跨境证券监管制度
新证券法第177条规定了我国的跨境证券监管制度。第177条第1款确认了证券监督管理机构在跨境证券监督合作体制中的主体地位，即“国务院证券监督管理机构可以和其他国家或者地区的证券监督管理机构建立监督管理合作机制，实施跨境监督管理。”第2款则对境外证券监督管理机构在中国境内进行调查取证的问题作出了规定：“境外证券监督管理机构不得在中华人民共和国境内直接进行调查取证等活动。未经证券监督管理机构和国务院有关主管部门同意，任何单位和个人不得擅自向境外提供与证券业务活动有关的文件和资料。”跨境证券监管的目的是保护跨境投资者权益、促进资本形成、发展国民经济、维护国家金融安全。[35]
证券市场是市场经济走向发达的产物，是一个具有高流动性和高风险性的市场。证券市场为社会财富增加和国民经济发展做出良好贡献的同时，也将财富和财富所有者拖入越垒越高的虚拟泡沫中。高风险是金融市场无法弥合的短板，随着经济发展和金融市场的活跃，风险只会随之加速扩大。随着我国金融业不断发展壮大，风险种类增加，风险成因和表现越发复杂，各方主体矛盾纷繁，此时尤其需要金融监管力量的有效介入。
20世纪60、70年代始，世界主要发达国家的证券市场进入国际化阶段，跨国交易和跨国不法行为即伴随出现。我国证券市场也进入面临国际化挑战的新阶段。证券市场国际化扩大了证券合法行为的舞台，也扩大了证券不法行为的发挥空间，进一步扩大了风险，深化了矛盾。互联网金融的飞速发展增加了金融市场结构的复杂性，同时也带来很多亟待解决的法律问题。互联网金融保留了金融风险的本质属性，异化了金融行为（如P2P借贷异化为影子银行），同时由于互联网的特性导致金融行为双方信息不对称加剧，加速金融市场全球化。
在证券市场发展过程中，我国已经有了跨境证券监管的立法和执法实践。随着沪港通、深港通、沪伦通、一带一路倡议的推进，粤港澳大湾区的建成，我国金融产业发展面临新形势，跨法域证券监管交互机制也逐渐出现在实践中。我国最早建立的跨法域证券监管交互机制是2002年内地与香港的QFII，其后是2006年的QDII和2011年的RQFII，但这些都是单向的，并不能称为严格意义上的“互联互通”。直至2014年和2016年“沪港通”和“深港通”先后实施，2017年“债券通”上市，2019年“沪伦通”启动和“沪德通”预备启动。中国法域内与法域外金融联系日趋紧密，随之而来的是交互频率越来越高的信息和资产流、越来越高的国际金融风险。面对这一形势，从立法上确定证券业跨境监管体制的需求显得尤为必要。
（一）跨境证券监管的概念
在理论和实践中，“跨境证券监管”与“证券法域外适用”的概念常常共同出现，因此可以通过对二者的比较分析来明确跨境证券监管的定义。
证券法的域外适用是指一个国家或地区赋予其国内证券法律规范以域外效力，使领域内规范对领域外证券活动或证券活动当事人产生管辖权的法律制度。[36]国际上域外适用的实践首先出现于反垄断领域，之后逐渐被适用于经济法的各个领域，包括银行、外汇管理及证券等。最典型的是1945年的美国联邦政府诉美洲铝业公司垄断案，该案判决确立了美国反托拉斯法长臂管辖的“效果原则”，即任何在美国领域内产生了限制竞争效果的行为，不论其发生地是否在域内，也不论其行为人是否是域内人，均需接受美国反托拉斯法的管辖，并依据规范承担后果。“效果原则”确立之后成为美国处理涉外经济纠纷的基本原则，在证券领域，1968年的Shoenbaum诉Firstbrook证券登记案也适用了该原则。该案中，美国股东认为一家已经在美国注册登记的加拿大公司在美国境外的证券交易违反了美国1934年《证券交易法》，因此请求法院作出判决。法院通过适用“效果原则”认为美国法律规范对于该案有管辖权。金融危机后，美国还提出了“沃尔克规则”（Volcker Rule），这是美国多德-弗兰克法案中的一部分，主要内容是限制商业银行从事自营交易以及投资于对冲基金和私募基金。沃尔克规则具有较强的域外管辖权。
国内法的域外适用随后也被欧洲效仿，如《罗马条约》的第85条和第86条即体现了反不正当竞争的域外适用原则。《欧洲市场基础设施监管规则》（EMIR）法案对于场外衍生品市场也具有一定的域外适用性。
证券法的域外适用是证券市场国际化和证券违法行为国际化背景下证券监管的出路之一，也是跨境证券监管的手段之一。其深层的意义是各国通过扩大国家主权的影响力范围，从而抢占国际金融市场，为本国在国际金融双边或多边关系中占据有利地位而服务，欧美国家力图通过扩大国内法的域外适用效力来维持自己的金融优势地位。尤其是在金融危机后，各国认识到了对本国内部金融机构的监管无法阻断全球性金融危机对经济的负面影响。
因此，依据是否包含证券法域外适用，可以将跨境证券监管的概念分为广义、中义与狭义。广义上的跨境证券监管泛指涉及领域外因素的一切证券市场、证券交易的监管行为和监管制度。中义上的跨境证券监管是指证券监管机构将本国证券监管规范运用于域外或各地区证券监管机构进行双边、多边、区域性或全球性合作，以实现有效的证券监管机制。狭义上的证券跨境监管是指证券监督管理机构为了实现证券跨境有效监管，通过双边合作、区际性合作或全球合作的模式与境外证券监管部门就证券监管标准、监督检查活动、信息与监管学术、经验的交流反馈等内容所进行的协调和联系，[37]建立起跨境监管合作机制。因此狭义的跨境证券监管强调监管合作，不包括证券法的域外适用。
理论界普遍采用中义上的跨境证券监管概念，此时证券法的域外效力是跨境证券监管的下位概念。中义的跨境证券监管主要包括四种模式：单边监管模式（即证券法律规范的域外适用）、双边合作监管模式、超国家监管模式及国际组织牵头的多边监管模式。
（二）证券跨境监管的模式
世界范围内，跨境证券监管目前存在四种模式，分别为单边监管模式、双边协作监管模式、超国家监管模式及国际组织牵头的多边监管模式。
1.单边监管模式
指监管国将自己法域内的证券监管法律规范运用于域外。这是国家经济主权原则在跨境证券交易监管领域的具体体现，在国际上普遍适用。单边监管存在不可避免的国家之间管辖权的冲突，造成国家主权的交叉。一国一味地强调自己的单边监管，必然会引起对别国主权的侵入，从而造成别国的反感，引发矛盾。同时过分强调单方监管也是缺失国际社会责任感的表现。
面对这一问题，美国通过2010年“莫里森诉澳大利亚国民银行案”[38]（以下简称“莫里森案”）确立了“交易标准”原则，以限缩美国证券监管法的域外适用效力。美国联邦最高法院认为在莫里森案中，针对被告所为在外国证券交易所交易证券过程中的不法行为，原告无法通过1934年《美国证券交易法》第10条（b）款获得诉讼资格与提出诉求。“交易标准”原则要求法律适用者仅能在美国辖区内发生的证券交易中适用1934年《美国证券交易法》。莫里森案推翻了此前美国一直沿用的“效果原则”和“行为原则”转而采用“交易标注”原则，实质上使1934年《美国证券交易法》第10条（b）款很难进行域外适用。[39]尽管2010年美国随后又通过《多德—弗兰克华尔街改革与消费者保护法》修正了莫里森案中的“交易标准”，使之向“效果标准”回归，但是这种制度摇摆也体现了本国对于单边监管模式的游移态度。
但是，由于目前国际间合作监管的模式条款过于原则化，无法指引具体监管，金融危机后各国对自己域内金融市场监管的加强也强化了国内法域外适用的意识，各国仍以国家利益而非满足国际的司法需求来进行跨境证券监管，[40]单边监管模式在一定意义上存在必然性，甚至是目前国际金融环境下相对切实可行的监管模式。为完善我国单边监管的制度，有学者提出要“出台适用于跨境证券监管的专门法规，对证券法未规定的域外适用情形做出合理安排。”[41]同时有必要进一步突出证监会的特殊地位，在立法上明确给予其有别于一般行政机关的“法定特设机构”地位[42]，为提高跨境证券监管合作的效率和水平提供法律保障。
2.双边协作监管模式
实践中通常表现为两国或两地区的证券监管机关、证券交易所、证券行业自律组织及其他有证券监管职能的机关以备忘录的形式，进行执法合作和信息互通的监管模式。
双边监管合作是当前国际上跨境证券监管的主要模式，合作形式包括谅解备忘录、监管对话、技术援助项目及其他双边合作文件和协议。[43]谅解备忘录的具体内容依合作的内容各有不同，大多涉及双方证券监管执法权力分配和执法信息交互联络基站的设置，虽然通常不具有强制执行力，但签署双方出于合作共赢的善意和自身的切实利益，通常都会积极推动备忘录的落实。监管对话表现为各种形式的国际论坛和会议，合作双方在定期举行的双边会议中尽量达成监管标准的一致，并磋商跨境证券监管执法信息的交流机制。因此，监管对话常常成为合作双方开启合作项目或签订备忘录的契机，也会成为多边合作会谈的开端。[44]技术援助项目是美国SEC采用的监管合作模式，通过“证券市场发展国际学院”（International Institute for Securities Market Development）项目和“证券执法与市场监管学院”（Institute for Securities Enforcement and Market Oversight）项目分享美国证券违法行为调查手段与市场监督的方法，[45]SEC的OIA还针对新兴市场开展区域性和有针对性的培训，派员前往相关国家帮助其改进证券监管体系以满足国际监管标准。[46](https://www.daowen.com)
3.超国家监管模式
超国家联盟的成员将自己领域内的证券监管权力让渡给超国家联盟行使，或与超国家联盟一起行使。其典型代表是欧盟的超国家监管模式，其在很大程度上统一了各成员国的证券监管规则的标准，为证券市场的国际化规范提供了丰富的制度经验。但是因欧盟经济体制的特殊性，建立在欧盟一体化经济之上的超国家监管模式很难对中国的跨境证券监管实践产生借鉴意义。
4.国际组织牵头的多边监管模式
多边监管强调信息共享，强调合作打击内幕交易、证券欺诈等不法行为。这种监管方式具有可预测性强、高度统一性和全球化的特质，这些特质是“跨境证券交易监管的终极目标”[47]。但是国际上存在对于证券监管国际组织的抵制，因为这可能涉及主权的让渡，因此多边监管模式显得过于理想化。
国际证券监管遵循统一的目标原则，由国际证监会组织在1998年通过的《证券监管的目标和原则》文件中确立，分别是：保护投资者、确保市场公平有效和透明、减少系统风险。其中保护投资者、确保市场公平有效透明有利于减少系统风险，减少系统风险又促进投资者保护和建设公平有效和透明的证券市场，三大原则互相促进，成为一个整体。[48]而本次证券法修改新增“投资者保护”章节也正是遵循原则的结果。
多边监管合作的途径包括政府间国际组织模式、非正式国家集团模式和跨政府监管网络模式。政府间国际组织模式是以国际金融组织（如国际货币基金组织和世界银行）为主导设立国际标准。设置证券监管标准不是正式政府间国际组织的传统职责，但是可以附带设置。非正式国家集团的典型代表是20国集团（G20），是经济领域最具代表性的国家部长和首脑定期举行峰会进行合作洽谈的集团。这些集团通过政治协议组建非正式的合作体系，这样的合作体系具有可实现价值和直接对话性，在全球金融体系监管中具有不可或缺的作用。[49]跨政府监管网络模式是我们通常理解的国际证监会组织（International Organization of Securities Commissions，IOSCO）牵头的全球证券监管机构参与的合作体系，其基于没有强制约束力的章程和协议运作。中国证监会是国际证监会组织（IOSCO）的正式会员，并于2007年签署了《关于咨询、合作与信息交换的多边备忘录》。
（三）证券跨境监管的实践
1.美国跨境证券监管实践
美国证券监管系统由美国证券交易委员会（SEC）、美国商品期货交易委员会（CFTC）及金融业监管局（FINRA）组成。其中，美国证券交易委员会下设的国际事务办公室（Office of International Affairs）是专事跨境证券监管合作的机构。通过OIA，SEC与其他国家监管部门就跨境执行证券法规和制定共同实体政策进行协调及合作，多年来，OIA致力于推广各种非正式合作安排和无约束力框架协议，也通过谅解备忘录、监管对话、技术援助等方式进行双边监管合作。在国内法方面，美国的证券业务监管体系和规则较为完善和健全，在准入和交易市场领域均实行严格的持牌经营要求，严禁未在美国注册、持牌的金融机构向美国人服务，否则会被认为是金融欺诈受到重罚，处罚包括罚款、禁令甚至严重的有期徒刑。因此结合其“效果原则”与“行为原则”的域外金融法律适用原则，涉及美国的证券跨境违法行为一旦进入诉讼很大程度上可能面临承担严重的责任。
2.欧盟跨境证券监管实践
欧盟制定了MiFID II（“Market in Financial Market Directive II”《金融工具市场指令2》）。该指令由两部分构成，分别是欧盟委员会制定的MiFID与欧洲议会制定的MiFIR，上述规定不仅对欧盟内部成员国有约束力，还赋予了欧盟执法机构证券监督执法权。MiFID II的核心是信息披露，因此欧盟证券监管合作中尤其强调执法信息的交互，并对市场主体在信息披露上作出了较高要求。MiFID与MiFID II是欧盟超国家监管体制的制度核心。[50]在执法机构上，欧盟建立了“一会三局”的宏观与微观监管结合的监管体系，包括欧洲系统风险管理委员会（ESRB）与三个欧洲监管局（ESA）［欧洲银行业监管局（EBA）、欧洲保险与职业年金监管局（EIOPA）与欧洲证券与市场监管局（ESMA）］。尽管各国目前还是以国家为单位与外国签订双边合作备忘录，但欧盟的证券监管逐渐呈现“集中化”趋势，若干监管职责逐渐从成员国转移到欧盟层面，[51]这意味着，随着欧盟一体化程度的加深，域内证券监管逐渐被跨领域证券监管取代，欧盟的证券市场将以超国家监管体系为表现展示出与其他地区国家迥然不同的特征。从长远来看，可以将这种欧盟式的超国家证券监管体制看成一个缩小版的未来国际证券监管统一组织，具有比现有国际证券监管更强有力的“硬约束”，从这一层面看，欧盟的证券监管制度有深刻的实践意义。
3.我国跨境证券监管实践
我国同时采用单边监管模式、双边监管模式和国际组织牵头的多边监管模式进行跨境证券监管。关于单边监管机制，现行涉外民事关系法律适用法第39条关于有价证券的法律适用规则适用“权利实现地”法律，以及其他与该有价证券“有最密切联系”的法律机制，但这并不能有效解决“所在地”不确定性的问题，即现行立法并没有为证券行为当事人及证券法律适用机关给出一个确定的连结点，以至于有人提出可以用“意思自治”的原则确定准据法。[52]“意思自治替代准据法”的规范可以追溯至1994年国务院颁布的《关于股份有限公司境外募集股份及上市的特别规定》，其中第29条规定：“境外上市外资股股东与公司之间，境外上市外资股股东与公司董事、监事和经理之间，境外上市外资股股东与内资股股东之间发生的与公司章程规定的内容以及公司其他事务有关的争议，依照公司章程规定的解决方式处理。解决前款所述争议，适用中华人民共和国法律。”该规定将境外上市公司内部纠纷和其他公司章程规定的事务纳入中国法的域外管辖。另外，原国务院证券委与原国家体改委于1994年还发布了《到境外上市公司章程必备条款》，其中第163条规定，凡境外上市外资股股东与公司之间，境外上市外资股股东与公司董事、监事、经理或者其他高级管理人员之间，境外上市外资股股东与内资股股东之间，基于公司章程及有关法律、行政法规所规定的权利义务发生的与公司事务有关的争议或者权利主张，国务院证券主管机构未就争议解决方式与境外有关证券监管机构达成谅解、协议的，有关当事人可以依照法律、行政法规规定的方式解决，也可以双方协议确定的方式解决。到香港上市的公司应当将下列内容载入公司章程：凡境外上市外资股股东与公司之间发生争议，应当提交仲裁解决，可选择中国国际经济贸易仲裁委员会或香港国际仲裁中心仲裁。上述条文将证券监管的法律适用选择权完全赋予公司章程，无法充分保护国内金融安全。且1994年的规范中部分条文已经与证券法的规定产生冲突。因此，我国单边跨境证券监管法制存在缺位的状况。法院在判决此类案件时也无法进行实质性审查，只能作出驳回的裁决。[53]
我国跨境证券监管的主要形式是双边监管。《关于股份有限公司境外募集股份及上市的特别规定》首先赋予了中国证监会进行双边监管合作的权力，其中第2条第1款规定：“股份有限公司经国务院证券委员会批准，可以向境外特定的、非特定的投资人募集股份，其股票可以在境外上市。”第4条规定：“国务院证券委员会或者其监督管理执行机构中国证券监督管理委员会，可以与境外证券监督管理机构达成谅解、协议，对股份有限公司向境外投资人募集股份并在境外上市及相关活动进行合作监督管理。”在立法上赋予中国证监会与境外证券监管机构签订谅解备忘录，开展跨境执法合作的权限。2005年证券法修订，进一步在法律层面上确立了中国证监会开展跨境执法合作的权限。
截至2019年12月25日，中国证监会已与64个国家和地区的证监会、财政部、金融管理局、交易委员会等有金融监管职能的机关和组织签订了谅解备忘录或相互合作函。[54]许多双边合作也在逐渐深入和完善。例如，中国证监会与德国联邦金融监管局于2019年3月18日在法兰克福签署了《关于衍生品监管合作与信息交换的备忘录附函》，其作为中德双边《证券期货监管合作谅解备忘录》的组成部分和重要补充，将为推进两国资本市场务实合作，促进中德合资交易平台“中欧国际交易所”健康发展，提供监管合作保障，标志着中德两国证券期货监管机构的合作进入了一个新的阶段。[55]同时，我国从2002年起先后建立了内地与香港的QFII、QDII和RQFII，此后“沪港通”“深港通”先后实施，2017年“债券通”上市，2019年“沪伦通”启动和“沪德通”预备启动都是双边监管机制的合作成果。
我国也参与了国际组织牵头的多边监管模式建设。中国证监会于2007年5月签署国际证监会组织《磋商、合作及信息交换多边谅解备忘录》（MMoU），开始在双多边监管合作框架下，开展与境外监管机构的跨境监管执法合作。此外，民事诉讼法、刑事诉讼法、保守国家秘密法、审计法等有关法律、行政法规也对跨境司法协助、对外提供信息等事项作了明确规定，为跨境监管执法协作，提供了路径、依据和保障。新证券法明确了在中华人民共和国境外的证券发行和交易活动，扰乱中华人民共和国境内市场秩序，损害境内投资者合法权益的，依照证券法有关规定处理并追究法律责任。
中国证券市场的跨境证券监管目前存在从多边监管走向双边监管的趋势。中国证监会于1995年成为（IOSCO）的正式会员，于2007年签署了《关于咨询、合作与信息交换的多边备忘录》。截至日前，IOSCO共有成员221名，其中其中包括128个正式会员（ordinary member），29个联系会员（associate member）和64个附属会员（affiliate member）。[56]在IOSCO及多边备忘录的模式下，各个国家的机构就打击证券市场不法行为（包括内幕交易、市场操纵、虚假陈述和其他证券欺诈或操纵行为）及跨境证券犯罪、提供证券及其衍生品交易资金信息等领域加强合作。但IOSCO制定的文件基本上是多边的框架性、原则性的规范，缺乏具体的实施细则和统一的实施标准，真正有效的跨境证券监管仍需要通过双边机制落实，但是寻求统一的跨境证券监管标准、扩大跨境证券监管合作及以积极态度强化国际规则约束力已经成为共识。在2013年至2014年间，中国证监会向美国证监会提供4家“中概股”公司的会计审计底稿以及配合向香港证监会提供“标准水务”一案的会计底稿，即是在IOSCO框架下监管合作的典型体现。
尽管新证券法将跨境证券监管体制纳入其中，但是证券法是否具有域外效力还未明确，并且相关规定依然十分简略，可操作性不足。目前跨域证券交易（“沪港通”“深港通”）依据的是证监会发布的政策和交易所发布的行业指引，法律效力层次不高，中国证监会于2016年9月30日发布的《内地与香港股票市场交易互联互通机制若干规定》“都是概念性及职责性的规定，惩罚性规定也是宣誓性的”[57]。我国证券监管跨境执法能力有限。传统上，中国证监会缺少跨境交易行为的主动监管意识，多被动审核而非主动管理，面对逐渐专业化的跨境违法证券活动缺乏管制力。另外，域外管辖权冲突与证券法的域外管辖效力也是证券跨域监管制度的重要问题。探索我国证券法如何适度进行域外管辖，以及完善冲突法中证券监管相关规则具有现实意义。