运用FOF做好基金组合投资
谈到基金组合投资，FOF是个绕不过去的话题。FOF，是Fund Of Fund的缩写，意思是“基金中的基金”。中国资产管理行业的第一只FOF产品“招商证券基金宝（一期）”于2005年5月发行，我当时任招商证券理财发展部的总经理，亲历了该产品的募集和运作，算是国内较早理解FOF产品的人之一。
简单地说，FOF是用一只基金（母基金）投资于多只基金（子基金）的产品化的基金投资组合；投资者通过认购母基金，间接地投资于多只子基金，相当于实现了分散投资；FOF的基金经理会认真挑选子基金，优中选优，找到具备获取超额收益能力的基金经理。“分散投资，优中选优”正是FOF的最大优势。按照现行法规规定，FOF由基金公司发行[9]，FOF投资部必须是独立的一级部门，FOF投资部一般会建立基金数据库和专业的基金筛选系统，以确保有能力对基金进行优选。
（一）什么人应该投资FOF
FOF是个用途广泛的工具，无论什么人都可以投资FOF。这里我们谈的是“FOF对什么人群最为必须”。我认为，以下几类投资者应该通过投资FOF来实现基金的组合化投资：第一，资金量比较小又希望分散投资于多只基金的投资者。FOF的认购起点与普通公募基金一样低，属于真正的普惠金融，这就为资金量较小的投资者提供了很好的机会来实现基金的组合化投资。第二，不具备专业能力筛选基金又希望实现基金优选的投资者。现实中，许许多多的普通投资者在面对冗长的基金文件和数以千计的基金产品时，往往感觉很无助，挑选一只基金都难，更不用说挑选八九只基金构建一个投资组合了。FOF的出现就为这类投资者提供了非常好的工具来实现基金优选。第三，希望获取中等收益并承担中等风险的投资者。所谓中等收益是指8%～10%的收益，中等风险是指最大回撤不要超过8%～10%。这个收益率只靠债券投资是难以达到的，靠权益类基金倒是可以达到，但是风险又会大到难以承受。对于这类投资者来说，要么去投平衡型的基金[10]，要么就必须构建自己的基金投资组合，或者购买FOF。
（二）FOF的类别和特征
在发达国家资本市场，FOF的种类非常多。在我国，FOF的种类还相对较少。此外，FOF的分类标准很多，按照不同的标准，FOF可以分成许多不同的细分品种。在这里，我只把几种具有代表性的FOF做个简要的介绍。
养老型FOF。这是国内市面上最多的一类FOF。顾名思义，这类产品主要是提供给有养老需求的人士用来投资养老的。它又分为目标日期型养老型FOF和目标风险型养老型FOF，后者又进一步分为稳健型（权益类资产占比不高于30%）、平衡型（权益类资产占比30%～60%）和积极型（权益类资产占比60%以上）。养老型FOF通常采取比较稳健的投资策略。
内投型FOF。就是基金公司发行一只FOF但大部分比例的资金都投资于该公司内部的基金。这类FOF的一个较大优势是能够避免“双重收费”，根据法规规定，内投型FOF在买入子基金时，子基金的管理费可以豁免。
双重架构型FOF。所有的FOF都是双重架构的，不过这里特指的是那种专门投资于行业ETF或者行业指数基金的FOF。打个形象的比方，双重架构型FOF就是把子基金当作各种不同颜料，把母基金当作调色盘，调出想要的色彩。为了调制出准确的色彩，颜料必须是标准化的，这是子基金一般选取行业ETF或者行业指数基金的原因。双重架构型FOF希望去赚取在行业间进行策略配置的钱，这与“优中选优”的普通FOF在理念上完全不同。它的优势之一是子基金作为被动产品，其管理费一般比较低。
市场上还有其他一些分类方法，比如万得还根据权益类资产占比高低把FOF品种分为偏股混合型FOF和偏债混合型FOF等，这里不再赘述。
（三）FOF的优势和缺点
FOF的优势有三个方面：第一，能够实现分散投资，避免投资于单只基金可能带来的风险。第二，能够做到“优中选优”，把业绩建立在子基金所获取的阿尔法收益之上。第三，能够做到策略配置，在行业间和风格间做适当的平衡，最大限度地让业绩变得更加稳健。
FOF的缺点也有三个方面：第一，双重收费。母基金要收管理费，子基金也要收管理费。第二，仓位累积减损。母基金要保留应付赎回所需的流动性，子基金也要保留类似的现金类资产，这会造成实际仓位的下降。同样道理，如果市场情绪比较悲观时，母基金的基金经理有可能与子基金的基金经理都做出降仓位的动作，这会造成实际仓位低于FOF投资人期望的水平。第三，较难挑选到高素质的FOF基金经理。这主要是因为FOF基金经理的素质模型与普通权益类基金经理的素质模型相差较大，除了选股能力（FOF通常会直接投资少部分股票）之外，FOF基金经理还需要具备资产配置能力，包括大类资产配置以及权益仓位内部的行业、风格配置，而国内FOF基金的发展历史非常短，连续的业绩记录非常少见，导致挑选FOF基金经理时缺少足够的统计样本作为依据。
（四）FOF基金的挑选(https://www.daowen.com)
首先要明确你的理财目标，根据理财目标确定购买哪种类型的FOF。这部分内容与构建基金投资组合那部分所谈的原则基本一致。如果你的收益率目标较高又能忍受较大的回撤，你应该选择权益型FOF；如果你的收益率目标适中又只能忍受中等的回撤，你应该选择平衡型FOF；如果你的收益率目标较低又不能忍受较大的回撤，你应该选择偏债型FOF；如果你是为了退休后有更加富足的生活，你应该选择养老FOF。
其次要重点关注业绩良好的基金公司发行的内投型FOF。这里的理由主要有两点：第一，挑选FOF基金经理的任务太难；第二，判断哪家基金公司的整体投资能力更强比较容易。由业绩良好的基金公司发行的内投型FOF的业绩应该不会差到哪里，所以投资这类产品是个靠谱的选择。再次提醒，一定要选对FOF类型：即使一家基金公司的权益投资能力再强，如果你买的是它的偏债型FOF，收益如何另当别论。
最后要努力挑选FOF基金经理。这个任务虽难，但还是有一些蛛丝马迹可寻的。要珍惜市场上少有的连续业绩记录，如果有的FOF基金经理已经有连续三年以上的良好业绩记录，那么大体上他是可信的；你可以通过查询对他的访谈和基金公报，来了解他的业绩是不是偶然的，有没有扎实的基础。目前市场上的FOF基金经理主要有四个来源，我们分别来说明一下应该如何了解他们的投资管理能力：（1）券商资管或其他资管平台过去发行的私募FOF的基金经理。这些FOF基金经理通常拥有较长的业绩记录，但是如果没有获得奖项是很难查到公开记录的，需要到他原来所在的资管平台去了解。（2）原来在保险资管或银行资管负责资产配置的投资管理人员，他们的专长在于大类资产配置，少部分人员可能具备一定的择时能力。要了解这类FOF基金经理的能力只能参考他原来所在机构的投资业绩。如果所在机构是上市企业的话，这些业绩有可能在公开信息中查询得到；否则，就只能通过其他方式去了解。（3）银行财富管理部门（个金条线下面的基金代销部门）负责基金筛选的人员，这类FOF基金经理在基金行业拥有广泛的人脉，对很多家基金公司的内部情况、基金经理的专长都比较了解，可能也建立起了相当可靠的基金筛选模型，因而拥有在全市场选择基金的能力。（4）基金公司在投资条线内部挑选出来专门从事FOF投资的人员。这类FOF基金经理的专长在于股票投资或者债券投资，他们挑选基金的能力也主要来源于他们的投资能力，他们的基金筛选方法在某种程度上就是“推己及人”。无论FOF基金经理的来源是上述四种之中的哪一种，大多数基金公司都会为FOF部门配备金融工程人员，并建立起自身的基金筛选模型，因此，对这个模型进行适当的了解是必要的。你可以通过基金公司的宣传材料和基金文件、对FOF基金经理的访谈文章来进行了解。
【注释】
[1]数据来源：上海证券报社出品《公募大时代（1998—2018）》，上册，第31页。
[2]这是因为当市场下跌时，买在市场高点上的客户往往会遭受实质性亏损。大部分客户在这种情况下不愿意赎回基金（不愿接受亏损），结果基金公司的规模反而保持住了。
[3]从实际情况看，基金经理的成长过程往往伴随着换手率的下降。我们就有一位基金经理用了三年时间把换手率从6降到3以下，这三年里他的个股研究深度得到了显著提升。
[4]约翰逊的这段话摘自《安东尼·波顿的成功投资》一书的序言部分。此书由英国著名投资家安东尼·波顿著，寇彻译，机械工业出版社2011年4月出版。
[5]季度胜率的计算方式如下：在连续的n季度里，一只基金能够实现正收益的季度数如果是m个，则该基金的季度胜率是m/n×100%。月度胜率和半年度胜率的计算原理与季度胜率的计算原理是类似的。
[6]最长保本期限指的是在一只基金的投资策略里在最长多少时间内就一定能够实现本金不亏损。比如最长保本期限如果是一年，就意味着自一个客户认购这只基金之后12个月之内他就可以实现本金不亏损。
[7]“双债基金”此处指仅投资纯债（包括利率债和信用债）和可转债的基金。
[8]绝对收益风格基金是指运用绝对收益理念管理的基金，这类基金的首要目标是不亏钱，当然，这只是努力的方向，并不代表基金公司承诺保本、保收益。公募基金行业总体上是个讲求相对收益的行业，但市场上有少部分基金公司特别重视绝对收益理念，这些公司里有一些基金经理拥有较强的获得绝对收益的能力，投资于他们管理的产品，有助于帮助投资者在熊市里减少损失甚至获得收益。
[9]这里以及下文提到的FOF都是严格意义上的“基金中的基金”，也就是公募FOF，母基金必须是公募基金。早期券商资管所发行的FOF，包括招商证券基金宝，都是以“大集合”作为母基金的产品形式的，有所不同。在我国，最早的一批公募FOF成立于2017年10月。
[10]平衡型基金指的是股票与债券配置比例各占50%的基金。