第二节 条款释义

第二节 条款释义

【条文主旨】

本条是关于证券登记结算机构的概念和设立程序的规定。

【条文释义】

一、证券登记结算机构的概念

本条规定从法律地位、特征、职能三个角度对证券登记结算机构进行了定义。

（一）证券登记结算机构的法律地位

证券登记结算机构在法律上具有法人地位，说明其作为一个独立存在的民商事主体，能够独立享有权利和履行职责。

（二）证券登记结算机构的特征

证券登记结算机构提供服务不以营利为目的，说明证券登记结算机构是具有社会公共服务职责的事业性组织，它为证券市场提供的专业服务虽然是有偿提供，但其股东并不以获取利润为目的。相关服务费用主要覆盖为市场提供服务所需的技术系统、人力资源、监管费用等成本。

（三）证券登记结算机构的职能

证券登记结算机构的职能是为证券交易提供集中的登记、存管与结算服务。从职能角度来看，我国“证券登记结算机构”实际上是一个承担了证券登记机构、中央证券存管机构、中央对手方、证券结算系统这四类机构职能的综合体。其中，中央证券存管机构、证券结算系统与中央对手方是《金融市场基础设施原则》中规定的三种具有系统重要性的金融基础设施。中央证券存管机构是指提供证券账户、集中保管服务和资产服务（包括公司行为管理和赎回管理）的单位，在确保证券发行完整性方面（即保证证券不会因为意外或欺诈而产生、销毁或改变细节）发挥重要作用^[15]。证券结算系统是根据约定的多边规则完成证券转账，并通过簿记进行结算的系统^[16]。根据新证券法相关规定，中央对手方是作为结算参与人的共同对手，为其提供证券结算服务，进行净额结算，并为证券交易提供集中履约保障的机构。

二、证券登记结算机构的设立程序

（一）依法进行登记

“依法登记”是本次证券法修订对设立证券登记结算机构的新增要求。由于证券法将证券登记结算机构定义为不以营利为目的的法人，为取得法人资格，证券登记结算机构的设立应依法进行登记。

（二）经国务院证券监督管理机构批准

根据证券法相关规定，国务院证券监督管理机构依法对证券市场包括证券登记结算机构的证券业务活动履行监督管理职责。证券登记结算机构是具有系统重要性的金融市场基础设施，具有证券登记、存管与结算的重要职能，并承担部分自律管理职责，因其职能的特殊性与专业性，它的设立需要由国务院证券监督管理机构批准，不得擅自设立。

【适用指引】

关于证券登记结算机构的自律管理职能。除证券法从法律地位、特征、职能角度对证券登记结算机构进行了定义外，中国证监会颁布的《证券登记结算管理办法》也设置专章对证券登记结算机构进行了规定。除延续证券法关于证券登记结算机构是为证券交易提供集中登记、存管与结算服务，不以营利为目的法人的定义外，还明确证券登记结算机构实行行业自律管理，既使其区别于行政机关所具有的行政权力，又强调了证券登记结算机构区别于一般市场主体的法律地位，即有权依据自律管理规则对市场参与人进行管理、监督、检查以及有权对违法违规行为采取自律管理措施。

【条文主旨】

本条是关于证券登记结算机构设立条件的规定。

【条文释义】

证券登记结算活动涉及登记、存管、清算和交收等一系列环节，是证券交易目的实现的保障，直接关系到资本市场投资者的切身利益，涉及证券登记结算机构、发行人、投资者、证券公司等多方参与主体。因此，证券登记结算机构不同于一般的商业公司，必须具备足够的公信力、偿债能力与业务水平。在设立条件方面，法律对证券登记结算机构有以下几方面特殊要求：

一、较高的自有资金要求

我国证券登记结算体制采取的是中央存管模式，证券交易的信用机制并不是建立在投资者之间的。证券登记结算机构负责投资者证券的存管工作，同时作为证券交易的担保方。投资者开户的证券公司、其他投资者等主体都不是证券交易的对手方，中央对手方是中国结算。各个证券公司只是结算参与人，并不保证交易目的的实现。中国结算是交易的担保方，介入证券交易买卖双方之间，成为“买方的卖方”和“卖方的买方”，并为买卖双方的履约行为提供交收保证。如果任何一方违约，中央对手方中国结算先对守约一方履行合同，然后再根据结算规则追究违约方责任。因此，证券登记结算机构不同于一般的公司，必须有一定的自有资金保障其信用，根据本条规定，不得少于人民币2亿元。中国结算的注册资本为100亿元人民币，具有相当高的偿债能力。

二、登记、存管与结算等经营行为必需的场所和设施

证券登记结算机构负责证券的登记、存管与结算工作，必须要有一定的场所用于经营，以及配备相应的办公设施。在证券无纸化时代，证券登记结算机构必须有能够满足整个资本市场登记、存管以及结算工作的数据存储与运算设备。需要注意的是，本条规定并非公司法规定公司条件中要求的公司住所。

三、国务院证券监督管理机构规定的其他条件

证券登记结算事关资本市场的交易效率与交易安全，证券登记结算机构的设立、运行以及终止全流程均处于国务院证券监督管理机构的严格监管下。国务院证券监督管理机构可以根据情况需要，规定设立证券登记结算机构必须具备的条件。

【适用指引】

本条是关于证券登记结算机构设立条件的规定。需要认识到，证券登记结算机构是特殊公司，其设立不仅要符合公司法规定，还要符合证券法、《证券登记结算管理办法》等法律法规的规定，以及国务院证券监督管理机构的规定。

【条文主旨】

本条是关于证券登记结算机构所履行的职能的规定。

【条文释义】

一、证券账户、结算账户的设立

证券账户是指证券登记结算机构为投资者开立的，记录投资者持有证券的余额及其变动情况的账户。结算账户是指为结算参与人在证券登记结算机构开立的用于证券与资金的清算交收的账户。

二、证券的存管和过户

证券存管是指证券登记结算机构为证券持有人提供证券保管服务。在证券无纸化交易模式下，投资者持有的证券被以电子数据形式记录于证券登记结算机构的簿记式系统中，这样便于交易结算，也比较安全。证券过户是根据证券交易清算交收的结果或者其他法定理由，对相应证券持有人账户中的证券进行记增与记减，代表了证券权益的归属发生转移。

三、证券持有人名册登记

证券登记结算机构根据其与发行人签订的协议，为发行人提供持有人名册登记服务。证券持有人名册是确认证券持有人相对于发行人所享有权利的重要凭证，也是证券发行人了解股东情况，召开股东大会、进行权益派发的依据。证券登记结算机构根据清算、交收的结果进行证券登记，并形成证券持有人名册。

四、证券交易的清算和交收

证券交易进行清算与交收的过程实际上是交易双方在实际履行合同义务。证券清算是指根据证券成交结果，计算交易双方在结算日应收应付的证券数额和资金数额的过程；证券交收是指根据清算的结果实现证券与价款的收付，即完成一方交付证券，另一方支付价款的过程，从而结束整个交易。清算和交收两个过程可统称为结算。证券登记结算机构可以根据市场不同品种采取净额或者全额等方式办理结算。

五、受发行人的委托派发证券权益

一般来说，证券在发行后上市或者挂牌交易，在投资者之间流动，由证券登记结算机构负责证券的登记、存管和证券持有人名册的维护工作，发行人难以实时掌握证券持有人的相关信息。因此，发行人要向股东派发权益，或者向债权人支付利息，比较好的办法就是委托证券登记结算机构依据证券持有人登记名册直接派发，可以做到及时、准确、便捷。

六、办理与上述业务有关的查询、信息服务

这是与上述登记、存管等职能相关的延伸业务。证券登记结算机构可以依法向投资者、监管机构、司法机关等提供证券登记结算查询服务。

提供“信息服务”是新证券法赋予证券登记结算机构的新职能。证券登记结算机构在履行职能过程中保存了大量关于证券登记、存管与结算的数据，利用这些数据，证券登记结算机构可以根据市场需求开展一些信息增值服务，更好地满足投资者的需求，服务证券市场。

七、国务院证券监督管理机构批准的其他业务

本条第7项是一项兜底条款，表明除上述六项业务外，证券登记结算机构还可以提供其他服务，但需要经过国务院证券监督管理机构的批准。

【适用指引】

一、证券账户管理

证券法对证券账户的开立、使用等提出多项原则性要求，例如账户必须以投资者实名开立，不允许违规出借或借用等；并且，对账户违规行为也规定了相应罚则。除此之外，中国证监会颁布的《证券登记结算管理办法》对证券账户管理事项作出更为细化的规定^[17]，证券登记结算机构作为证券账户的设立与管理机构，有权依据其制定的业务规则对投资者、证券公司的账户相关行为进行管理与监督，并对违规行为采取自律管理措施。

二、分级结算原则与结算账户管理

由于我国证券市场参与投资者众多，为提升结算效率，证券登记结算机构主要采用分级结算模式进行结算。分级结算，是指证券登记结算机构不直接办理投资者的结算服务，而是负责办理与结算参与人之间的集中结算，完成资金和证券的一级结算；由结算参与人负责办理其与客户之间的结算，进行资金和证券的二级结算。

结算账户的开立在证券登记结算机构与结算参与人之间建立了服务渠道。结算参与人在证券登记结算机构开立结算账户，用于存放待交收证券、结算备付金等财务资源，履行证券交收义务。根据证券法相关规定，用于交收的资产存放于结算账户中，在交收完成之前，任何人不得动用，且不能被强制执行，保证了结算财产的安全性、独立性。^[18]

三、证券查询服务

证券法规定提供查询服务是证券登记结算机构的职责之一，《证券登记结算管理办法》第14条进一步规定了有权进行证券查询的主体与相应的查询内容：证券持有人可查询其本人的有关证券资料；证券发行人可查询其证券持有人名册及有关资料；证券交易所、中国金融期货交易所为履行职责可要求提供相关数据和资料；人民法院、人民检察院、公安机关和中国证监会可依照诉讼法、行政法的相关规定进行查询和取证。

【条文主旨】

本条是关于证券登记结算的运营方式的规定。

【条文释义】

一、场内市场证券交易的登记结算集中统一运营

证券登记结算的集中统一运营模式是指建立一套集中统一的登记结算体系，一般包括：证券集中登记系统、中央证券存管体系、统一的资金支付体系、中央对手方机制、统一的结算体系、统一的数据存储报送体系等。上述职能可由一个实体担任，或者分别建立多个实体承担不同职责，但是要确保体系内部的统一通畅与体系之间的互联互通。

我国场内市场是一个不同层次与板块一体化发展的市场，在发行、上市、交易、转让等环节存在多元化的需求，但在交易后服务的登记结算业务中同质化程度较高，由统一的法律规范进行调整，适用统一的监督管理体制。因此，为适应这样的市场体系，满足场内市场发行、上市、交易、转让对登记结算的需要，场内市场证券交易的登记结算采用集中统一方式运营，更有效率，更能保证服务质量，也更有利于防范系统性风险。同时，能够有效避免因分散登记结算而出现的登记混乱、交易结算不畅、监管难度增加等情况。经过20多年的努力，我国集中统一的证券登记体制已经相当成熟、稳定、高效，完全能够满足我国证券市场对证券登记结算服务的实际需要，在国际上也是具有独特性的体制。

二、场外市场证券的登记结算分散自办

场外市场证券登记结算的办理模式是本次证券法修订的新增内容。不同于场内市场，场外市场具有交易场所分散、参与主体多元、交易品种繁多、交易方式灵活等特征。因此，与场内市场证券登记结算必须采取集中统一方式运营的要求不同，场外市场证券根据实际情况既可以委托证券登记结算机构办理登记结算，也可以委托其他从事登记结算业务的专业机构办理，但是这类机构必须依法成立并开展相关业务。

【适用指引】

其他从事证券登记、结算业务的机构

从目前证券市场的发展状况来看，场外市场主要包括区域性股权市场、证券公司柜台市场等，其登记结算呈现多元化发展的趋势。

在区域性股权市场中，证券登记结算业务的开展方式有两种，一是由区域性股权交易场所内部成立登记托管部办理股权登记结算；二是单独成立股权登记结算中心，为区域内所有股权交易市场提供服务。区域性股权市场登记结算机构的设立或者业务的开展，其依据一般是地方性法规、规章、行政审批或者仅有政策性指引，部分机构设立的法律依据不充分，法律基础较为薄弱。

在证券公司柜台市场中，根据中国证券业协会发布的《证券公司柜台市场管理办法（试行）》规定，证券公司可以为其在柜台市场发行、销售与转让的私募产品提供登记结算服务，或者也可以委托中国证监会认可的其他机构办理。

本次证券法修订规定场外市场发行与交易的证券的登记结算可以通过委托或者自办的方式进行，为场外市场登记结算机构的设立和开展业务提供了法律依据，但同时也设置了限制条件，即要求接受委托的机构必须是“依法”从事证券登记、结算业务的机构。因此，为了落实证券法的要求，规范场外市场秩序，下一步可通过制定行政法规、证券监督管理机构出台行政规章或者地方政府颁布地方性法规等方式对“其他依法从事证券登记、结算业务的机构”的设立条件、职能、运营方式等问题进行明确。

【条文主旨】

本条是关于证券登记结算机构章程和业务规则的规定。

【条文释义】

一、证券登记结算机构应当依法制定章程和业务规则

证券登记结算机构的组织形式是公司，必须根据公司法的规定制定公司章程。同时，其公司章程还要符合证券法、《证券登记结算管理办法》以及国务院证券监督管理机构的相关规定。中国结算由上海证券交易所与深圳证券交易所分别持有公司50％的股份，公司章程也由这两个股东共同制定。

证券登记结算活动涉及证券登记、存管、托管、交易、清算与交收等多个环节，其规则非常复杂、专业性强。业务规则的作用是规范证券登记结算活动，以保证各方当事人合法权益。《证券登记结算管理办法》第5条规定：“证券登记结算活动必须遵守法律、行政法规、中国证监会的规定以及证券登记结算机构依法制定的业务规则。”

中国结算根据业务类型的不同，将业务规则分为账户管理、登记与存管、清算与交收、结算参与机构管理、创新性业务、债券业务、股票期权、融资融券与转融通、开放式基金以及涉外与跨境业务等类型。

二、证券登记结算机构章程和业务规则必须由证监会批准

作为从事证券登记结算活动的非营利性公司法人，证券登记结算机构的主管单位是中国证监会，其设立、运行与终止的全流程均受中国证监会的监督与管理。章程和业务规则事关重大，其内容必须经中国证监会批准才能生效。

三、证券登记结算机构业务规则约束所有证券登记结算业务参与人

所有的证券登记结算活动均应当遵守证券登记结算机构业务规则，因此该规则约束所有证券登记结算业务参与人。

所谓结算参与人，是指经证券登记结算机构核准，有资格参与集中清算交收的证券公司或其他机构。结算参与人按照类型可分为一般结算参与人与特别结算参与人，前者主要是投资者委托的证券公司，后者一般指合格的境外投资者与托管银行。

因为证券登记结算业务规则涉及结算参与人，所以该规则应当向其公开并反映结算参与人的意见。《证券登记结算管理办法》第15条规定：“证券登记结算机构应当公开业务规则、与证券登记结算业务有关的主要收费项目和标准。证券登记结算机构制定或者变更业务规则、调整证券登记结算主要收费项目和标准等，应当征求相关市场参与人的意见。”

【条文主旨】

本条是关于场内市场证券存管与保护客户证券权益的规定。

【条文释义】

一、证券存管的概念

根据《证券登记结算管理办法》第78条规定，证券存管是指证券登记结算机构接受证券公司委托，集中保管证券公司的客户证券和自有证券，并提供代收红利等权益维护服务的行为。

证券存管是从证券托管发展而来的一个概念，与证券无纸化和集中交易的发展密切相关。证券市场形成初期，有纸化证券发行，投资者将纸质股票委托给证券公司等机构代为保管。随着证券市场规模和交易量的不断提升，交易方式由原来的各经纪商撮合的分散式交易逐渐转为在交易场所进行集中式交易，各证券公司也开始将自有证券和托管的投资者证券统一交由证券存管机构保管，形成了“证券存管”的概念；之后，随着证券存管机构的集中化发展，中央证券存管制度逐步建立，信息通信技术的发展实现了证券的“无纸化”，证券持有信息直接记录在中央存管机构系统中，存管的“存”变为以簿记方式在电子系统里记录数据。

从投资者、证券公司、证券登记结算机构三者在证券存管中的相对法律关系角度来看，根据《证券登记结算管理办法》的相关规定，在证券托管领域，投资者委托证券公司托管其持有的证券，二者之间存在委托与被委托关系^[19]；而在证券存管领域，证券登记结算机构是接受证券公司的委托，集中保管了证券公司托管的客户证券和其自有证券，在这个过程中，证券登记结算机构与投资者之间不存在直接法律联系。

二、场内市场证券的存管要求

进入证券无纸化时代以来，证券交易尤其是场内交易不再是实物证券的交换，证券存管也不需要对实物证券进行保管，证券交易、登记与结算都采用电子数据交换的方式完成。场内证券在上市与挂牌前就应当将全部证券存管于证券登记结算机构中，实现了证券的“非移动化”，并以簿记方式将所存管证券的有关信息记录于持有人的证券账户内。如此，在交易场所内证券集中交易结束后，证券登记结算机构接收交易所发来的交易数据，通过证券登记结算系统组织电子化、自动化清算交收，确保交易顺利完成。

本条款的修订是首次将在国务院批准的其他全国性证券交易场所交易的证券纳入证券登记结算机构存管的范畴，并结合新证券法第148条第1款规定^[20]，在法律层面强调了在场内市场形成的证券登记存管结算集中统一运营体制。这一修订为目前新三板市场的登记结算业务模式提供了明确的法律依据。

三、客户存管证券不得挪用

客户存管在证券登记结算机构的证券权益归属于客户，证券登记结算机构的存管只是受委托代为保管的性质，所以不得在依法提供集中存管服务之外，出现随意使用、处置、出借、质押等挪用客户存管的证券的行为，以免侵害客户的合法权益，使客户的证券面临损失风险。这是法律对证券登记结算机构必须依法运营的监管要求。

【适用指引】

投资者证券保护

本次证券法修订加大了投资者保护的力度，不但增设了“投资者保护”专章内容，集中规定了与投资者保护权利行使和权利救济密切相关的几个方面具体制度，还围绕发行上市、信息披露，上市公司持续监管、交易组织等方面规范各方市场主体的行为，致力于为投资者构建更健全、更完善的投资交易环境，从根本上提高了投资者保护的水平。

在证券法规定的各项投资者保护措施中，对投资者所持证券的安全性保障是十分重要的环节。目前，我国证券市场已实现投资者证券与资金的第三方存管：在资金存管方面，证券公司指定一家商业银行作为独立第三方存管银行，投资者在存管银行以自身的名义开立银行结算账户，用于存取其交易资金；证券公司在存管银行开立客户交易结算资金汇总账户，用于存放投资者交易资金及办理结算划款。在证券存管领域，由证券登记结算结构为投资者开立证券账户，投资者持有的证券由证券登记结算机构集中存管在证券账户中，在进行证券结算时，再由证券登记结算机构代为完成证券的划转。证券与资金第三方存管模式能够有效防止证券公司挪用客户证券或资金，保证投资者财产安全。

根据证券法相关规定^[21]，证券公司在保管客户交易结算资金和证券过程中，除遵守第三方存管原则外，还应对每个客户实行分户管理资产，且不得与自有财产混同；不得挪用客户资产；客户资产不得划入破产、清算财产，且非因客户本身债务或法定情形不得被强制执行。如证券公司在执业过程中违反上述规定，出现将客户的资金和证券归入自有财产，或者挪用客户的资金和证券行为的，可能受到责令改正，警告，没收违法所得，并处以违法所得一倍以上十倍以下的罚款等行政处罚。^[22]

关于证券在登记结算机构存管过程中的安全性问题。第一，证券登记结算机构为投资者开立账户，投资者持有的证券应存管在其名下的证券账户中，是属于投资者的财产，不能与其他投资者、证券公司或者证券登记结算机构自身持有的证券混同（除非处于结算过程中）。第二，本条规定的证券登记结算机构不得挪用客户证券，强调了投资者证券在证券登记结算机构存管过程中的独立性、安全性要求。第三，证券登记结算机构作为中央对手方为证券交易提供集中履约保障，确保交易顺利完成，防止出现因结算参与人违约导致投资者利益受到损害的情况。第四，按照二级结算安排，虽然证券登记结算机构不参与投资者与结算参与人之间的结算，但是其收取的用于交收的证券必须存放于专门的清算交收账户中，用于交收的证券不得被任何人动用，也不得被强制执行，保障了结算过程中投资者的证券也能够得到安全存管。

【条文主旨】

本条是关于证券登记结算机构基于法定登记职能需要承担的义务性规定。

【条文释义】

一、证券持有人名册

证券持有人名册包括股票、债券等多种证券的持有人名册。以股票为例，证券持有人名册表现为上市公司（挂牌公司）的股东名册。股东名册记载了有关股东的名字（名称）及股权状况。我国公司法第96条明确股份有限公司应当将股东名册置备于本公司；第32条第2款规定“记载于股东名册的股东，可以依股东名册主张行使股东权利”。股东名册是确认股东资格的关键形式证据，对上市公司召开股东大会、分配股息等都十分重要。

我国在成立证券交易所不久，很快就进入到全面的无纸化交易阶段，交易客体不再表现为实物证券，证券权利的取得也不再表现为实物的占有、交付，而表现为在证券登记结算机构的电子簿记系统中，特定证券账户中的登记（记增、记减），以此来公示证券持有人证券权利的取得、丧失或者变更。加之证券上市交易后，流通速度快、范围广，发行人自身也无法掌握该种证券的情况，这时只有证券登记结算机构掌握证券登记行为完成后的全部相关业务数据，因此，证券登记结算机构应当依据与发行人签订的服务协议，向发行人提供证券持有人名册及有关资料。

实践中，证券登记结算机构通过网络服务系统，定期向证券发行人提供证券持有人名册；证券发行人亦可在发生证券初始登记、召开股东大会、召开基金持有人大会、权益分派、股权结构发生重大变化、证券交易异常波动等情形时，向证券登记结算机构申请获取相应的证券持有人名册。

二、证券登记的效力：确认证券持有人持有证券的事实

证券无纸化情形下，证券权利的取得、丧失或者变更不再是实物证券情形下适用动产的权利变动规则，而是需要通过证券登记来实现证券权利变动的公示，证券权利从取得（通过证券发行）、变更（证券交易）、丧失（证券发行人注销证券等）等均由证券登记结算机构通过证券登记来实现。本条未明确相关法律事实的法律性质，而是规定证券登记结算机构“根据证券登记结算的结果”“确认证券持有人持有证券的事实”，该事实的法律意义即在于证券持有人取得证券权利；而证券登记结算机构“确认证券持有人持有证券的事实”即“根据证券登记结算的结果”，所谓“证券登记结算的结果”实为“证券登记”的结果，因为证券结算的结果也表现为依据交易合同履行的结果而在电子簿记系统中的证券登记（记增、记减）。

三、证券登记结算机构的义务：保证证券登记记录的真实、准确、完整

证券登记在无纸化证券权利变动中的重要意义使得证券登记结算机构有义务保证证券登记记录的真实、准确、完整，由此确保投资者的权利得以保护，证券交易的安全得以实现。反之，证券登记结算机构对证券登记相关信息的隐匿、伪造、篡改或者毁损，直接影响投资者权利保护，进而危害资本市场的稳定运行。

【适用指引】

证券登记结算机构履行证券登记职能的具体要求由中国结算发布的《证券登记规则》《证券持有人名册业务实施细则》等一系列业务规则、细则和指南规范。

【条文主旨】

本条是关于证券登记结算机构业务安全保障义务的规定。

【条文释义】

世界各国的资本市场已经进入证券无纸化、电子化时代，证券交易安全某种程度上完全依赖于证券登记结算业务活动的真实性与可靠性。证券登记结算活动由证券登记结算机构主导，其对该项业务活动承担安全保障义务。

一、设备和技术方面

证券登记结算机构是资本市场最重要的金融基础设施，其基本原则是安全与高效。证券登记结算机构应当根据多层次市场加快发展的需要，健全完善集中统一的登记结算体系，为登记结算系统各类参与者参与场内场外、公募私募以及跨境证券现货和衍生品投融资提供规范、灵活、多样的登记结算基础设施服务。这包括满足证券登记、存管、清算与交收的计算机存储与处理设备，以及相应的保障处理速度和数据安全的计算机运行程序。

二、管理制度方面

证券法要求证券登记结算机构在业务、财务和安全防范等方面建立完善的管理制度。中国结算在这几方面出台了许多相关制度规定，比如账户管理、登记与存管以及清算与交收，等等。涉及信用风险和流动性风险的，主要体现在证券存管、证券交付与资金结算三方面。

（一）证券存管

我国的证券存管机制采取中央证券存管方式，由证券登记结算机构设立证券账户对证券进行记账，以提高证券结算的效率。证券投资人把证券交付给证券公司托管后，证券公司再把投资人交付的证券连同自有证券交付给证券登记结算机构集中保管，这一过程被称为证券存管。《证券登记结算管理办法》第78条第3项规定：“存管，是指证券登记结算机构接受证券公司委托，集中保管证券公司的客户证券和自有证券，并提供代收红利等权益维护服务的行为。”

（二）证券交付

在我国目前的证券托管和存管机制下，由中国结算统一对证券进行登记结算管理。股票交易完成后，中国结算根据交易数据，对投资者的账户数额进行变更登记。由于资金账户和证券账户是分别设立的，证券交付和资金结算并不是同步的。A股市场证券交付实行“T+1”（交易日第二日才能自由买卖）制度，即在交易当日买入的股票当日不能卖出，只能在第二个交易日卖出。证券交付在交易当日交易时间结束后，由中国结算根据交易数据，在投资者的证券账户进行增减记载。不过，实施“T+1”制度主要不是基于技术层面的考虑，而是为了保护中小投资者的权益与维护市场的稳定。

（三）资金结算

为了保障交易安全，我国的证券交易资金结算流程要点如下^[23]：（1）T日收市后，中国结算根据证券交易成交结果及其他业务处理数据，计算出各结算参与人结算备付金账户“T+1”日的应收应付资金净额，并向结算参与人发送清算数据文件。（2）“T+1”日16∶00前，结算参与人根据T日清算数据及结算备付金账户余额情况，做好相关资金划拨工作。若结算备付金余额不足，结算参与人需从其存管银行划付资金到中国结算的备付金银行账户，并通过中国结算的专用系统查询资金到账情况。若结算备付金账户余额足以完成当日交收，结算参与人可通过中国结算的专用系统发送划款指令，将多余资金划回其指定的收款银行账户。（3）证券公司客户资金均直接存在存管银行，并且证券公司与中国结算的资金往来一般只能通过主办银行划付，因此部分资金的存入需要从协办银行到主办银行，再到中国结算的结算银行，部分资金的划出需要从中国结算的结算银行到主办银行，再到协办银行。

三、风险管理系统

为了防范净额结算可能导致的系统性风险，证券登记结算机构应当建立完善的风险管理系统。《证券登记结算管理办法》第七章第一节专门规定了“风险防范和控制措施”。主要体现在以下几方面^[24]：（1）制定完善的风险防范制度和内部控制制度；（2）建立完善的技术系统，制定由结算参与人共同遵守的技术标准和规范；（3）建立完善的结算参与人和结算银行准入标准和风险评估体系；（4）对结算数据和技术系统进行备份，制定业务紧急应变程序和操作流程。

【条文主旨】

本条是关于证券登记结算机构对登记结算资料保存义务的规定。

【条文释义】

证券登记结算机构承担着证券登记、存管、证券交易的清算交收等重要职能，是资本市场最重要的基础设施。证券登记结算机构与结算参与人之间，通过委托合同、托管合同等法律文件形成民事法律关系。证券交易的原始记录与凭证是证券登记、结算活动的依据，也是当事人证券权益的合法证明。证券登记、存管、托管和结算的原始凭证既是证券登记结算机构、证券发行人和证券持有人维护自身合法权益的重要依据，也是民事诉讼、刑事诉讼的重要证据，是解决证券登记结算机构与证券发行人、证券持有人之间因证券登记、存管、托管与结算引起的各类纠纷的重要证据，也是证券监督管理部门以及其他依法行使职能部门在行使证券监管或者行使职能的重要证据。因此，法律要求证券登记结算机构具有妥善保管证券登记、存管和结算的原始凭证及有关文件和资料的义务。

之所以规定证券登记、存管和结算的原始凭证及有关文件和资料的保存期限不得少于20年，是民法上的最长诉讼时效。一般来说，如果超过20年，当事人的民事权利就不再受法律保护。特殊情况，由当事人提出申请，人民法院裁量。民法典第188条规定：“向人民法院请求保护民事权利的诉讼时效期间为三年。法律另有规定的，依照其规定。诉讼时效期间自权利人知道或者应当知道权利受到损害以及义务人之日起计算。法律另有规定的，依照其规定。但是，自权利受到损害之日起超过二十年的，人民法院不予保护，有特殊情况的，人民法院可以根据权利人的申请决定延长。”

【条文主旨】

本条是关于证券登记结算机构应当设立证券结算风险基金的规定。

【条文释义】

一、设立证券结算风险基金的意义(https://www.daowen.com)

证券结算风险基金是指用于垫付或者弥补因违约交收、技术故障、操作失误、不可抗力造成的证券登记结算机构的损失而设立的专项基金。设立证券结算风险基金的目的是防范和化解证券市场风险，保障证券登记结算系统安全运行，起着保护证券投资者合法权益和稳定资本市场秩序的重要作用。设立证券结算风险基金是世界各国资本市场的普遍做法。

二、证券结算风险基金的来源

证券结算风险基金用于特定情况下证券登记结算机构的损失弥补，因此也来源于证券登记结算机构的收入。《证券结算风险基金管理办法》第3条规定：“本基金来源：（一）按证券登记结算机构业务收入、收益的百分之二十分别提取；（二）结算参与人按人民币普通股和基金成交金额的十万分之三、国债现货成交金额的十万分之一、1天期国债回购成交额的千万分之五、2天期国债回购成交额的千万分之十、3天期国债回购成交额的千万分之十五、4天期国债回购成交额的千万分之二十、7天期国债回购成交额的千万分之五十、14天期国债回购成交额的十万分之一、28天期国债回购成交额的十万分之二、91天期国债回购成交额的十万分之六、182天期国债回购成交额的十万分之十二逐日交纳。”

三、证券结算风险基金的筹集与管理由证监会和财政部共同规定

证券结算风险基金的设立与使用，涉及国有资产的处置问题，因此不仅证监会而且财政部也参与制定其筹集与管理办法。2000年4月4日证监会、财政部发布《证券结算风险基金管理暂行办法》。2006年6月16日，证监会会同财政部共同制定的《证券结算风险基金管理办法》发布，《证券结算风险基金管理暂行办法》同时废止。

证监会与财政部可以根据具体情况的变化，随时调整证券结算风险基金的规模、筹集方式与比例。《证券结算风险基金管理办法》第6条规定：“证监会会同财政部可以根据市场风险情况，适当调整本基金规模、资金提取和交纳方式、比例。”该基金的使用必须报经证监会会同财政部批准。《证券结算风险基金管理办法》的解释权也归证监会与财政部共同行使。

【条文主旨】

本条关于是证券结算风险基金管理与追偿的规定。

【条文释义】

一、证券结算风险基金专项管理

证券结算风险基金独立于证券登记结算机构的其他财产，必须专项管理、专项使用，以保障该笔资金不被挪用。该项基金在指定银行的存款利息在法律性质上属于其产生的孳息，必须归入该基金。《证券结算风险基金管理办法》第9条规定：“本基金资产与证券登记结算机构资产分开列账。本基金应当下设分类账，分别记录按本办法第三条各项所形成的本基金资产、利息收入及对应的资产本息使用情况。”第8条规定：“本基金应当以专户方式全部存入国有商业银行，存款利息全部转入基金专户。”

二、证券登记结算风险基金的追偿

法律上的追偿权是指民事主体根据法律规定或者约定，向受害人赔偿后，再向有过错的实际侵害人请求补偿的权利。证券登记结算风险事故的发生，可能是一般结算参与人、托管银行或者证券投资者的行为导致的，在这种情况下，证券登记结算机构应当首选动用证券登记结算风险基金向受害人赔偿，然后向相关责任人追偿。《证券登记结算风险基金管理办法》第12条规定：“证券登记结算机构应当按照有关法律、行政法规的规定，建立和完善业务规则、内部管理制度及结算参与人监管制度，最大限度地避免风险事故发生。”第13条规定：“动用本基金后，证券登记结算机构应当向有关责任方追偿，追偿款转入本基金；同时，应及时修订和完善业务规则、内部管理制度及结算参与人监管制度。”

【适用指引】

证券登记结算风险基金由指定的国有商业银行负责账户管理，由证券登记结算机构在证监会、财政部的共同监管下，负责该项基金的维护与使用。证券登记结算风险事故发生后，证券登记结算机构是赔偿主体和追偿主体。这既是其法律权利，也是其法律义务。

【条文主旨】

本条是关于证券登记结算机构解散的规定。

【条文释义】

一、证券登记结算机构解散必须经中国证监会批准

在法理上，公司解散是公司人格终止的一种原因。通常而言，公司自行解散只需要股东会通过，进行公司清算，处理好公司债权债务关系，经工商机关注销其法人主体资格即可。与一般的商业公司不同，证券登记结算机构属于特殊公司，其设立、运行与终止都处于中国证监会的严格监管之下。证券法第145条第2款：“设立证券登记结算机构必须经国务院证券监督管理机构批准。”《证券登记结算管理办法》第7条规定：“证券登记结算机构的设立和解散，必须经中国证监会批准。”

二、证券登记结算机构解散后必须清算

根据公司法、证券法、《证券登记结算管理办法》等相关法律法规的规定，证券登记结算机构申请解散的，经中国证监会批准其申请以后，应该履行相应的清算程序才能向工商机关申请注销。

首先，由证券登记结算机构的股东组成清算组，处理相关未尽工作事宜，包括完成证券交易的清算交收工作，返还结算参与人的结算备付金、结算互保金等资金。

其次，证券登记结算机构清算组在清理公司财产、编制资产负债表和财产清单后，应当制定清算方案，并报股东会确认。

再次，证券登记结算机构的财产在分别支付清算费用、职工的工资、社会保险费用和法定补偿金，缴纳所欠税款，清偿公司债务后的剩余财产，按照股东的出资比例分配。

最后，清算工作结束后，清算组应当制作清算报告，在股东会上确认后报经中国证监会批准，并报送公司登记机关，申请注销公司登记，公告公司终止。

【条文主旨】

本条是关于投资者开立证券账户的规定。

【条文释义】

一、证券账户的开立

新证券法第150条第1款明确规定：“在证券交易所或者国务院批准的其他全国性证券交易场所交易的证券，应当全部存管在证券登记结算机构。”这就要求投资者在委托证券公司进行证券交易时必须在证券登记结算机构开立证券账户。证券账户是用于记录投资者持有证券的余额及其变动情况的载体。证券无纸化情形下，投资者持有证券需通过在证券账户中记加、记减来实现。证券登记结算机构是法定的证券登记机构，证券登记、证券账户的设立是其法定职能。需明确的是，证券账户作为法律概念，只有证券登记结算机构设立的用于记录投资者持有证券的余额及其变动情况的载体才可称之为“证券账户”，区别于证券法第107条规定的证券公司对投资者开立的账户。证券公司为投资者开立的账户是基于“证券交易委托协议”，与证券登记结算机构开立的证券账户法律性质不同，内涵也不相同，证券公司为投资者参与证券交易开立的账户，包括由证券公司管理的资金账户和代投资者向证券登记结算机构申请开立的“证券账户”，以及用于其他业务类别的账户，如融资融券业务专用账户。

本次修法中，对于投资者委托证券公司进行交易开立的证券账户，修改为应当通过证券公司申请在证券登记结算机构开立。该修改与第107条的修改旨在达到体系上的一致性。第107条明确规定证券公司对投资者开立账户应当按照规定对投资者提供的身份信息进行核对。在实名的要求上，证券公司为投资者开立的账户，与证券登记结算机构开立证券账户一致。因此在投资者申请开立证券账户时，通过证券公司申请，一方面与证券交易实践是一致的，另一方面明确了证券公司在开户环节对投资者身份信息的核实义务，进一步保证证券账户开立环节的实名制。

二、证券账户实名制

证券交易是一类典型的商事行为，遵循外观主义原则。证券账户是证券交易外观的载体，证券交易经过清算交收后，最后的结果都体现在证券账户的登记上（证券账户的记增、记减或者在证券账户中做出相应标记），证券登记具有公示公信的效力。证券登记是判断内幕交易、操纵市场等禁止交易行为的重要证据，上市公司收购、减持等制度的实施也都有赖于证券账户实名制，由此证券账户实名制是确保证券市场交易秩序和交易安全的一项基础性制度。证券账户的实名制落空，则证券交易的一系列制度都难以适用。证券账户实名制包括开立环节的实名制、使用环节的实名制。除本条外，证券法第58条、第195条构成了证券账户实名制的制度体系。

三、第1款第2句删除了原证券法规定的“以投资者本人的名义”，为名义持有制度的引入明确了法律依据

新证券法删除本条第1款原证券法规定的第2句“以投资者本人的名义”，并非是弱化账户实名制，其旨在引入名义持有制度。本次修法之初，市场上对于引入名义持有制度的呼声就很高，目前在我国证券市场的多个业务领域存在适用名义持有制度的情形。沪港通、深港通、融资融券、B股等多种业务中均有名义持有制度的应用。因此，无论从当前我国资本市场改革稳定发展的实际需要出发，还是出于借鉴境外较为成熟的证券持有模式的考虑，证券法应当增加关于名义持有制度的相关规定。将“以投资者本人的名义”删除后，本条第2句即“证券登记结算机构应当按照规定为投资者开立证券账户”，依据该引致性规定，证券登记结算机构为投资者开立证券账户需要“按照规定”，这就为名义持有制度的引入打开了制度空间。

证券持有模式分为直接持有和名义持有。所谓直接持有，是指投资者以自己的名义在证券登记结算机构直接开立证券账户，投资者的名字直接记载于发行人的证券持有人名册中；名义持有也称间接持有，是指投资人并不直接占有实物证券，其名字、持有证券等信息也不是直接记载于证券持有人名册上，而是由投资者在中介人/托管人（证券经纪人、证券公司、银行、信托公司等）处开设账户，其持有证券情况均记载于中介人的账户中，并非直接记载于发行人的证券持有人名册上；发行人的证券持有人名册中记载的证券持有人为中介人。在名义持有模式下，发行人证券持有人名册的记录不直接体现投资者的证券持有状况，其证券权益一般需通过中介机构的记录实现。为保护投资者的权益，在名义持有模式下，一般要求名义持有人将自有财产与客户委托其持有的财产加以隔离，法律上一般明确客户的财产为名义持有人的信托财产。如上述，在我国证券市场中，融资融券、沪深港通等证券品种或者交易方式采用了名义持有模式。虽然，本条为引入名义持有留出了制度空间，但是证券登记结算机构应当“按照规定”为投资者开立证券账户，并未改变我国以直接持有为主、名义持有为辅的证券持有模式。

四、开立证券账户的投资者类型

本条第2款第1句增加了一类开立证券账户投资者即“合伙企业”，该修改是对证券市场实践的确认。实践中，2009年《中国证券监督管理委员会关于修改〈证券登记结算管理办法〉的决定》（中国证券监督管理委员会令〔2009〕第65号）明确将投资者开立证券账户的类型包括中国合伙企业。

第2款第2句“国家另有规定的除外”，本次修改并未做改动。其旨在为资本市场的进一步对外开放提供法律环境。实践中，按照1995年12月25日发布的《国务院关于股份有限公司境内上市外资股的规定》的规定，我国已经建立了B股市场。为履行我国加入世贸组织关于证券服务业对外开放的承诺，我国又引入了合格境外机构投资者制度，允许境外投资者受让境内上市公司股份。故在本条作了例外规定，即“国家另有规定的除外”。^[25]

【适用指引】

证券账户是证券登记结算机构作为中央证券存管机构履行职能的重要载体，中国结算发布了《证券账户管理规则》，实施了证券账户“一码通”项目，在上海证券交易所、深圳证券交易所、新三板市场和期货交易所的投资者证券账户间建立了关联关系，为各市场之间的转板、退市、互联互通和证券市场的跨市场监管奠定了重要的运行基础。

【条文主旨】

本条是关于中央对手方结算情形下，作为中央对手方的证券登记结算机构和结算参与人之间权利义务的规定。

【条文释义】

一、中央对手方

本条最重要的修改，就是增加一款引入中央对手方制度，明确了中央对手方的法律依据。中央对手方（Central Counterparty，CCP）又称共同对手方或者共同交收对手方，是指结算过程中介入证券交易买卖双方之间，成为“买方的卖方”和“卖方的买方”的主体。中央对手方制度的核心内容是担保交收。担保交收是指中央对手方承担对结算参与人的履约义务，并且不以任何一个对手方正常履约为前提。一旦中央对手方介入买卖双方合同关系，市场参与人只与结算机构一个对手方发生债权或者债务关系，并与之进行资金和证券的交收。中央对手方实际上对买卖双方提供了一种保证：如果买卖中的一方不能正常向中央对手方履约，中央对手方也应当先对守约一方履约，然后按照结算规则对违约方采取相应的处置措施，弥补其违约造成的损失。

在2007年到2008年发生的国际金融危机中，交易所场内市场的中央对手方在吸收和消除因雷曼破产导致的重大风险中取得了普遍的成功，不仅通过账户转移消除了雷曼破产带来的客户资产风险，还通过风险共担、快速处置等方式将损失控制在了中央对手方内部、没有向外传导。而在场外市场，那些未经中央对手方结算的信用违约互换合约，却最终给市场主体带来了巨大的损失。这充分说明了中央对手方具有突出的风险防控功能。基于对中央对手方作用达成的共识，2009年9月G20匹兹堡会议期间，世界各国领导人决定在金融领域制定统一的实施标准并加强中央对手方结算模式在全球的推广。

二、中央对手方制度的法律基础

根据PFMI规定，中央对手方是通过约务更替、公开要约或其他具有相近功能的、具有法律约束力的安排，成为所有市场交易的对手方。这些制度安排是中央对手方机制得以实现其基础功能的主要法律保障。一般来说，中央对手方的法律基础是“约务更替”或者“公开要约”。^[26]

约务更替（Novation，亦可译为“合约更替”“合约更改”“债的更新”或“责任更替”等）指新合同对旧合同的替换，它的起源可以追溯至罗马法（拉丁语中称为Novatio），在大陆法系和英美法系（也称普通法系）中均有体现。在“约务更替”这一过程中，既有可能由新的权利义务取代旧的权利义务，又有可能由新的合同方取代旧的合同方。此时，因旧合同下原有的权利义务被新合同下的权利义务所替代，旧合同因此消灭；而新合同下的相对方，则有可能不完全是旧合同下的相对方。^[27]

公开要约（Open Offer），是指向不特定相对人发出的要约，此种要约向不特定相对人（如公众）表达了要约人愿意受要约约束的意愿，并具有不可撤销性。在该制度下，中央对手方向市场上所有交易者公开发出要约，对市场上的买卖意向进行撮合。当市场上有买方和卖方提出的意思表示（品种、价格等）一致时，中央对手方立即自动以自己的要约与该双方交易者相匹配，以该一致的意思表示为要约内容，与买卖双方分别同时达成合同，而原始买卖双方之间则不存在合同关系。^[28]

本条第1款明确“证券登记结算机构作为中央对手方提供证券结算服务的，是结算参与人共同的清算交收对手”。以文义解释，证券登记结算机构介入证券交易合同中，一份证券交易合同转化成两份合同，其中原证券交易合同的双方当事人分别是该两份合同的一方当事人，他们共同的另一方当事人为证券登记结算机构。《证券登记结算管理办法》第46条规定：

证券登记结算机构与参与多边净额结算的结算参与人签订的结算协议应当包括下列内容：

1.对于结算参与人负责结算的证券交易合同，该合同双方结算参与人向对手方结算参与人收取证券或资金的权利，以及向对手方结算参与人支付资金或证券的义务一并转让给证券登记结算机构；

2.受让前项权利和义务后，证券登记结算机构享有原合同双方结算参与人对其对手方结算参与人的权利，并应履行原合同双方结算参与人对其对手方结算参与人的义务。

从上述规定看，证券法中中央对手方制度可以《民法典》第555条、第556条有关合同权利义务概括转移的相关规定作为其法律基础。从法律适用上看，证券法中有关中央对手方规定具有优先适用性，民法典合同编中合同权利义务概括转移的规定则发挥补充适用的功能。

三、净额结算

结算可以分为全额结算与净额结算。全额结算是指对交易中的每一笔资金与标的对应的债权债务关系均进行单独逐笔计算，也可以称为逐笔结算。该结算方式以单笔交易数据或由特定机构确认的单笔数据为准，对于不同交易中的清算数据，即使对手方相同、交收品种相同、交收日相同，也需要以结算参与人为单位分别进行清算交收，逐笔交付标的或资金。^[29]

净额结算又称轧差结算，是指各结算参与人按照确定的规则，将彼此间债权债务关系进行合并抵销，并按抵销后差额进行交收的方式。净额结算相当于是在交易数据的基础上，又对同一交收日、同一标的类型的数据以结算参与人为单位再次进行了分类汇总。净额结算过程中可以有中央对手方介入，也可以仅由证券结算系统进行结算，对于后者，结算参与人需自行承担违约所造成的交收失败的影响。^[30]

净额结算可以分为双边净额结算和多边净额结算两种方式。双边净额结算是对交易双方达成的全部交易的余额进行轧差，交易双方按照轧差得到的净额进行交收的结算方式。多边净额结算是指在某个证券交易市场，以结算参与人为单位对其某个时段（通常为一个交易日）达成的所有交易的应收应付证券和资金进行轧差，每个结算参与人根据轧差所得净额进行交收的结算方式。一般在多边净额结算情形下，证券登记结算机构多作为中央对手方介入结算参与人之间。

而非中央对手方介入的多边结算模式，由证券结算系统负责对结算参与人之间的头寸进行轧差清算，并组织资金的划转与标的的交收。该模式下，原债权债务关系的权利方、义务方并未发生改变，因此如结算参与人未能完成某笔资金的交付，则该多边净额就不再有效。为避免因部分结算参与人的违约影响整个证券结算的处理，通常证券结算机构会对多边净额进行再次计算。^[31]

四、货银对付

货银对付（Delivery versus Payment，DVP）俗称“一手交钱，一手交货”，是指在证券交易过程中，证券交易买卖双方证券交收和资金交收同时完成。货银对付是合同法中同时履行抗辩权在证券交易合同履行中的体现。货银对付是防范对手方本金风险的一项制度安排。根据国际证券市场的实践，在证券登记结算机构的参与下，证券集中交易过程中的货银对付有三种实现模式：（1）证券与资金同时逐笔全额对付。结算系统在全额基础上完成证券和资金交收，从卖方到买方的证券交割与从买方到卖方的资金支付同时发生。（2）证券逐笔全额与资金净额同时对付；结算系统在全额基础上完成证券交收，证券交割在交收处理周期内自始至终进行，但在净额基础上于交收处理周期期末按净额完成资金转账。（3）证券净额与资金净额同时对付。结算系统在净额基础上完成证券和资金结算，证券和资金的终局性转账均在交收处理周期的期末发生。

五、中央对手方保障规则：结算履约优先原则

在多边净额结算模式下，证券登记结算机构作为中央对手方集中了全市场的风险，其业务具有连续性、系统性、不受干预及中断的特点。如果由于个别参与人、投资人的纠纷或破产清算，造成进入清算交收环节的财产被挪作他用或被强制执行，正常的交收秩序将被打乱甚至中断，不但会引起众多参与主体权利义务、财产权益的变动，甚至可能引发系统性风险。为了维护证券市场正常秩序，保证证券交易的连续性，在交收完成之前，任何人不得动用用于交收的财产，包括证券、资金和担保物。这就是结算财产履约优先原则。该原则是平衡个别信用风险与结算系统性风险的制度安排。

六、违约处置规则

出现结算参与人违约情形，作为中央对手方的证券登记结算机构基于与结算参与人之间的合同，有权采取相应的救济措施。本条第4款明确证券登记结算机构有权按照业务规则，处理前款所述财产，即“用于交收的证券、资金和担保物”。

【适用指引】

中央对手方是中国结算为场内市场提供交易后服务的重要职能和角色。在2005年证券法修订后就提出在证券结算过程中要按照货银对付的原则完成交收，以防范市场敞口风险，保障交易安全。因我国证券市场长期以来形成的独特的投资者“T+1”卖出的交易习惯等原因而迟迟未能完全落地，但市场演进过程中也相应配套了客户全额保证金制度和市场前端监控措施，因此，一定程度上也可保障基本的交易秩序。随着“沪深港通”“沪伦通”等我国资本市场对外开放程度的提高，与国际市场通行标准的衔接日益迫切，货银对付原则需尽早完全落地。^[32]

【条文主旨】

本条是关于证券结算履约财产执行豁免制度的规定。

【条文释义】

一、证券结算履约财产执行豁免制度

证券交易具有标准化、涉众性、频率高的特点，设置相应的规则以保护交易的连续和安全显得尤为重要；加之证券登记结算机构作为中央对手方提供证券结算服务，集中了市场上全部的对手方风险，也需要有相应的制度安排以分散风险，证券结算履约财产执行豁免就是一项重要的制度。

在证券交易场所达成的交易具有不可撤销性，这就意味着达成的这些证券交易必须进行清算交收，中央对手方制度的安排使得交易一方即使不能履行交收义务，证券登记结算机构也需要向对手方进行履约。如果证券登记结算机构收取了用于清算交收的证券、资金、担保物之后被强制执行，证券登记结算机构为了履行中央对手方的职责，不能以进入交收程序的财产被强制执行为由对抗其他结算参与人，只能被迫垫支。如此，必将影响整个结算和交易系统的正常运行，并最终导致无辜投资者的合法权益遭到损害，甚至埋下系统性风险的隐患。因此，结算财产执行豁免制度，即证券、资金、担保物等处于清算交收履约过程中的财产，不得被强制执行，旨在保障证券登记结算机构向其他证券公司等结算参与人履约，最终保障证券公司等结算参与人向投资者履约，保证了证券交易的连续性，也维护了投资者证券财产的安全。证券结算履约财产执行豁免与保护申请执行人的合法利益、维护执法机关的权威并不冲突，在清算交收完成之后，证券交易的履行宣告完成，交易标的证券、资金权属也最后确定，已不再属于清算交收履约财产，此时，执行机构可再对相关权属清晰的财产进行强制执行。

二、不得被强制执行的证券结算财产相关限制性规定

强制执行是国家行使公权力的行为，其依据为生效的法律文书，具有强制性，强制执行的实施也需要按照法定程序办理，因此为维护强制执行的秩序，保护申请执行人的权利，对于不得被强制执行的证券结算财产，本条也作出了限制性的规定：

一是不得被强制执行的结算财产必须是证券登记结算机构按照业务规则收取的各类结算资金和证券，必须存放于专门的清算交收账户。明确存放于专门的清算交收账户，以保证该类财产有一个清晰的外观，有别于证券登记结算机构的自有财产等其他财产，避免发生混同。^[33]

二是不得被强制执行的结算财产只能按业务规则用于已成交的证券交易的清算交收。

【适用指引】

为规范执行证券交易结算业务所涉财产的行为，维护我国证券市场安全和稳定，1997年、1998年和2004年，最高人民法院先后出台了《关于冻结、划拨证券或期货交易所、证券登记结算机构、证券经营或期货经纪机构清算账户资金等问题的通知》（法发〔1997〕27号）、《关于贯彻最高人民法院法发〔1997〕27号通知应注意的几个问题的紧急通知》（法明传〔1998〕213号）和《关于冻结、划拨证券交易结算资金有关问题的通知》（法〔2004〕239号）等三项司法解释。上述司法解释为证券市场的稳定和发展起到了重要作用。2005年修订的证券法第168条将前述司法解释确定的原则进一步上升为法律原则，明确规定，证券登记结算机构按照业务规则收取的各类结算财产，只能按照业务规则用于已成交交易的清算交收，在交收完成前，任何人不得动用并不得被强制执行。2008年由最高人民法院、最高人民检察院、公安部、中国证监会联合发布的《关于查询、冻结、扣划证券和证券交易结算资金有关问题的通知》（法发〔2008〕4号），对证券结算履约财产强制执行豁免作出了进一步的明确。本次证券法修改，本条未予修改。

按照《关于查询、冻结、扣划证券和证券交易结算资金有关问题的通知》（法发〔2008〕4号）的规定^[34]，（一）证券登记结算机构依法按照业务规则收取并存放于专门清算交收账户内的下列证券，不得冻结、扣划：1.证券登记结算机构设立的证券集中交收账户、专用清偿账户、专用处置账户内的证券；2.证券公司按照业务规则在证券登记结算机构开设的客户证券交收账户、自营证券交收账户和证券处置账户内的证券。（二）证券登记结算机构依法按照业务规则收取并存放于专门清算交收账户内的下列资金，不得冻结、扣划：1.证券登记结算机构设立的资金集中交收账户、专用清偿账户内的资金；2.证券登记结算机构依法收取的证券结算风险基金和结算互保金；3.证券登记结算机构在银行开设的结算备付金专用存款账户和新股发行验资专户内的资金，以及证券登记结算机构为新股发行网下申购配售对象开立的网下申购资金账户内的资金；4.证券公司在证券登记结算机构开设的客户资金交收账户内的资金；5.证券公司在证券登记结算机构开设的自营资金交收账户内最低限额自营结算备付金及根据成交结果确定的应付资金。（三）证券登记结算机构依法按照业务规则要求证券公司等结算参与人、投资者或者发行人提供的回购质押券、价差担保物、行权担保物、履约担保物等担保物，在交收完成之前，不得冻结、扣划。

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[1] 根据国际清算银行支付与市场基础设施委员会（原支付与结算体系委员会，下同）与国际证监会组织编著的《金融市场基础设施原则》，金融市场基础设施是指参与机构（包括系统运行机构）之间，用于清算、结算或记录支付、证券、衍生品其他金融交易的多边系统，包括五种主要类型：支付系统（PS）、中央证券存管机构（CSD）、证券结算系统（SSS）、中央对手方（CCP）、交易数据库（TR）。

[2] 相较域外金融市场基础设施领域的法律制度演进和我国证券市场实践需求而言，本章对于证券登记结算机构涉及的一系列重要法律制度仍未完全覆盖，与其他基本商事制度的协调尚不充分，为下一次修订留有进一步完善的空间。

[3] 新证券法第37条规定：“公开发行的证券，应当在依法设立的证券交易所上市交易或者在国务院批准的其他全国性证券交易场所交易。非公开发行的证券，可以在证券交易所、国务院批准的其他全国性证券交易场所、按照国务院规定设立的区域性股权市场转让。”第96条规定：“证券交易所、国务院批准的其他全国性证券交易场所为证券集中交易提供场所和设施，组织和监督证券交易，实行自律管理，依法登记，取得法人资格。证券交易所、国务院批准的其他全国性证券交易场所的设立、变更和解散由国务院决定。国务院批准的其他全国性证券交易场所的组织机构、管理办法等，由国务院规定。”第97条规定：“证券交易所、国务院批准的其他全国性证券交易场所可以根据证券品种、行业特点、公司规模等因素设立不同的市场层次。”第98条规定：“按照国务院规定设立的区域性股权市场为非公开发行证券的发行、转让提供场所和设施，具体管理办法由国务院规定。”

[4] 新证券法第148条第1款规定：“在证券交易所和国务院批准的其他全国性证券交易场所交易的证券的登记结算，应当采取全国集中统一的运营方式。”第150条规定：“在证券交易所或者国务院批准的其他全国性证券交易场所交易的证券，应当全部存管在证券登记结算机构。”

[5] 新证券法第148条第2款规定：“前款规定以外的证券，其登记、结算可以委托证券登记结算机构或者其他依法从事证券登记、结算业务的机构办理。”

[6] 《公司概况》，载中国结算官网，http：//m.chinaclear.cn/zdjs/gsgg/about_lmtt.shtml，最后访问时间：2020年7月11日。

[7] 根据中国证监会发布的《关于加强非上市公众公司监管工作的指导意见》，未在全国中小企业股份转让系统挂牌的非上市公众公司，包括自愿纳入监管的历史遗留股东数超过200人的股份公司，以及经中国证监会核准通过定向发行或转让导致股东累计超过200人的股份公司，可以选择在中国证券登记结算有限责任公司托管股份。

[8] 目前，期货公司也属于证券登记结算机构的开户代理机构，另外特殊机构及产品开立证券账户则由证券登记结算机构直接开立，此处不展开探讨。

[9] 国际清算银行支付与市场基础设施委员会、国际证监会组织：《金融市场基础设施原则》，中国人民银行支付结算司译，中国金融出版社2013年版，第183页。

[10] 《证券登记结算管理办法》第78条规定：“本办法下列用语的含义是……共同对手方，是指在结算过程中，同时作为所有买方和卖方的交收对手并保证交收顺利完成的主体……”“共同对手方”是CCP的不同译法，与“中央对手方”为同一概念。

[11] 国际清算银行支付与市场基础设施委员会、国际证监会组织：《金融市场基础设施原则》，中国人民银行支付结算司译，中国金融出版社2013年版，第25页。

[12] 国际清算银行支付与市场基础设施委员会、国际证监会组织：《金融市场基础设施原则》，中国人民银行支付结算司译，中国金融出版社2013年版，第25页。

[13] 戴文华、中国证券登记结算有限责任公司编著：《中央对手方》，中国金融出版社2020年版，第54页。

[14] 为简化结算过程，便于理解，此处假设中央对手方同时承担证券结算系统、中央证券存管机构、资金支付系统的职能。

[15] 国际清算银行支付与市场基础设施委员会、国际证监会组织：《金融市场基础设施原则》，中国人民银行支付结算司译，中国金融出版社2013年版，第183页。

[16] 国际清算银行支付与市场基础设施委员会、国际证监会组织：《金融市场基础设施原则》，中国人民银行支付结算司译，中国金融出版社2013年版，第186页。

[17] 《证券登记结算管理办法》第三章“证券账户的管理”中第17条至第25条。

[18] 新证券法第158条第3款规定：“在交收完成之前，任何人不得动用用于交收的证券、资金和担保物。”第159条规定：“证券登记结算机构按照业务规则收取的各类结算资金和证券，必须存放于专门的清算交收账户，只能按业务规则用于已成交的证券交易的清算交收，不得被强制执行。”

[19] 《证券登记结算管理办法》第78条第2款规定：“托管，是指证券公司接受客户委托，代其保管证券并提供代收红利等权益维护服务的行为……”

[20] 新证券法第148条第1款规定：“在证券交易所和国务院批准的其他全国性证券交易场所交易的证券的登记结算，应当采取全国集中统一的运营方式。”

[21] 新证券法第131条规定：“证券公司客户的交易结算资金应当存放在商业银行，以每个客户的名义单独立户管理。证券公司不得将客户的交易结算资金和证券归入其自有财产。禁止任何单位或者个人以任何形式挪用客户的交易结算资金和证券。证券公司破产或者清算时，客户的交易结算资金和证券不属于其破产财产或者清算财产。非因客户本身的债务或者法律规定的其他情形，不得查封、冻结、扣划或者强制执行客户的交易结算资金和证券。”

[22] 新证券法第208条规定：“违反本法第一百三十一条的规定，将客户的资金和证券归入自有财产，或者挪用客户的资金和证券的，责令改正，给予警告，没收违法所得，并处以违法所得一倍以上十倍以下的罚款；没有违法所得或者违法所得不足一百万元的，处以一百万元以上一千万元以下的罚款；情节严重的，并处撤销相关业务许可或者责令关闭。对直接负责的主管人员和其他直接责任人员给予警告，并处以五十万元以上五百万元以下的罚款。”

[23] 《国内证券市场资金结算模式改革探讨》，载中国结算官网，http：//www.chinaclear.cn/old_files/1208164649178.pdf，最后访问时间：2020年7月11日。

[24] 《证券登记结算管理办法》第53条。

[25] 周正庆、李飞、桂敏杰：《新证券法条文解析》，人民法院出版社2006年版，第434页。

[26] 戴文华、中国证券登记结算有限责任公司编著：《中央对手方》，中国金融出版社2020年版，第49页。

[27] 戴文华、中国证券登记结算有限责任公司编著：《中央对手方》，中国金融出版社2020年版，第50页。

[28] 戴文华、中国证券登记结算有限责任公司编著：《中央对手方》，中国金融出版社2020年版，第52页。

[29] 戴文华、中国证券登记结算有限责任公司编著：《中央对手方》，中国金融出版社2020年版，第66页。

[30] 戴文华、中国证券登记结算有限责任公司编著：《中央对手方》，中国金融出版社2020年版，第67页。

[31] 戴文华、中国证券登记结算有限责任公司编著：《中央对手方》，中国金融出版社2020年版，第72页。

[32] 笔者认为，在法律层面进一步明确定义证券登记结算机构的违约处置权为担保权范畴中的“商事留置权”是货银对付改革项目中多项举措中的重要一环。

[33] 《关于查询、冻结、扣划证券和证券交易结算资金有关问题的通知》（法发〔2008〕4号）进一步对此类专门的清算交收账户作出明确。

[34] 《关于查询、冻结、扣划证券和证券交易结算资金有关问题的通知》（法发〔2008〕4号）第5条至第7条。