您退休时有30万美元，想获得每年2万美元经过通胀调整后的收入，则图9.2左侧的WtN是15。
如果您将养老资产中的10万美元年金化，您将有权得到每年6000美元的年金化收入，并且是经通胀调整后的保证终生给付的收入。其余20万美元产生剩余的每年14000美元（20000美元-6000美元）的期望收入。
因此，您预期的2万美元收入中，有1/3的收入是100%保证可持续的（已年金化）。另外14000美元必须从20万美元的剩余资产中产生，从图9.2看出，这个支出率（WtN为14）只有50%的可持续性价值。
把两个值合并计算，用14000/20000的50%，加上100%的6000/20000，写成数学计算式就是：50%×（14000/20000）+100%×（6000/20000），得到的RSQ为65%。
我们的基本观点是：确保您有1/3的退休后预期收入来自年金化收入，RSQ值从55%（没有年金化）提升到65%（年金化1/3的资产）。为什么？因为您把部分资产从没有长寿风险保障的产品，转换为有长寿风险保障的产品，从而提升了退休计划的可持续性。
65%的RSQ是否足够？当然，相比50%的RSQ，的确更好些。但还是远低于可以让我们过得很踏实的数值（90%~95%）。如果您的现状是这样，我们还是会建议您重新做预算并减少开支。我们在本章的前面部分已经强调，养老金在退休后的任何时点都会提升消费水平。在这里我们还要补充一点，年金化也会同时提高退休计划的可持续性及退休收入水平。希望我们的信息能深入您的内心：养老年金能让您保持高枕无忧。
年金化的真正好处
本部分想传递的主要信息是：在很高的WtN下，即相对于预期收入，如果您有很多养老资产，即您的RSQ几乎接近100%时，是否年金化关系不大。请记住，通过终生年金将养老资产年金化将影响您留给后人的遗产，因为这类年金化手段将资产不可逆转地移交给产品提供商。如果您使用混合型退休收入产品，可能会留一些遗产给后人。
同样，在图表的另一端（较低水平的WtN），RSQ的值也相当低，虽然年金化起到了一定的作用，但此时的RSQ仍然有风险或不可持续。
年金化的真正好处在中间地带，您可以将RSQ从60%或70%提升到比较安全的90%甚至更高。这才是年金化的真正价值，它在中间地带提高了退休计划的可持续性，而不是在两端。
刚才我们谈到了年金化会影响您的财务和遗产，下一章将更深入地研究这个问题，并帮助您回答在进行退休收入规划时，可能会面临的最为棘手的问题。