上海证券市场的畸形发展和萎缩
1937年八一三事变发生后，上海一片战火，华商证券交易所被迫停业。不久上海沦陷，在被日军包围的“孤岛”租界，各种经济活动仍依然进行。原先华商证券交易所一部分经纪人和一些新开设的银号业主，在华商证券交易所大楼七楼走廊上组织了一个进行现货交易的市场。开头主要买卖国民政府发行的各种公债，后来随着国民党军队的节节败退，这些政府公债逐渐退出交易，相反，外商股票交易开始呈兴旺势头。原来日军占领上海后，许多游资又陆续流向上海，使上海新开设和恢复的企业很多，加上江南沦陷区大量人口流入上海租界，日常消费品需要量激增，故不论是华商企业还是外商企业的产量无不上升，利润可观。在通货不断膨胀之时，人们为了保持币值，纷纷购买外商企业股票，一时外商企业股票十分热门，在西商众业公所上市的各种证券达一百五六十种。1939年欧战爆发后，原来流向香港、新加坡等地的资金又重新流向上海，投资于外股，同时因外汇汇率剧变，昔日专做外汇投机者多转向外股，由此引起外商企业股票飞涨，如会德丰股票，面值只有十两银子，市价最高时却达二百七十二元。交易兴旺时，上海西商众业公所每周成交量总在三四百万股，每日成交数最多时高达一百三十二万多股，使西商众业公所的股票交易达到顶峰期。1941年太平洋战争爆发，日军开进租界，将英美企业统统作为敌产，外商企业股票被日军禁止交易，西商企业公所也被迫停业。
外商企业股票买卖遭禁止后，加上外汇冻结，外币、黄金买卖被禁止，游资便向华商股票集中。此时新的厂商、企业乃至“滑头公司”纷起，乘机发行股票。当时发行股票既无法令约束，亦无专门管理机关，所有股票交易都由各股票公司或股票商号自由买卖，股票公司因此大批成立，仅1942年一年，开设的股票公司就有一百二十七家。1942年8月，汪伪行政院批准由汪伪实业部制订的“取缔上海股票业买卖华商公司股票暂行规则”，规定凡在上海的股票商，须向汪伪上海社会局申请注册，经核准后领取营业执照，缴纳资本总额10%的保证金后才能营业。到次年6月，二百六十七家股票公司和商号申请注册，只有十五家被批准。然而时过不久，有一日本经济要员到上海进行一番考察后，认为资金无正当出路，囤积之风弥漫的经济病态，只有建立广泛的证券市场，疏导游资，才能得到改善。主子一表态，汪伪政府只得有所响应，一面宣布废止前不久颁布的“取缔规则”，一面由汪伪财政部饬令上海华商证券交易所筹备复业。经过一番筹备，1943年11月8日上海华商证券交易所重新营业，以日本人大友为顾问，专营华商股票，经纪人名额为二百人，第一批核准上市的股票有一百零八种，其中60%为新开办的各种纺织印染公司。
还没有待复业的华商证券交易所正式开张，以中央信托股份有限公司华商股票号领头的三十一家股票商号联名向汪伪上海市政府提交呈文，说他们从事股票经营历时已久，而今华商证券交易所复出，则这些股票商号过去努力获得的经营权将被剥夺，故强烈反对华商证券交易所复业。汪伪政府对这三十一家股票商号的呈文并不放在心上，以为不过是这些股票商号心态不平衡的一种表示。但当华商证券交易所正式开始营业后，一股强大的势力暗中在同其竞争，常常是证券交易所场内交易只占四分之一，场外交易则达四分之三，这不但影响了该交易所的交易额，而且关系到汪伪政府每月一千多万元的交易税收入。于是，从1944年3月开始，汪伪上海经济局陆续将三十多家股票商号的营业执照全部吊销，才使证券交易完全为华商证券交易所一家所控制。
然场外交易虽被禁止，场内交易却十分混乱。因新开设的各种公司如雨后春笋般冒出，纷纷发行小面额股票，以吸收市场资金。实际上这些新开设的公司和企业，多数以招股为幌子，所谓兴办何种企业实属子虚乌有。而一般市民不明底细，为股票有涨无跌所蒙蔽，而且新发行的股票多是小面额，认购容易，因此不少人趋之若鹜，将它视作增加收入的捷径。1944年3月以后，因股票发行量过于饱和，同时市场银根紧缩，股票价格突然下跌，大多数股票价格比最高价下跌三分之二，有的甚至跌到面值的三五成，至此大批购买者方知上当，但已经亏损累累。最苦的是那些靠薪水过日子的阶层，平时节衣缩食，甚至典衣质物，省下一点钱去购买股票，本指望由此可以生财，岂料经此折腾，损失惨重。
对于证券交易之混乱，社会上指责之声不绝。当时的经济导报社代表即呈文汪伪上海市长陈公博，指责华商证券交易所有助长投机、串通抛空之情蔽，要求政府派员彻查。但指责归指责，华商证券交易所毕竟由日本人当顾问，又定期向汪伪政府交纳数目可观的交易所税，当然无需担忧会受到什么调查和处罚。
1945年初，随着日本在太平洋战场上的失势，华商证券交易也进入低谷，交易所内真正开做的华商股票只有永安纱厂等十四种。1945年8月17日，即日本宣布投降后的第二天，华商证券交易所一百九十九种挂牌股票中只有两种成交，这一天也是该交易所最后一场交易。
抗战胜利后，上海华商证券交易所因受到汪伪政府的支持，被国民党政府作为敌产予以接收。此时正规的证券交易所虽然没有，但黑市证券市场却很盛行，报纸也时而刊登各种证券价格的行情。1946年5月，国民党政府为抑制通货膨胀，刺激工商业发展，引导游资流向证券市场，决定恢复上海证券交易所。9月9日，上海证券交易所正式开幕。新开业的交易所坐落在汉口路经过改建后的原证券大楼，大楼底层专设股票交易市场，场内陈设完全按照美国制式设计，装有对讲电话二百三十多个，专供经纪人对外联络之用，另外在二楼专设一参观厅，供参观者居高临下俯视底层大厅的股票交易。交易所开业后，有二十多种经过核准的华商企业股票上市开拍，但不久场内交易被场外交易超过。原来场外交易只需付出相当于场内交易额三成的保证金，且到交割时若卖方交不出股票，还可以转期，以贴款方式付买方一笔差额，与场内交易相比，场外交易利润高而机动性强。另外，一批外商企业股票没有能在交易所正式上市，便在黑市市场上崭露头角。像怡和纱厂、英联船坞、怡和啤酒厂、会德丰公司等外商企业股票，因标价以港元为单位，其行市同港汇直接联系，为投机者所看好，价格因此疯涨。股票价格狂涨，引起物价腾升，于是一些市民写信给市参议会，指责非法场外交易是导致物价飞涨之本，要求政府当局加以肃清。1948年8月，国民党政府在宣布实行币制改革，发行金圆券的同时，命令上海证券交易所停业。
1949年1月，经上海证券交易所经纪人公会申请，国民党政府又批准上海证券交易所复业，期望给走向崩溃的国统区经济打一针强心剂。但面对国民党军队在战场上节节败退，人民解放军兵临长江的形势，不少资本家、商人纷纷将资金抽往南方或香港，一些投机者也将注意力从股票转向黄金、银元和美钞，所以恢复营业后的交易所营业极其平淡，勉强维持到上海解放前夕，不得不再次宣告停业，结束了近代中国证券市场的发展历程。