计算机软件和IT服务
软件行业是一个比较复杂的行业，技术更新和概念非常繁杂，但也可谓“最近20年最容易出牛股的行业之一”。软件公司的收入结构大致如表3-1所示：
表3-1 软件公司的收入结构
首先，从客户类型来看，分为2B（对企业）和2C（对个人）。从取得收入的具体模式来看，软件公司有产品商，提供的是通用产品，一般来说是一次开发多次出售，毛利率高，但同时周期性比较强；或者是服务商提供专用服务，一次开发一次出售，毛利率低，周期性弱。大部分厂商是介于上述两个极端之间，尤其是系统集成商。
研究软件公司的收入结构是非常重要的。2B和2C之所以重要，是因为两者所需产品的市场空间和开发难度是不一样的。对于2B来说，往往需要针对具体客户逐个开发产品，因此客户数量不多，但是单体量比较大。有时候，某家上市公司可能受单个客户的影响比较大。而对于2C来说，产品往往容易扩散，很可能面对的是所有人（例如微软的Windows系统、腾讯的QQ等），具有很强的消费属性。过去20年，2C的软件投资是重点，并且带来了很好的回报。
以产品为主的公司，渗透率是十分重要的。互联网用户渗透率是一个典型的例子。1995年，美国互联网渗透率突破10%的临界点，这与美国同时期互联网巨头网景、雅虎和亚马逊崛起的时间一致。类似的情况也发生在中国的互联网产业。同时，以产品为主的公司还具有很强的网络效应，即产品价值随客户数量的增加而呈指数级增长。软件行业具备明显的网络效应，由于软件尤其是通信类软件用户的交互特性，产品价值随客户数量的增加而增长，并形成生态圈。软件行业也具备规模经济性，用户推动企业投入产品升级、提供优质服务，例如微软的office办公软件等。
从产品到服务是2B行业的大势所趋（最终目标是咨询化），因为产品卖出去之后的维护收入其实是很少的，这种上市公司是周期性的。但如果把一次性销售出去的产品变成了细水长流的“服务”（其实换汤不换药，客户用的还是那一套软件），就形成了更稳定的一种收入模式。事实上，这就是云计算背后的诱因之一。例如美国的Adobe、Autodesk等公司，以前必须让比较强的销售团队兜售产品，改造成云模式之后，省去了必须更新换代产品来拿到产品收入的模式，变成每年收取服务费的模式，这样客户的首次投入跟之前是差不多的，但软件公司巧妙地增加了用户黏性，为以后提价奠定了基础。
云计算也“催生”了很多基础设施服务商，例如亚马逊云、微软云、阿里云、华为云等。这些基础设施服务商和软件商共同作用，分享行业的蛋糕。
因此，分析2B软件行业，要注重技术和服务模式。除了看清公司独特的产品（或者服务）优势之外，更重要的是要看清公司实现利润的路径和方法。
分析2B软件公司的过程，也包括分析其服务或产品的市场空间和特点，看清其开发客户和占据市场份额的营销方法，还有其实现价值的本质。很多时候，公司本质没有变化，但有“政策风”，例如要提高某行业的信息化水平，从而带来大量的2B软件或服务采购需求等。需要认清的是，这种“风”过后是否还会有连续的收入增长。
在A股和H股上市的很多公司属于系统集成商，更确切地说是类似于装修承包队——在客户那里开发数周或者数月，量身定做实现一种功能。这种开发是介于产品和服务之间的，因为在服务初期有一个雏形或者其他成功项目的例子，但在客户那里实现时又需要大量的二次开发工作，属于重人力的输出，本质上没有太多核心竞争力——服务容易被复制，开发核心内容是客户指派的，服务完成后无法持续收费。(https://www.daowen.com)
面向2C的公司大部分是互联网公司，过去20年世界互联网巨大的流量红利对我国的拉动也是显著的。最近5年，移动互联网是最大的领军者，虽然增速已经明显放缓到不足10%（见图3-5）。
对于互联网上市公司，除了考查市场整体容量和渗透率之外，公司的网络效应也很重要。典型例子是某上市公司利用其即时通信工具软件拢聚大量客户之后，进行音乐、电影、游戏等其他产品输出。即时通信软件可能是免费的，但其他产品可能是收费的，或者携带广告，以此来增加收入。
这种网络效应在开始可能依靠某种能够带来流量的产品来获得，但也有可能是依靠某种经济刺激来实现，这就与“获客成本”相关，即通过发放经济利益来获得用户。典型例子是众多O2O公司通过发各种各样的红包来获取用户，或者通过在百度、谷歌上增加广告投放来获取访问。
当获取的客户累积到一定程度后，就可以着重于收费或以其他方式来换取价值。如果收入大于获客成本，那么就是成功的。
值得注意的是，在未来相当长的一段时间里，在线娱乐将成为TMT或者互联网投资主流。除了巨大的流量红利带来广告等收入以外，2C客户越来越倾向于付费来增加价值。由于此类公司在A股上市的并不多，且本节内容更偏向于研究消费类，在此不过多阐述其研究方法。
此外，投资者经常遇到的是分析在港股、美股上市的大型软件公司，建议用业务分割法研究，即将大型公司的业务细致拆分，逐个估值，然后叠加。对于不盈利的软件公司（这种公司大多在盈利要求比较低的美国或中国香港上市，有些是非常注重研发，而把盈利放在其后，甚至是5～10年之后），估值方法有两种：一是公司有比较明确的盈利目标，可以在一两年后盈利，用未来的PE或EBITDA乘以合适的估值倍数后折现到现在，可以得到目前合理的价位；二是用DCF法，对于那些明显不注重盈利的公司（但不代表这类公司不想给股东带来价值，价值有时候不仅是分红，公司技术的“护城河”和知识产权等也是价值），可以用长时期的DCF法将未来5～10年的现金流贴现到当前，得到合理的价值。值得注意的是，这类不盈利的研发型公司股票在从不盈利转盈利时，往往有巨大的涨幅，后文会介绍一个具体的实战案例。