四、行业轮动

行业配置立足于宏观与个股之间，尽管收益不如个股，但精准的行业配置也能获得丰厚的超额回报，这几乎成了行业配置的标准思路。按照行业轮动的思路，如果从2010年开始，每个季度选中收益前五名的行业等权配置，截至2018年一季度，该组合收益高达3387%，回报远高于单只牛股。（见图6-3）而每个季度收益后五名的行业，截至2018年一季度的组合净值只有0.073。

图6-3　季度收益前五名行业等权累计净值

资料来源：申万宏源研究

根据美林证券的投资时钟，在股票市场可以通过把握不同经济周期下的受益行业来获取超额收益，将行业按周期性特征的差异进行区分，然后轮动配置，就是最简单的应用实例。周期性行业的业绩会随经济周期的变动而变动，呈现明显的周期性和较大的波动性。在市场进入牛市时，周期性行业的业绩也会迅速提升。汽车、钢铁、房地产、有色金属、石油、化工、电力、煤炭、机械、造船、水泥、原料药等是典型的周期性行业，这类行业中大多是提供非生活必需品的公司，在A股的占比超过80%。非周期性行业主要包括商业连锁、消费、医药等生产必需品的公司，在A股的占比低于20%。不论经济走势如何，人们对这些行业的产品需求都不会有太大变动。在熊市，周期性行业的业绩会受到影响，而非周期性行业由于是生活必需品，业绩不会受到很大冲击，成为弱市中的防御品种。

作为一种更细致的风格投资，行业轮动的操作方法与《量化择时》中介绍的方法类似。下文重点关注行业分类、因子选取这两个方面。

先从行业分化度说起，什么是分化度呢？从直观感受来说，股票市场走势不断循环往复，在上涨、下跌的过程中，市场各板块、各证券走势的一致程度会不断出现变化，时而步调一致地上涨或下跌，时而涨跌方向或幅度不一，走势出现分化。分化度就是描述走势一致程度的指标。股市某板块分化度较高时，该板块走势较乱，板块内各行业相关性较低，聚合度较弱；当某板块分化度较低时，板块走势整齐，板块内各行业相关性较高，聚合度较强。分化度可以表征全市场、某一板块或行业，也适用于行业内部的子行业关系评估。(https://www.daowen.com)

对于行业分类而言，可以简单地选取市场现成的一级行业、二级行业分类，但由于分类的多标准性、行业“上下游”的传导性、个股及行业间的关联性，这样分类的结果显得太简单粗暴，不能满足量化投资的需求。专业的机构多按不同标准重新定义行业，计算分化度，进行再分类，这个过程称为“行业聚合”。分化度的计算方法有很多（如用个股间收益率相关系数的标准差作为分化度；个股收益率对行业收益率进行回归，用“1-R²”均值作为分化度；用行业内股票β的标准差作为分化度等），总体的结论方向大致相同。

如第二章所讲，工业类周期性行业是强周期行业中受宏观周期影响最大的一类。接下来以工业类周期性行业中的钢铁、有色金属为例，仅考虑板块内部子行业，介绍根据“上下游”关系进行行业分类的做法。