医疗服务

医疗服务可具体分为专科医院、综合医院、体检服务和医药研发服务等。前三者的背景类似，都是在公立医院部分功能释放给民营企业的过程中带来的红利。近10年，各类眼科、牙科医院兴起，私立高端医院逐步成长，民营体检机构遍地开花。

专科医院和民营体检机构的市场空间大，有较成熟的商业模式，并且容易“复制”，“护城河”相对而言比较容易积攒。专科医院的“护城河”就是服务水平、技术水平、品牌。专科医院的资产越轻，成长性越好。相对而言，综合医院的资产重、投资周期长，“复制”扩张不太迅速。目前国内民营综合医院还难以在医疗水平上形成很强的优势，但在服务水平上可以建立很好的“护城河”。对于这三种医疗服务企业，除了研究“护城河”之外，可以跟踪开店数目、就医人数、单价等信息。如果所在城市或地区有分支机构的话，去现场调研能直观地了解经营情况。

医药研发服务属于2B业务。随着医药研发投入的持续增长，大型企业有把部分研发外包给国内企业的趋势，这就形成了所谓的CRO。

CRO是医药研发合同外包服务机构，出现于20世纪80年代，是一种学术性或商业性的科学机构。申办者可委托该机构执行临床试验中的某些工作和任务，此种委托必须有书面规定，目的是通过合同形式让专业公司向制药企业提供新药临床研究服务。

药企对研发的重视不断加强，又希望通过分包整合来降低研发成本，而CRO行业在取得FDA审批的医院临床试验环节更有经验，可以帮助企业较快获得临床试验数据、减少申报时间，因此CRO行业得以快速发展。近些年，国家鼓励药企研发以及一致性评价等政策的发布，都加大了医药公司对CRO的需求。中国的CRO市场在2020年有望达到1000亿元的收入规模。

CRO企业分为临床前CRO和临床试验CRO两大类。临床前CRO主要从事化合物研究服务和临床前研究服务，化合物研究服务包括调研、先导化合物和活性药物中间体的合成及工艺开发，临床前研究服务包括药代动力学、药理毒理学、动物模型等。临床试验CRO主要以临床研究服务为主，包括I至IV期临床试验技术服务、临床试验数据管理和统计分析、注册申报、上市后药物安全监测等，是CRO市场的重要组成部分。

CRO本质上是一种2B服务型业务，所以和2B软件公司有类似之处。研究CRO类上市公司，主要关注其内部技术壁垒的抬升和客户资源的累积。技术壁垒反映在服务种类和质量上，例如服务种类包括候选药物的生产工艺改进、实验室小试或中试、新药临床试验各阶段的监察和数据分析服务、新药申报服务、临床协调及现场管理服务等。对于客户资源，主要是看对接的客户数量、规模、集中度等。一家好的CRO公司有一定的客户分散度，以分散客户流失的风险；如果CRO公司前五大客户集中度超过70%，那就有一定的客户侧风险。(https://www.daowen.com)

CRO的收费模式一般分为FTE和EFS两种。

FTE（Full-Time Equivalent），全职人力工时。在一定服务期限内，配置不同级别的研发人员提供服务。以一个工作人员在一定时期内全部法定工作时间的计算单位为基础，把非全时工作人员数折算为全时工作人员的数量。

FFS（Fee-for-service），按服务收费。根据客户对最终试验结果的要求拟定具体的试验方案，或者按照客户的要求/初拟的实验方案进行试验，并将试验结果（一般为化合物或试验报告）在约定的研发周期内交给客户。收取的费用取决于具体试验的类别、方法、待测化合物数量等。

CRO企业的估值一般也是用PE或PEG方法。CRO行业整体增速较快，目前A股和H股中的CRO企业都比较贵。CRO也是一种人力密集型产业，人均单产（企业总营业收入÷总人数）是一个重要的考查指标，由此可以看出公司是更加偏重于技术还是人力。对于人均单产较低的公司，估值应该打折扣。此外，在研究CRO企业时也要注意政策的驱动和“天花板”，虽然目前形势是好的，但仍然是2B行业，“下游”客户是全球大型研发型药企。在创新药行业整体估值高的时候，CRO企业往往会被赋予更高的估值。

医药是一个子行业繁杂且丰富的行业，除了上述子行业之外，还有疫苗、血液制品等重要行业，由于篇幅限制，在此不做过多描述。