四、结语
在过去的四百多年间，公司融资有三个制度创新的峰值期：一是17世纪合股公司的融资结构法人化，由此凝固出公司组织的基本构成要件，特别是股、股份、资本等概念的形成与分化。二是19世纪末到20世纪30年代之间的融资工具创新，从铁路公司到制造业公司，从举债融资到破产重组，不同商业主体以及不同场景下的融资或再融资诉求创造出众多兼有股、债混合特征的金融工具，导致传统的股—债二分法失灵。三是20世纪70年代后金融衍生工具的兴起以及金融工程的出现，它对传统的股、债工具都毫不客气地进行解构与重组。
每一次融资工具创新都带来既有市场秩序或商业逻辑的颠覆，并制造出新的利益冲突。在20世纪初，从股到债之间的光谱如此渐进均衡地展开，令负责记账的会计人士既惊叹又头痛：“每一种已发行的证券都带有与所有权的各种特征相关的某些特权及义务。现代金融家已经将证券的专业技术淬炼得炉火纯青，以至于可以从任何一种品味的投资者——从最狂热的投机者到最保守的银行储户——口袋里榨出钱来。”[93]再如，19世纪的铁路公司以抵押债券或优先股为主体融资工具，附带少量高风险普通股作为公司剩余索取权与控制权的载体由铁路建设的发起人独自掌握，这种资本结构完全颠覆了人们对于股东出资设立并管理企业的传统理解。
公司组织形式与融资机制是一个货币的两面。融资工具的创新也意味着对组织形态的构造与重构，刺激着法律规制的萌芽与生长。相对于商业交易活动的狂飙突进，法律规制总是滞后的。尽管如此，伴随着公司融资机制的发展，以公司法为核心的规制逻辑也逐渐发展并成熟起来，在建构股份公司这种大型融资团体的治理结构的过程中处理公司、股东（包括大小股东）、债权人之间的利益冲突，同时也为小型的或封闭式的私人公司提供一种灵活性更强的治理安排。市场、融资、组织体三个维度之间的交互运作，驱动了公司财务以及现代商法的持续发展。今天，当我们面临中国公司法大修的关口，回望公司融资的历史，恐怕也会对未来行进的方向增添一份更真切的感受。
The Evolution of Corporate Financing Instruments-A Legal Perspective
LIU Yan
Abstract: The organization of a corporation corresponds to its financing mechanism.A search into the history of corporate financing depicts a picture of three peak periods of institutional innovation.At first，the emerging of joint-stock companies in the 17th century solidified the basic elements of a corporate organization，especially the formation and differentiation of the concepts of stock，shares and capital.Secondly，at the end of the 19th century，the demands under different scenarios created many financial tools with mixed characteristics of shares and debts，which led to the failure of the traditional “share debt” dichotomy.The latest but not the last episode is the derivative revolution and financial engineering in the 1970s，which mercilessly deconstructs and reorganizes the traditional stock and debt instruments.The innovation of financing tools also means the construction and reconstruction of organizational form，creating new conflicts of interest，and stimulating the germination and growth of legal regulations.The interaction among market，financing and organization drives the sustainable development of corporate finance and corporate /commercial law.
Keywords: Financing Tools; Joint-stock Company; Financial Innovation; Evolution of Corporate Law
（责任编辑：王乐兵）
【注释】
[1]此已成为公司财务教材的通说，例见［美］斯蒂芬·A.罗斯、伦道夫·W.威斯特菲尔德、杰弗利·F.杰富：《公司理财》（原书第6版），吴世农、沈艺峰、王志强等译，机械工业出版社2005年版，第8页（公司制企业，即把企业组织成为一个公司，是解决筹集大量资金的一个标准方法。）
[2]例见［美］道格拉斯·R.埃默瑞、约翰·D.芬纳蒂、约翰·D.斯托：《公司财务管理》（第2版），靳新、王化成、李焰等译，中国人民大学出版社2008年版，第17页。
[3]Abraham M.Stanger，State Regulation of Corporate Finance，26 BUS.LAW 301，301(1970-1971).
[4]See William Ronald Scott，THE CONSTITUTION AND FINANCE OF ENGLISH，SCOTTISH AND IRISH JOINT STOCK COMPANIES TO 1720，Volume I，1 (1912).对股份公司起源的理论探讨，参见［日］大塚久雄：《股份公司发展史论》，胡企林、胡欣欣、江瑞平、韩朝华译，中国人民大学出版社2002年版。
[5]［英］亚当·斯密：《国富论》（下），郭大力、王亚南译，上海三联书店2009年版，第247页。
[6]［英］罗纳德·拉尔夫·费尔摩里：《现代公司法之历史渊源》，虞政平译，法律出版社2007年版，第4页。该书原文为：Ronald Ralph Formoy，THE HISTORICAL FOUNDATIONS OF MODERN COMPANY LAW 22 (1923).因对部分中译用语有分歧，本书直接采用原文部分将引用英文版，借鉴中译部分将采用中文版作为出处。
[7]William Ronald Scott，THE CONSTITUTION AND FINANCE OF ENGLISH，SCOTTISH AND IRISH JOINT STOCK COMPANIES TO 1720，Volume I，442 (1912).
[8]Ronald Ralph Formoy，THE HISTORICAL FOUNDATIONS OF MODERN COMPANY LAW 22 (1923).
[9]根据《元照英美法词典》，deed of settlement在英国法下指协议契据或财产授予契据，是1844年11月1日以前成立合股公司时订立的，指定公司合伙财产受托人并规定公司经营管理规章制度的协议。在1844年公司自由设立后，财产授予契据中规定的事项由公司备忘录memorandum或公司章程articles of association来调整。
[10]Supra note〔7〕，at 247.
[11]Franklin A.Gevurtz，The Historical and Political Origins of Corporate Board of Directors，33 HOFSTRA L.REV.89，110-116 (2004); 邓峰：《董事会制度的起源、演进与中国的学习》，《中国社会科学》2011年第1期，第169-170页。
[12]Supra note〔7〕，at 337-343.
[13]Supra note〔7〕，at 129.
[14]［英］亚当·斯密：《国富论》（下），郭大力、王亚南译，上海三联书店2009年版，第253页。
[15]Supra note〔7〕，at 45.
[16]［英］罗纳德·拉尔夫·费尔摩里：《现代公司法之历史渊源》，虞政平译，法律出版社2007年版，第34-44页。
[17]Supra note〔7〕，at 61-62.
[18]Franklin A.Gevurtz，CORPORATION LAW 113-114 (2010).
[19]Bayless Manning with James J.Hanks，Jr.，LEGAL CAPITAL 32-33 (1990).该书第三版的中译本参见《法律资本制度》，后向东译，张开平校，载王保树：《商事法论集》（第12卷），法律出版社2007年版。
[20]虞政平：《股东有限责任——现代公司法律之基石》，法律出版社2001年版，第77页。
[21]Supra note〔8〕，at 22.
[22]A.C.Littleton，ACCOUNTING EVOLUTION TO 1900，211 (1933).
[23]Supra note〔7〕，at 383-405.
[24]Supra note〔18〕，at 113-114.
[25]Supra note〔7〕，at 383-387.
[26]Supra note〔7〕，at 44-45.
[27]Christopher Noke (2000)，No Value in Par： a History of the No Par Value Debate in the United Kingdom，10：1 ACCOUNTING，BUSINESS & FINANCIAL HISTORY 13，14 (2000).
[28]Donald Kehl，The Origin and Early Development of American Dividend Law，53 HARV.L.REV.36，38 (1939-1940).
[29]Id.，at 41.
[30]Supra note〔7〕，at 59-60.
[31]Supra note〔7〕，at 62.
[32]Supra note〔7〕，at 157.
[33]如美国法定资本制度的标志性案例——Wood v.Dummer，30 F.Cas.435 (no 17，944) (C.C.D.Me.1824).
[34]Supra note〔18〕，at 114.
[35]Supra note〔7〕，at 45-46.
[36]Jonathan Barron Baskin，Paul J.Miranti，Jr.，A HISTORY OF CORPORATE FINANCE 60 (1997).
[37]参见［英］罗纳德·拉尔夫·费尔摩里：《现代公司法之历史渊源》，虞政平译，法律出版社2007年版，第11页。
[38]［英］罗纳德·拉尔夫·费尔摩里：《现代公司法之历史渊源》，虞政平译，法律出版社2007年版，第11页。
[39]［英］罗纳德·拉尔夫·费尔摩里：《现代公司法之历史渊源》，虞政平译，法律出版社2007年版，第28-32页。
[40]Supra note〔36〕，at 110-113；［美］P.金德尔伯格：《西欧金融史》，徐子健、何建雄、朱忠译，虞关涛校，中国金融出版社1991年版，第271页。
[41]该法案的全称为《为了更好地保障国王通过船舶和海上货物保险和船舶抵押贷款之两个特许状授予之权利和特权以及限制在此提到的奢侈和不正当做法之法案》。因此，该法案除了针对股市泡沫外，还对两家合股公司颁发了特许证。
[42]［英］罗纳德·拉尔夫·费尔摩里：《现代公司法之历史渊源》，虞政平译，法律出版社2007年版，第50-51页。(https://www.daowen.com)
[43]美国纽约州虽然在1811年就开始对一般制造业发放许可令，但就影响力而言远不及英国1844年合股公司法以及后续立法。
[44]参见［美］阿道夫·A.伯利、加德纳·C.米恩斯：《现代公司与私有财产》，甘华鸣、罗锐韧、蔡如海译，商务印书馆2007年版，第140页。
[45]Supra note〔19〕，at 16.
[46]［德］格茨·怀克、克里斯蒂娜·温德比西勒：《德国公司法》（第21版），殷盛译，法律出版社2010年版，第287-288页。
[47]Salomon v.Salomon & Co.Ltd.(1897) AC 22.
[48]Supra note〔36〕，at 177.
[49]［美］本杰明·格雷厄姆、戴维·多德：《证券分析》，邱巍、李春荣、黄铮译，吴有昌校，海南出版社1999年版，第654-679页。
[50]Banks，Indenture Securities and the Barkley Bill，48 YALE L.J.533，534 (1933).
[51]Cecil Mead Draper，A Historical Introduction to the Corporate Mortgage，2 ROCKY MNTN.L.REV.71，78 (1930).
[52]Id.，at 79-96.
[53]Barry v.Merchants’ Exchange Company，1 Sand.，Ch.280 (N.Y.1844).
[54]Supra note〔51〕，at 79-80.
[55]Supra note〔36〕，at 147-149.
[56]［英］阿尔弗雷德·施泰因赫尔：《金融野兽——金融衍生品的发展与监管》，陈晗、张晓刚译，上海远东出版社2003年版，第37页注释13。
[57]Supra note〔36〕，at 155-156.
[58]Supra note〔36〕，at 151-157.
[59]Arthur Stone Dewing，THE FINANCIAL POLICY OF CORPORATIONS 242-249 (1941).
[60]Id.，at 134.
[61]［美］P.金德尔伯格：《西欧金融史》，徐子健、何建雄、朱忠译，虞关涛校，中国金融出版社1991年版，第275页。
[62]Supra note〔36〕，at 151-152.
[63]George Heberton Evans，Jr.，The Early History of Preferred Stock in the United States，19(1) THE AMERICAN ECONOMIC REVIEW 43，48-49 (1929).
[64]［美］约翰·S.戈登：《伟大的博弈——华尔街金融帝国的崛起（1653-2004）》，祁斌译，中信出版社2005年版，第119-138页，第201-204页。
[65]Supra note〔60〕，at 134-135.
[66]William H.Lough，BUSINESS FINANCE 75 (1922).
[67]［美］本杰明·格雷厄姆、戴维·多德：《证券分析》，邱巍、李春荣、黄铮译，吴有昌校，海南出版社1999年版，第146、156页。
[68]Jarl G.Kallberg，et al.，Preferred Stock： Some Insights into Capital Structure，2 (2008) http：//papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm? abstract_id=1108673 (last visited Dec.2，2019).在我国，2014年引入优先股的一个首要动力也是为银行业补充资本金。
[69]William W.Bratton & Michael L.Wachter，A Theory of Preferred Stock，161 U.PENN.L.REV.1815，1861-1863 (2013).
[70]Kennedy，W.P.，Institutional Response to Economic Growth： Capital Markets in Britain to 1914，in MANAGEMENT STRATERGY AND BUSINESS DEVELOPMENT 151-183 (1976); Supra note〔36〕，at 177.
[71]［美］P.金德尔伯格，《西欧金融史》，徐子健、何建雄、朱忠译，虞关涛校，中国金融出版社1991年版，第274页。
[72]对此过程的一个精彩描述，see Lawrence E.Mitchell，THE SPECULATION ECONOMY：HOW FINANCE TRIUMPHED OVER INDUSTRY 57-89 (2007)。
[73]Robert C.Clark，The four stages of Capitalism： Reflections on Investment Management Treatises，94 HARV.L.REV.561 (1980-1981).克拉克教授甚至根据公司资本供给方式的特点，将美国资本主义企业二百余年的历史分为四个阶段：企业家时代、职业经理人时代、投资组合经理人时代以及储蓄计划时代。每个阶段中的公司代理成本问题各有不同特征，从而法律上也发展出相应的规制策略。
[74]Supra note〔66〕，at 440-441.
[75]Morton Horwitz，Santa Clara Revisited：the Development of Corporate Theory，88 W.VA.L.REV.173，207 (1985).
[76]有关无表决权普通股、低表决权普通股、超级多数表决权普通股、限制分红普通股等各种分类普通股的实例，参见［美］本杰明·格雷厄姆、戴维·多德：《证券分析》，邱巍、李春荣、黄铮译，吴有昌校，海南出版社1999年版，第673-676页。
[77]Adolf A.Berle Jr.，STUDIES IN THE LAW OF CORPORATION FINANCE 41 (1928).
[78]［美］阿道夫·A.伯利、加德纳·C.米恩斯：《现代公司与私有财产》，甘华鸣、罗锐韧、蔡如海译，商务印书馆2007年版，第85-86页。
[79]Bishop C.Hunt，THE DEVELOPMENT OF THE BUSINESS CORPORATION IN ENGLAND，1800-1867 129-130 (1936).
[80]William Z.Ripley，From Main Steet to Wall Street，137 ATLANTIC MONTHLY，94-108 (Jan.1926); Supra note〔77〕，at 41-46.
[81]参见马一：《控制权稀释过程中的双层股权结构：法律与边界》，《中外法学》2014年第3期，第714-729页；陈若英：《论双层股权结构的公司实践及制度配套——兼论我国的监管应对》，《证券市场导报》2014年第3期，第4-8页。
[82]对衍生工具历史的一个全景式描述，参见陈晗：《金融衍生品：演进路径与监管措施》，中国金融出版社2008年版。
[83]Schuyler K.Henderson，HENDERSON ON DERIVATIVES §2.5 (2002).
[84]［美］默顿·米勒：《默顿·米勒论金融衍生工具》，刘勇、刘菲译，清华大学出版社1999年版，第3页。
[85]参见百度文库-案例02世界银行的货币互换，https：//wenku.baidu.com/view/2a9f1dd6fc0a79563c1ec5da50e2524de518d09b.html，最后访问时间：2019年7月16日。
[86]Supra note〔83〕，at §1.1.
[87]［美］弗兰克·法博兹、莫德·休亨瑞：《欧洲结构金融产品手册》，王松奇、高广春、史文胜译，王松奇校，中国金融出版社2006年版，第623-630页。
[88]Frank Partnoy，Financial Innovation in Corporate Law，31 J.CORP.L.799，815-819 (2005-2006).
[89]Supra note〔36〕，at 248-251.
[90]Supra note〔88〕，at 816.
[91]Henry T.C.Hu and Bernard Black，Empty Voting and Hidden (Morphable) Ownership： Taxonomy，Implications，and Reforms，61 BUS.LAW 2005-2006; Henry T.C.Hu and Bernard Black，The New Vote Buying： Empty Voting and Hidden (Morphable) Ownership，79 S.CAL.L.REV.(2005-2006).
[92]CSX Corp.v.The Children’s Investment Fund Management (UK) LLP，et al.，562 F.Suat.2d 511 (S.D.N.Y.2008).
[93]Paton，ACCOUNTING THEORY，73 (1973).