工程项目融资
一、项目融资及其特点
（一）项目融资的含义
在第一节中已经介绍，狭义地说，项目融资是以项目的资产或项目建成后的收益作为抵押的资金来源的筹资活动，即“通过项目融资”。项目融资主要不是以业主的信用或者项目有形资产的价值作为担保来获得贷款，而是依赖项目本身良好的经营状况和项目建成、投入使用后的现金流量作为偿还债务的资金来源；同时将项目的资产，而不是项目业主的其他资产作为借入资金的抵押。如果项目本身有潜力，即使项目发起方现在的资产少，收益情况不理想，项目融资也完全可以成功；相反，如果项目本身发展前景不好，即使项目发起方现在的规模再大，资产再多，项目融资也不一定成功。
【例4-1】某汽车装配公司现拥有两个汽车装配厂A和B，为了增建C厂，拟从金融市场上筹集资金。那么可以采取三种方式。
方案1：贷款建设新厂C，而用于还款的款项来源于A、B、C三个装配厂的收益。如果新厂C建设失败，该公司把原来A、B两个厂的收益作为偿债的担保。这时，贷款方对公司具有完全追索权。
方案2：借来的款项用于建设新厂C，还款的资金仅限于建成后的C厂的收入。如果新项目失败，贷方只能从清理C厂的资产中收回一部分，除此以外，不能要求该汽车装配公司其他的资金来源。这时，贷款方对公司无追索权。
方案3：在签订贷款协议时，只要求汽车装配公司把特定的一部分资产作为贷款担保。这时，称贷款方对公司具有有限追索权。
其中，方案2和方案3称为项目融资。
（二）项目融资的特点和利弊
1．项目融资的特点
（1）至少有项目发起方、项目公司、贷款方三方参加。
（2）项目发起方以股东身份组建项目公司，该项目公司为独立法人，从法律上与股东分离。
（3）银行以项目本身的经济强度作为决定是否贷款的依据。
2．项目融资的利弊
工程项目融资的利处有：
（1）可以实现融资的无限追索或有限追索。
（2）可以获得较高的债务比例。
（3）可以享受税收优惠。
（4）可以实现分散风险的目的。
（5）可以进行多方位的融资。
工程项目融资的弊端有：
（1）增加了贷款人的风险。
（2）增加了风险分散的难度。
（3）增加了融资手续的复杂性。
（4）增加了工程项目融资的成本。
二、项目融资的阶段与步骤
项目融资从项目的投资决策算起，到选择采用项目融资的方式为项目的投资筹集资金，一直到最后完成该项目融资，大致分为五个阶段：投资决策分析阶段、融资决策分析阶段、融资结构分析阶段、融资谈判阶段和项目融资的执行阶段。项目融资的阶段与步骤如图4-4所示。
图4-4 项目融资的阶段与步骤
1．投资决策分析阶段
这一阶段也可以不属于项目融资所包括的范围。一旦作出投资决策，而后就要确定项目的投资结构。投资者在决定项目投资结构时需要考虑很多因素，如项目的产权形式、产品分配方式、决策程序、债务责任、现金流量控制、税务结构等方面的内容。投资结构的选择将影响到项目融资的结构和资金来源的选择，反之，项目融资结构的设计在多数情况下也将会对投资结构的安排作出调整。
2．融资决策分析阶段
在融资决策分析阶段，项目投资者要决定选择项目的融资方式，决定是否采用项目融资，这取决于投资者对债务责任分担上、贷款资金数量上、时间上以及融资费用上的要求等。如果决定选择采用项目融资作为筹资手段，投资者就需要任命项目融资顾问，开始研究和设计项目的融资结构。
3．融资结构分析阶段
该阶段要求项目投资者分析评价项目风险因素，并对设计项目的融资结构和资金结构作出分析和评估，继而修正项目的投资结构。
4．融资谈判阶段
在初步确定了项目融资的方案以后，融资顾问将有选择地向商业银行或其他一些金融机构发出参加项目融资的建议书，并组织贷款银团，着手起草项目融资的有关协议。在这一阶段中，融资顾问、法律顾问和税务顾问的作用十分重要。
5．项目融资的执行阶段
在正式签署项目融资的法律文件之后，融资的组织安排工作就结束了，项目融资将进入其执行阶段。与传统的融资方式不同的是，项目融资中，贷款银团通过其经理人会经常地监督项目的进展，根据融资文件的规定，参与部分项目的决策程序，管理和控制项目的贷款资金投入和部分现金流量，也会参与部分项目生产经营决策，在项目的重大决策问题上有一定的发言权。
三、项目融资的主要方式
（一）BOT融资
1．BOT融资的含义
BOT融资方式是20世纪80年代以来国际上流行的一种新型的项目融资方式，以其特有的优势受到世界各国特别是发展中国家的高度重视。
BOT是英文Build-Operate-Transfer（建设—经营—移交）的缩写，它是政府吸引非官方资本加入基础设施建设的一种融资方式。其运行特征是：政府与非官方资本签订项目特许权经营协议，将基础设施项目的建设和投产后一定时间内的经营权交给非官方资本组建的投资机构即项目公司，由该项目公司自行筹集资金进行项目建设和经营，在特许经营期满、项目公司收回项目建设成本和取得合理利润后，将该基础设施无偿交给政府。
2．BOT融资结构
BOT融资方式中，基本参与者是项目融资方式的主体，包括项目发起方、项目公司、借款方、贷款银行。项目发起方，又称项目主办方，是项目公司的投资者与股东，项目发起方可以是某家公司，也可以是多个投资者的联合体，如承包商或供应方项目产品的使用者。项目公司是为了项目建设和满足市场需求而建立的自主经营、自负盈亏的经营实体。借款方在多数情况下就是项目公司，但是项目的承建方、经营公司等也可以成为借款方。贷款银行往往由不同的国家构成，也包括东道国的银行。
一般参与者包括承建商、供应商、购货商、保险公司、东道国政府等。承建商负责工程项目的设计和建设，还可以通过合同将自己的部分工作分包给分包商。供应商负责设备与原材料的供应，其收益来源于供应合同。其他参与方还包括财务融资顾问、律师、专家等。
3．BOT融资过程
融资过程主要有七个阶段：项目确定阶段、项目准备阶段、项目招标阶段、合同谈判阶段、建设阶段、经营阶段、转让阶段。具体来说，其融资过程可以简述如下：
（1）项目的发起商先注册一家专设公司，用来负责与政府机构签订特性协议。
（2）专设机构与承包商签订建设施工合同，接受保证金，同时接受分包商或供应商保证金的转让，与经营者签订经营协议。
（3）专设公司与商业银行签订贷款协议，与出口信用贷款人签订买方信贷协议，商业银行提供出口信用贷款担保，并接受项目担保。
（4）专设公司向担保信托方转让收入。
4．BOT融资方式的优缺点
BOT融资方式主要优点有：
（1）扩大资金来源。政府能在资金缺乏的情况下利用外部资金建设一些基础设施项目。
（2）提高项目管理的效率，增加国有企业人员对外交往的经验，提高管理水平。
（3）发展中国家可吸引外国投资，引进国外先进技术。
（4）实现资产负债表外融资。采用了BOT融资方式，银行贷款便没有追索权或者只具有有限追索权，往往通过合同安排加在项目公司上面，而不会影响项目主办方的资产负债表，也不会影响项目主办方的债券与债务，以及各种财务比例指标。这一优点在市场经济体制的国家显得尤为突出。
（5）风险分散。
（6）不受项目主办方项目规模的限制。
BOT融资方式的缺点有：
（1）融资成本较高。
（2）耗时长。
（二）ABS融资
1．ABS融资的含义
ABS融资是在BOT融资的基础上发展起来的一种证券化的项目融资方式。它和BOT融资一样，同属于项目融资的范畴。
ABS是英文Asset-Backed-Securitization的缩写，即资产支持型资产证券化，简称资产证券化。它是以项目所属的资产为支撑的证券化融资方式，即它是以项目所拥有的资产为基础，以项目资产可以带来的预期收益为保证，通过在资本市场发行债券来募集资金的一种项目融资方式。
2．ABS融资的方式
ABS起源于20世纪80年代，由于具有创新的融资结构和高效的载体，满足了各类资产和项目发起人的需要，从而成为当今国际资本市场中发展最快、最具活力的金融产品。具体而言，ABS融资有两种方式：
（1）通过项目收益资产证券化来为项目融资，即以项目所拥有的资产为基础，以项目资产可以带来的预期收益为保证，通过在资本市场发行债券来募集资金的一种证券化融资方式。
（2）通过与项目有关的信贷资产证券化来为项目融资，即项目的贷款银行将项目贷款资产作为基础资产，或是与其他具有共同特征的、流动性较差但能产生可预见的稳定现金流量的贷款资产组合成资产池，通过信用增值等手段使其转变为具有投资价值的高等级证券，在国际市场发行债券来进行融资，降低银行的不良贷款比率，从而提高银行为项目提供贷款的积极性，间接地为项目融资服务。
3．ABS融资的优点
ABS融资能够以较低的资金成本筹集到期限较长、规模较大的项目建设资金，这对于投资规模大、周期长、资金回收慢的基础设施项目来说，无疑是一个比较理想的项目融资方式。在电信、电力、供水、排污、环保等领域的基本建设、维护、更新改造及扩建项目中，ABS融资方式得到了广泛的应用，一些出于某些原因不宜采用BOT方式的重要关系国计民生的重大项目也可以考虑采用ABS方式来进行融资。以这些项目或设施为支撑所发行的ABS债券，其收入来源是协议合同指定的收入（如高速公路过路费、机场建设费、电力购买合同等）。这些项目的建设，有相当一部分是以社会效益为主的，并可能在不同程度上有供应或私营的成分。为了保证以资产为支撑的债券（ABS债券）能够有足够的还本付息能力，增强项目的还贷能力，往往由多种不同的资产收入形式共同支撑某一个特定的项目ABS债券。其优势主要有以下几个方面：
（1）破产隔离。证券权益的偿还仅以原始权益人资产负债表中被证券化的资产为限，因此原始权益一旦破产，该证券化资产不再作为清算财产，从而保护了投资者利益。
（2）真实出售。出售后的资产从原始权益人资产负债表中消失，且在其破产时不作为法定资产参与清算，这样ABS的信用状况与原始权益人的信用状况分离开来，成为一种有限或无追索权的交易活动。
（3）信用升级。将原始权益人的资产出售给获有国际权威机构认证的高信用等级（AAA级或AA级）的SPV，或向信用级别高的专业金融担保公司办理金融担保，这样资产证券化交易的信用级别便提升到了金融担保公司的信用级别。
（4）表外融资。由于“真实出售”，融资过程并不反映在原始权益人的资产负债表上，从而形成表外融资。这有利于原始权益人以有限财力从事更多投资，并分散投资风险。
（三）TOT融资
1．TOT融资的含义
TOT（Transfer-Operate-Transfer）即“转让—经营—转让”，是指投资者以资本或资金购买某项资产的产权和经营权，在约定时期内通过对资产的经营收回全部投资并获得合理回报后，再将资产产权和经营权无偿移交给原产权所有人。
2．TOT融资的优点
（1）投资风险小、见效快，可直接购买现正运营的存量资产产权和经营权，既逾越了建设期又避免了各种风险。
（2）可有效缓解政府压力，包括财政、引资、时间、管理方面的压力。
（3）高度的灵活性。所转让的产权和经营权，既可针对完整的基础设施，也可针对其中某一部分；投资者既可以是一个企业或个人，也可以是多个企业或个人的联合。
（4）市场化。可盘活现有国有资产存量，打破国家对基础设施的垄断经营，有利于市场化水平和技术管理水平的提高。
3．TOT融资的评估方法
TOT经营权价格定价是TOT项目融资转让协议能否达成的关键，目前通常采用的资产价值评估方法有以下几种：
（1）账面价值法。账面价值法一般周期比较长，其间物价变化使得账面价值难以反映资产乃至经营权的真实价格，所以此法不适用于基建项目。
（2）重置成本法。重置成本法只能反映项目资产的重置价格，无法反映较低经营风险条件下项目经营权的价格以及与风险—收益相对称的拟转让的项目经营权价值。
（3）收益现值法。收益现值法可以比较真实地反映拟转让项目经营权的价值，但由于我国国内投资环境的问题，加大了受让方经营期间的预期风险，受让方一般比较难以接受此法评估的经营权价格，可能会提出较苛刻的条件，导致协议难产。
一般来说，我们可以将重置成本法和收益现值法结合起来，考虑风险因素，在两者之间找到一个双方同时接受的结果。
四、我国工程项目融资申请的一般条件
（1）工程项目本身已经通过政府部门批准立项。
（2）工程项目可行性研究报告和项目设计预算已经通过政府有关部门审查批准。
（3）引进国外技术、设备、专利等已经通过政府有关部门批准，并办妥了相关手续。
（4）工程项目产品的技术、设备先进适用，配套完整，有明确的技术保证。
（5）工程项目的生产或者服务规模合理。
（6）工程项目产品或者服务经预测有良好的市场前景和发展潜力，直接或者间接的盈利能力较强。
（7）工程项目投资的成本以及各项费用预测较为合理。
（8）工程项目生产或者服务所需的能源、原材料有稳定的来源，并已经签订供货合同或意向书。
（9）工程项目建设地点及建设用地已经落实。
（10）工程项目建设以及生产所需的水、电、通信等配套设施已经落实。
（11）工程项目有较好的经济效益和社会效益。
（12）环境保护等其他与工程项目有关的建设条件已经落实。
五、项目融资的产生与发展
（一）项目融资产生的原因
项目融资的出现，无论是在经济发达国家还是在发展中国家，都有其客观必然性，是经济发展的必然结果。
从发达国家来看，以往基础设施项目是通过财政预算，由政府直接拨款建设的。20世纪70年代以后西方国家政府不得不改变这种传统的做法。其原因有两方面：一是随着经济的发展和人民生活水平的提高，对公共基础设施的需求量越来越大，标准也越来越高，而政府的财政预算却越来越紧张。在此情况下，再由政府出面建设耗资巨大的公共基础设施项目就越来越困难；二是20世纪70年代以后，西方经济发达国家宏观经济政策的一个重要变化，就是对国有企业实行私有化，而作为国有部门的重要领域——公共基础设施项目在私有化过程中首当其冲。
从发展中国家来看，第二次世界大战以后，许多国家的基础设施项目都是通过财政拨款、政府贷款和国际金融组织贷款建设的。随着人口的增长和经济的发展，对新的基础设施的需求不断增加。20世纪70年代以来，由于大量举债，发展中国家的国际债务危机加剧，导致了对外借款能力的下降、预算紧张，在此情况下，政府很难拿出更多的资金来投资基础设施项目，然而发展中国家的经济要发展，必须建设基础设施，因此就需要有新的资金来源，采用新的融资方式。目前，世界各国，包括发达国家的政府，虽然仍在大量建设基础设施，但是项目融资已经成为一种重要的补充方式。
目前，世界上还只有少数国家的一部分大型项目是通过这种方式进行融资的。但是作为利用外资、私人资本方式的项目融资，在基础设施建设、维护和经营管理领域将扩大其应用范围。政府财力的不足和部分基础设施的民营化，为项目融资的应用创造了条件。这些基础设施大多有利可图，对民间资金具有足够的吸引力。
（二）项目融资的发展过程
1．项目融资的雏形
项目融资的最初出现是通过对因经济危机而衰败的企业开展不直接依赖其本身的信用能力，而是依靠企业生产的产品乃至项目的融资活动而产生和发展起来的。
项目融资的雏形主要是在石油项目中通过产品支付方式来进行的。第二次世界大战后，西方各国为了振兴经济，纷纷发展石油工业。20世纪50～60年代，美国的石油工业十分兴旺，虽然石油开采风险较大，但其丰厚的利润仍诱使一些私人银行通过项目融资把赌注押在这些开采项目上，回收贷款的方式是产品支付，即从特定石油矿区获得将来产品的所有权。后来，又产生了预期产品支付方式，在这种方式中，矿区所有者划出一部分矿区为产品而卖掉，买方将购入的支付产品作为抵押从银行借入购买资金。这种方法可以视为卖方提前卖出即将生产出来的石油，是卖方节税对策中一种有利的支付方法，而银行回收资金依靠的是矿区产出的石油。
2．向国际金融方向发展
随着项目规模的增大，一两家银行有时难以满足一个项目的资金需求。20世纪70年代以后，基础设施对资金的需求越来越迫切，数量也越来越大，项目融资就成为大型项目融资的发展方向。为了分散风险，参与项目融资的银行由多家金融机构组成的银团组成。20世纪80年代以来，发展中国家由于其国内资金不足，但是又要引进设备和技术，他们的基础设施建设项目就开始采用项目融资。如此，项目融资就成了一种跨国的金融活动，必然涉及到大量的国际金融问题，如汇率、国际信托等。随着能够用地域范围的扩大，项目融资的风险也相应增加，对担保的要求成为此时的关键因素。20世纪90年代以来，由于发达国家对基础设施需求的减少，项目融资的重点正转向其他领域，如制造业。从全球范围来看，项目融资正处在一个应用范围扩大的阶段。而且，由于融资规模、地域范围的扩大，风险分析日益成为项目融资的重要方面。随着更多金融工具的出现，项目融资必然会继续向大型化、国际化和技术化方向发展，而且其应用重点也必然是在发展中国家。
六、项目融资的适用范围
1．资源开发项目
资源开发项目运用项目融资的典型是英国北海油田项目。1969～1970年，刚刚经历过经济危机的英国为缓解国家的衰败局面，决定开发北海油田。当时，负责该活动的是不列颠石油公司。由于开发项目风险很大，成功则收益丰厚，失败则颗粒无收。在国内资金不足的情况下，不列颠石油公司不愿意通过股权融资方式向外筹资，担心项目失败导致自己破产。最后，美国银行通过产品支付这种项目融资方式帮助英国完成了北海油田项目，自己也获得了高收益。
除石油项目外，项目融资也可用于天然气、煤炭、铁、铜等开采业。
2．基础设施建设
基础设施项目是项目融资应用最广的领域，包括铁路、公路、港口、电信、能源、环保等项目的建设。项目融资之所以在基础设施领域应用最广：一方面是由于这类项目投资规模巨大，完全由政府出资有困难；另一方面也是商业化经营的需要，因为只有商业化经营，才能产生收益，提高效益。
3．制造业项目
项目融资在制造业领域应用的范围比较窄。因为制造业中间产品很多、工序多，操作起来比较困难；另外，制造业对资金的需求也不如资源开发项目和基础设施建设那么大。在制造业，项目融资多用于工程上比较单纯或某个工程阶段中已使用特定技术的制造业项目，另外也适用于委托加工生产的制造业项目。
目前，我国的项目融资主要集中在公路、电厂、污水处理等基础设施项目上。