资产证券化的孕育期

美国资产证券化尽管发端于20世纪70年代，但其产生的根源却在“大萧条”之后美国政府对房地产市场的政策改变。数据显示，大萧条阶段（通常指1929年至1933年），美国的国内生产总值下降了29%。

房地产市场不可能躲开经济的整体萧条。在股市、金融机构（银行）双双崩盘的情况下，房地产投资出现了断崖式下跌，造成的影响在很长时间内都不能恢复。银行业的危机也让房地产融资越来越困难。造成银行系统崩溃的原因除了整体经济的断崖式坠落之外，还和当时银行体系的状态有关。由于反托拉斯的要求，当时的法律环境不适合大型银行，特别是全国性银行的存在。同时各个州银行和联邦银行的竞争也造成银行准入门槛较低，出现了大量的地方性小型银行。这样就造成银行业缺乏风险抵抗能力。当时美国法律规定，禁止银行超出所注册的州的范围开展业务，人为地分割了房地产融资市场。导致富余资金无法进入亟须融资的区域，造成了各地利率的差异。银行危机对房地产贷款市场的直接影响就是购房者难以得到足额的融资，或者融资条件高、融资期限短。在这两方面的共同作用下，房地产行业就陷入了螺旋式下行的空间。

此时银行为了解决自身贷款额度不足的问题，采取了“贷款出售”的方式来优化自身资产结构，在满足监管的条件下增加资金供给。“贷款出售”指的是银行发放贷款后，将贷款债权转让给第三方，达到补充资金，减少资产负债表端贷款资产的目的。但这种方式与资产证券化不同，仅仅是机构间债权的转让，并不涉及证券化的过程，也无须通过SPV进行。但是将贷款资产出售获取资金、调整资产结构的思路则成为今后资产证券化的指导思想，这也可以视为资产证券化的前身。但是，这种做法的效果有限，只能起到简单修补的作用，并不能改变整个市场萎靡的状态和监管政策僵化的弊端。

为解决经济危机，美国政府采用了凯恩斯主义的经济政策。通过政府加大投资，直接干预市场以求带动经济发展。在房地产市场方面，美国政府的各项政策都围绕着促进房地产贷款市场发展，促进住房金融，支持、鼓励民众购买房产这一提升需求以拉动供给的方法。也正是在这样的背景下，美国政府成立了“联邦全国抵押贷款协会”（FNMA或Fannie Mae），借助政府在经济和政策上的资助，为国民购房提供低成本融资，以促进房地产市场发展。

经过30年的恢复，直至20世纪60年代末，美国的房地产金融市场才有所好转。但是当时社会通货膨胀严重，融资利率上涨，金融机构吸收资金的成本骤然上升。其直接结果就是金融机构短期负债的成本已经不能通过长期的住房抵押贷款利息覆盖。而且，可用于住房抵押贷款的资金越发捉襟见肘。各金融机构，特别是政府支持的房屋贷款机构，需要大规模低成本融资。而其所能凭借的就是政府的信用背书和手中大量的住房抵押贷款资产。上述各种情况的共同作用，为住房抵押贷款证券化这一金融创新的出现铺平了道路。

在这一阶段并没有出现真正意义上的资产证券化活动，自然也不存在特殊目的载体。但是，美国政府为维护房地产市场稳定繁荣，提供低成本融资而设立的有政府背景的贷款机构，为今后资产证券化的产生奠定了基础。而这些政府背景的贷款机构，就成为了最初的SPV的原型。政府设立专门用于扶助国民融资购房的机构，是凯恩斯主义应用于房地产领域的一项创新。