Ⅰ 英国
大体上来说，当下实际在运行的体制是这样的：
（1）国内价格水平主要是由银行创造的信贷决定的，其中基本上是五家大银行在掌控；即便处于萧条时期，如果公众所持有的实际余额扩大，为了维持既定的价格水平（该价格水平与第三章中所解释的内容是一致的），所创造出来的信贷数量必然会比实际余额减少的繁荣时期所要求的为多。
如此创造出来的信贷数量，反过来基本可以由银行存款的数量来衡量——因为银行存款总量的变化一定是和它们的投资、所持票据和预付款项的总量的变化相对应的。目前没有任何一种先验的必然原因可以解释，何以这些银行的存款与它们“自己持有的和存在英格兰银行的现金”之间的比例，当不会根据不同的环境而在一个幅度相当大的范围上下波动。但是，实际上这些银行通常是按照拇指法则确定这一比例的，与它们预想的“比例”差别不是很大。[1]近年来，它们的总存款总是9倍于其所拥有的“现金”。由于这就是通常人们所认为的“安全的”比例，所以，如果某家银行所持有的现金比例低于这一水平，就将有损于这家银行的声誉。另外，如果把所持有的现金比例提高到这一水平之上，则又不利于它的盈利能力。因此，银行总是想尽办法，按照上述标准所允许的限度，对它们以各种形式（投资、所持票据和预付款项）创造出来的总信贷规模进行调节；从中我们可以知道，它们以纸币和现钞形式所持有的现金，再加上它们在英格兰银行的存款，这一数额的大小基本上就决定了它们所创造出来的信贷规模。
因此，为了继续推进这一因果链条，我们必须考虑到底是什么决定了这一“现金”规模的大小。它的大小只能以下面三种途径来加以改变：（a）公众在流通中需要更多或更少现钞；（b）财政部从货币账户增加或减少借款；（c）英格兰银行增加或减少其资产。[2]
为使我们的论述更加完备，在这里必须介绍一个迄今仍未提到的更深一层的因素，这就是（d）银行以国库券的形式持有的第二道储备所占有的比例，这道储备可以近似地作为现金来看待。在确定到底多少才是安全的“现金”比例上，它们对于自己所持有的国库券的数量还是颇为重视的，这是因为，通过减少对国库券的持有量，它们可以马上增加其所持有的“现金”，并且迫使财政部从货币账户或英格兰银行借入资金。上文所提到的9倍这个比例数有一个预设的前提，即只持有最低限度的国库券，而且如果连这个数量的国库券都不能充分取得，那么，9倍这个比例数可能就得进行修改。不过，因为银行反过来也会受到来自财政部的压力，所以，第（d）个因素也很重要。只要财政部把存款人手中的资金吸收到自己这里——不管是通过税收还是通过给他们提供具有吸引力的更长期的贷款——而且用这些资金来支撑相关的支付，如果不是财政部从英格兰银行的短期借款（这会减少银行的第一道现金储备），那么银行自己持有的国库券就是一种替代性的办法（这会减少银行的第二道国库券储备）。
因此，（a）、（b）、（c）和（d）四条多少解决了我们的问题。不过，按照此处的论证目标，对于（a）、（b）两条无需给予太多关注，因为它们的效应主要又反映在了（c）和（d）中。（a）部分取决于贸易量，但是主要取决于价格水平本身；实际上（a）的波动并不直接影响银行的“现金”，因为如果（a）需要更多货币的话，就会出现货币增发，然后，财政部相应地会向货币账户增加借款，在这种情况下，财政部或者是对英格兰银行进行偿付，这会减少银行资产，进而减少其他银行的“现金”，或者是提出数量相当的国库券，这会减少其他银行的第二道储备；也就是说，（a）中的变化是通过（c）和（d）来对银行资金发挥作用的。[3]而至于（b），财政部从货币账户的借入量的变化，在相反的意义上，反映在它所借入的财政短期借款或国库券的变化上。
因此，我们只需要集中关注（c）和（d）两条，把它们当作价格水平的主要决定因素就可以了。
现在先来看（c），也就是英格兰银行的资产，（就其可变部分而言）这些资产由以下几项构成：（ⅰ）财政部的短期借款；（ⅱ）金边证券和其他投资；（ⅲ）客户贷款和汇票；（ⅳ）黄金。因此，这些项目当中任何一项如有增加，都会提高其他银行的“现金”水平，由此产生信贷创造的激励而提高价格水平；反之则相反。
再来看（d），也就是银行所持有的国库券，它取决于财政部的支出超过从以下各项所得的收入部分：财政部（ⅰ）通过税收和借贷手段从公众那里得到的收入；（ⅱ）从英格兰银行取得的短期贷款；（ⅲ）从货币账户中借入的资金。
由此可知，合股银行创造信贷的能力主要是受英格兰银行和财政部的政策和措施所辖制。搞清楚了这些，（a）、（b）、（c）和（d）也就都搞清楚了。
这两大权威机构能够在多大的程度上控制它们自己的行动，又在多大程度上可以继续扮演其听之任之的角色呢？据我观察，如果它们愿意进行控制，那么控制权基本上就会握在它们手中。先说财政部，很显然，它可以从公众那里提走货币以偿还浮动债务，取决于利率以及它所准备提供的贷款的类型。一旦财政部无法在某种合理的条件下继续募得资金，那么这就达到了最大的限度；但是，财政大臣和下议院是有着相当大的空间来就财政部的政策进行决策的。在足够宽泛的范围之内，如果与财政部联手，则英格兰银行也可以把整个局势把玩于股掌之间。它可以任意地增加或减少投资，通过从一国买入，或者向他国卖出，它还可以随意地增加或减少对黄金的持有量。而至于预付款和国库券，由于它们的数量并不受即时或直接的控制，所以需要通过改变价格——即银行利率——才可以施予充分的控制。[4]
因此，如果说价格水平——也可以说是汇率水平——最终取决于英格兰银行和财政部在以上这些具体方面的政策，此言大体不错；尽管如果其他银行强烈地反对官方的政策，它们也可以阻止或至少在一定程度上延迟这些政策的实施——条件是它们打算偏离惯常的现金比例。
（2）以货币或银行券的形式表现的现金是可以随意进行供应的，例如，可以按照所创造的信贷数量以及在上述第（1）条的情况下确立的国内价格水平所要求的现金量来供给。也就是说，这类现金的供应可以根据实际情况而定；从理论上来说，货币发行的极限早已确定，这就是前一年度实际达到的最大信托额。虽然已经对这一理论上的最大额做出了规定，但是实际上它一直不具有多少操作性；同时，由于这条规则乃是从目前来看业已过时的学说中得来，而且与那种最负责任的观点相左，所以，只要放开这一规则，使它变得富有操作性是完全可能的。这正是坎利夫委员会呼吁亟待改变的地方，除非我们刻意打算进一步推动通货紧缩。在一场萧条之后，生意兴隆、就业活跃的时节到来之际，人们对货币的需求必然增加，除非我们打算刻意打压这种复苏，否则的话，这种货币需求是一定要得到满足的，这一切不过是迟早的事情。
因此，今日之趋势——我认为这样是恰当的——就是密切关注和控制信贷的创造，让货币创造照着信贷创造做，而不是像以前那样，密切关注和控制货币创造而让信贷创造照着货币创造做。
（3）英格兰银行的黄金是不流动的，既不买也不卖。在我们的体系里，黄金并不起什么作用。不过，偶尔英格兰银行也会运一批黄金寄存到美国，以帮助财政部平衡它的美元债务。南非和其他地方的黄金通过种种渠道汇聚到此地，纯粹就像一种商品之于一个便捷的商品集散中心，大部分又重新出口了。
（4）外汇不受管制，自行决定。日复一日，根据季节和其他非常规因素的影响，这些外汇的价格上下波动。正如我们所见，在很长的时期之内，它们取决于本国和外国分别采纳的信贷政策所造成的二者之间的相对价格水平。虽然在大多数情况下实际的事态确已如此，但是，这仍然还不是各国主管部门公开承认或一致认可的政策。把美元汇率固定在战前的平价之上，仍然是它们的热切期望；一旦考虑到国内价格水平和信贷政策的其他不同指向，这个时候，出于调控汇率的目的，提高银行利率的事情仍然可能发生。
简而言之——如果我过分地压缩了这里的论点，那么在此我谨向读者致歉——当前的事态就是这样，它与我们战前的体制截然不同。我们将会看到，参照国内价格水平和其他那些有关国内信贷扩张不足或扩张过度的特征，而不是去参照流通中的现金数量（或银行的黄金储备数量）或美元汇率水平这类战前的标准来指导银行利率和信贷政策，这样的理想做法我们实际上已经践行了很久。
1.对于一项良好的建设性方案，我的第一点要求是，只能依靠根据更为审慎和自觉的方针发展我们现有的措施以求得到满足。财政部和英格兰银行一向是以维持对美元汇率的稳定（尤其在战前平价水平上的稳定）作为它们追求的目标的。它们是不是意在固守在某一点上，而不顾及美元（或黄金）的价值波动呢？也就是说，它们在英镑价格的稳定与美元汇率的稳定之间发生矛盾、不能兼顾时，是否会牺牲前者来迁就后者，在这一点上它们的态度并不十分明确。无论如何，我们的方案所要求的是，它们应当以英镑物价的稳定为主要目标；虽然由这一点出发，并不会阻止它们与联邦储备委员会在一般政策上合作时把汇率稳定当作其第二目标。只要联邦储备委员会在保持美元物价稳定这一目标上是成功的，那么保持英镑物价稳定的目标与保持美元英镑之间汇率的稳定的目标就并无二致，二者之间了无抵触。我的建议无非是这样一种决心，即万一联邦储备委员会无法保持美元物价稳定，而此时英镑物价如果有办法保持稳定的话，那就不应只是为了守住固定的汇率平价关系，而让英镑也一头扎进漩涡之中。
如果英格兰银行、财政部和伦敦五大银行采用这一政策，那么它们在调节银行利率、政府借款和商业贷款各个方面，又应当拿什么作为标准呢？首先的一个问题是，这一标准应当是一种精密而准确的算术公式，还是应该根据现有的一切资料而对当前的情况做出的总体判断呢？主张价格稳定、反对汇率稳定的首创之人，乃是欧文·费雪教授，在他所提倡的“补偿美元”框架里就是拥护前者的，这种所谓的“补偿美元”是根据价格指数而自动调节的，用不着任何评判或者鉴定。这个方法的优点在于，同战前的黄金准备制度以及黄金比率制度很容易彼此相融，他也许正是感受到了这种优点，所以才提出了这一建议。然而不管怎样，我都怀疑如此枯燥、僵硬的制度是否能够行之有效，本身是不是足够明智。如果我们等到价格变化实际上已然开始之后再来采取措施以求补救，或许已经太迟了。“我们要想办法应对的，不是过去价格的涨势，而是未来价格的涨势。”[5]在信贷循环的激烈过程中有一个特点，那就是价格的变动是累积性的，每一次变动都会达到某一点，从而推动在同一个方向上的进一步的变动。费雪教授的方法用来对付黄金价值变动的长期趋势，也许还可以，但是对于危害更大的信贷循环的短期振荡，他的这个办法也是束手无策、无能为力。尽管如此，这种方法也未尝没有它的可取之处。如果能够编制一套正式的官方价格指数，对某一标准下合成商品的价格予以记录，由当局以这种合成商品作为价值标准，道明当局的意向所在，将使用一切资源防止价格的变动，无论在哪一个方向上，其变动范围不超过某一个百分点，就仿佛战前使用一切资源防止黄金价格的变动超过某一个百分点的情况一样；那么，在这种情况下，此方法的缺点固然在于它的行动颇为迟缓，一直要等到实际价格发生变动时方才会发生作用，但是它却可以提振信心，成为一种客观的价值标准。至于构成标准合成商品内容的究竟是哪些商品，则可以根据各种商品在经济上的相对重要性而随时加以斟酌调整。
以上我们所言，是以实际的价格变动趋势作为管理当局决定其行动的标准的，至于其他的标准，牵涉有关信贷循环的诊断与分析，对这个问题的充分讨论，则不在本篇文字的范围之内。我们对这一问题研究得越是深入，对于用银行利率或其他因素来控制信贷扩张的正确时间和方法方面了解得就越是透彻。同时，我们也已经积累了很多一般性的经验，而且这些经验还在日益增长中，当局大可以根据这些经验来做出它们的判断。当然，实际价格变动必然可以提供最为重要的数据资料；但是，就业形势、生产量、银行方面所感受到的有关信贷的有效需求、各种类型的投资的利率、进入流通的纸币数量、对外贸易的统计数据以及汇率的水平，也都必须要一一加以考虑。主要的一点是，当局在自由使用这些资料时，应该以价格稳定作为它们的追求目标。
至少，我们应该尽量地避免（例如）晚近一段时期（英国）所采取的那类行为。正是因为这样的行为，当实际余额开始扩大时，“现金”的供给一度出现紧缩，这大大加重了最近这场萧条的严重程度。如果我们认识到现金供给紧缩之际，恰是实际余额下降之时，也就是说，如果价格上涨的幅度超过了现金量增长的比例，并且现金供给增加之际恰是实际余额提高之时，而不是看起来好像与我们当前的实践相反的其他情况，我们原本是能够在很大程度上缓和这种波动幅度的。
2.我们的主要目的是追求价格的稳定，同时又希望取得汇率在最大程度上的稳定，那么怎么样才能使得这两者在最为适当的情况下结合起来呢？既取得长时期的价格稳定，又取得短时期的外汇稳定，我们可以达到二者兼得这样的最佳境界吗？金本位制度的一个显著的优点在于，它可以克服汇率的过度敏感所带来的短期影响，这一点我们在第三章曾进行过分析。我们的目标是如果可能就一定要继续保有这样的优点，而且又要不使我们因黄金价值的巨大变动而随之波动。
我相信，如果英格兰银行把黄金价格的调节这一责任给担负起来，就如同它已经担负起来的调整贴现率的责任一样，那么，在这一方向上，我们就会前进一大步。我们要做的是“调节”，而不是“钉住不动”。对于黄金，英格兰银行应该制定一个购入和售出的价格，就像它在战前所做的那样，而这一价格可能要在相当长一段时期之内保持不变，这一点就和银行的黄金兑换比率一样。但是，这个价格不会一劳永逸地永远不变或者“钉住”某个水平不动，这一点又和银行黄金兑换比率的固定不变有所不同。假定银行的黄金兑换比率每周四早上对外宣布，与此同时，也把贴现债券的利率对外宣布，可与战前的垫头在每盎司3英镑17先令10.5便士和3英镑17先令9便士之间的差异相仿佛；不过为了避免经常变动价格的麻烦，可以将每盎司1.5便士的差额适当地放宽一些，比如可以放宽到0.5%～10%。银行在将当时愿意购进和售出的黄金的价格予以确定之后，就可以使英美两国的汇率在相应的程度之内取得稳定，而不至于一有风吹草动就马上发生变化，只是当银行方面经过了审慎考虑之后，认为为了英镑物价的稳定而使汇率加以改变有其必要之时，才应有所变化。
如果在银行贴现率与银行黄金兑换比率相结合的情况下，造成了黄金的过度流入或流出，那么，英格兰银行就要研究一下具体情况，弄清楚这种流入流出的状况是由于偏离了国内动态还是国外动态所带来的结果。为了让我们对此有一个较为明确的认识，现在假设黄金发生了对外流出的趋势。如果这看来是由于以商品来衡量时英镑有了价格下跌的趋势，那么，正确的补救办法就应当是提高银行贴现率。另外，如果这看起来是由于以商品来衡量时黄金有了价格上涨的趋势，那么正确的补救办法就应当是提高黄金的价格（也就是提高黄金购进价格）。此外，如果这种流动的趋势看起来是由于季节关系或其他暂时的影响所致，那么就应当任其自然（当然，要假定此时的银行黄金准备足以应对任何可能的要求），而不施予任何的约束，在随后的反应中这种情况是会得到修正的。
为了加强英格兰银行的控制能力，在此还有两个辅助性的建议：
（1）为了偿还美国的债务，英国财政部几乎得在每个工作日购入近50万美元。很显然，购买这样一笔巨款所采用的具体方式将会极大地影响汇率的短期波动。我建议，把这一任务交给英格兰银行来完成，明确其目标是使因一般性的贸易需求引发的日常的及季节性的流入流出所导致的汇率波动最小化。尤其是在全年当中合理地分配这些购买行为，乃是其任务的重中之重，由此而极大地缓解第三章所讨论的那种常规的季节性波动。如果这一贸易需求集中在一年中的其中一半，财政部的需求则应该集中在一年中的另外一半。
（2）如果英格兰银行还能够再进一步，每日公布价格的变化，其内容不仅包括黄金的即期购入价格和售出价格，而且包括三个月的期货价格，那么，这就是在这里所建议的制度基础上实现了技术上的改进，但是其基本特征却未加改变。现货价格和期货价格二者之间如果出现了任何差异，那这一差值所体现出来的不是后者对前者的贴水就是升水，具体的情况要看银行是要伦敦的利率低于还是高于纽约的利率，视银行的意向而定。英格兰银行有了黄金的远期行市，就可以为远期汇兑自由市场提供一个坚实的基础，就可以增加伦敦和纽约之间短期资金流动的便利度，这和战前的情况是极为类似的，同时，这也可以使黄金现货实际上的往返移动能够降低到最低限度。有关此点，我不再进行深入探讨，因为这只是第三章第Ⅲ节中观点的一个运用，如果读者愿意回去翻看一下前文的论述，可以得到非常清楚的说明。
有关货币发行管理的问题，迄今尚未解决。如果读者诸君一旦认识到，撇开那些对传统的无视之外，我在此的提议与现行的情况并无本质上的区别，那么你们会觉得这些提议可能并没有什么惊人之处。当亟须压缩信贷和购买力来使法定货币维持在法律允许的水平上时，如果还是把根据所发行的货币量来持有固定的黄金数量作为目标，那么这个目标就是在树立一种无法让人轻易忽视的危险信号。虽然这个体制聊胜于无，但就其思想而言，它还是非常初步的，而且，事实上它不过是信贷和货币发展的早期阶段遗留下来的残迹罢了。之所以这么说，乃是因为它具有两大劣势。就我们根据货币发行来固定最低黄金储备量这一点而言，其作用在于把这一黄金的数量不予流动，由此减少实际上可用作价值贮藏的黄金量，以弥补一国国际收支暂时或突然出现的赤字。对于向预先规定的最低数量的趋近，或者超出该值，我们把这些当作警示我们要缩减信贷或鼓励我们扩张信贷的晴雨表，在这一方面，我们所使用的标准乃是如今大多数人为实现目标退而求其次的选择，因为这个标准无法非常及时地给出必要的警示。如果我们观察到黄金数量发生了变化，这就说明，非均衡的情况已经持续了相当长一段时间；虽然这一标准可能会让我们一方面注意及时地对黄金的可兑换性加以维护，或者另一方面提醒我们要防止黄金过度流动，但是，它却无法及时做到这些，以避免价格方面不利的振荡。的确，当每个人所思所想都要维护黄金的可兑换性（只要我们处在不受管制的金本位制度之下，这确实也是我们唯一能够考虑的事情），并且在利用银行利率作为维持价格水平和就业稳定的手段的想法业已成为现实的政治考量之前，这种方法就是合适的选择。
我们几乎很少认识到，在过去5年当中，我们的看法已经发生了多大的改变。但是，重温出版于1918年的《坎利夫委员会关于战后货币和汇率问题的报告》（Cunliffe Report on Currency and Foreign Exchange after the War，以下简称《坎利夫报告》），我们会对自彼时以来所走过的历程何其之远有一番鲜活的认知。这份文件和停战协定出版于同一个月份。在这份报告写作之际，各国的汇率尚未取消钉住英镑，欧洲1919年的汇率大崩溃、1920—1921年过山车般的繁荣与衰退交替尚且没有到来，全世界的黄金还没有大批大批地堆放到美国，华盛顿要在1922—1923年购入这些黄金的联邦储备政策也尚未生效，这就没有办法消除它们对价格带来的所有影响，实际上是废止了这种金属充当货币，所有这一切都还没有发生。该报告完全墨守战前的陈规，不敢越雷池一步，细思也觉得这一点无可避免，因为该报告写于4年大战的过渡期之后、和平在望之前，对于过去5年革命性的和无法预见到的历史经验，它完全没有认识。
在《坎利夫报告》所有的遗漏之中，最值得一提的就是它完全没有述及稳定物价水平的问题；它愉快地解释了旨在恢复金本位制度的战前体制是如何通过刻意地造成“随之而来的就业趋缓”而运行起来重回均衡状态的。《坎利夫报告》中的思想早已不复为人所接受，而且几乎全然被人遗忘。今天的人们很少还会这样来思考问题；然而，这份报告竟然对我们的政策具有权威的指导作用，据说，英格兰银行和财政部仍然对它马首是瞻。
我们再来看对货币发行的管制问题。如果我们认同黄金不必用于流通，而且最好按照某个不同于货币发行的黄金储备率标准来决定提高还是降低银行利率这样的观点，那么我们可以这样推断：把黄金用作价值贮藏的手段（尽管这也很重要），作为基金来持有这些黄金，只是为了备不时之需，为了迅速地矫正暂时出现的国际收入的负向余额，从而维持英镑兑美元汇率日常的稳定局面。因此，所有的黄金储备均应该掌握在对此承担责任的某家权威机构手中，根据我们前文的建议，这家机构就是英格兰银行。另外，纸币的数量将会是贸易和就业表现、银行利率政策和国库券政策的结果，就像当前的情况一样。该制度的调节器是银行利率和国库券政策，政府的目标是要稳定贸易、物价和就业，而纸币的数量将是前者的结果（我再重复一遍，这和当前的情况一样）、后者的工具，其确切的数字既无法预测，也无需预测。把黄金作为储备持有，以应付国际紧急情况和短期债务，并不失为一种谨慎之举，但是，黄金的数量与纸币发行量之间再也不存在什么逻辑上的或者可以计算得出的关系了；因为这两者彼此并不存在紧密或必要的关联。因此，我这样提议——这个建议听起来惊世骇俗，其实大可不必——将黄金储备彻底地与纸币发行分离开来。一旦我们接受了这一原则，这些所谓的管制措施都只不过是细枝末节的问题了。我们国家的黄金储备应该集中掌握在英格兰银行手中，以用于避免汇率上的短期波动。纸币可以由财政部发行，或者不由它来发行也没关系——这是因为财政部会从货币发行中捞取好处——但是，财政部不应在发行数量上再受到任何正式的管制约束（这样的管制要么是起不到什么作用，要么就是有害的）。除了形式之外，这一制度与现行制度并无实质的差别。
读者将会看到，在我所建议的制度之下，黄金仍然保有着一项重要的任务。迄今为止，我们还没有找到比黄金更好的媒介物，能够完成最后一道防线这样的任务，从而为应付突然而起的意外之需做准备。但是，黄金在实际购买力上的未来变化，黄金前途如何，却是难以猜度的；我坚定地以为，不需要把我们的法定货币与黄金的这类变化趋势无条件地绑缚在一起，随之上下波动，亦步亦趋，在这样的情况下，我们就仍然可以对它进行充分利用，从中博得最大的利益。