2.1.1 金融约束政策理论的提出
“金融约束”理论是在Mckinnon（1973）和Show（1973）的金融抑制金融深化论遭遇理论和实践两方面的挑战后，由Hellmann，Murdock and Stiglitz（下文简写为Hellmann等，1994，1997，1998，2000）提出的。
发展经济学理论认为，许多国家在工业化起步之初，储蓄不足导致的资金瓶颈制约其投资扩张和技术进步，从而成为妨碍这些发展中国家经济增长的关键因素。基于Gurley和Show（1955）的债务中介假说，Mckinnon（1973）和Show（1973）提出了金融深化理论。该理论认为发展中国家的政府通过对金融活动和金融体系的过多干预，主要是实行非歧视性金融资产价格扭曲（包括利率、汇率）政策，如对金融市场的存贷款利率管制和信贷规模管制等扭曲了资源配置、抑制了金融体系的发展，降低了金融体系相对于非金融体系的规模和实体经济增长率，阻碍了经济的发展，从而造成了金融抑制和经济落后的恶性循环。
Fry（1995）指出，在Mckinnon-Show模型[1]中，银行不是根据投资项目的预期生产率，而是根据交易成本和违约风险来配置信贷资金的。这势必降低社会平均投资效率，从而损害经济增长。但是，Mckinnon（1973）和Show（1973）的金融抑制论是为了推出他们的金融深化理论。他们假定自由化的金融体系将诱致储蓄和投资的增加并推动经济增长。因此，他们主张发展中国家必须进行金融深化改革，推行以金融自由化为目标的金融深化战略，即放松或解除不必要的管制。这一理论的政策主张得到了国际货币基金组织（IMF）和世界银行（WB）的赞同和推广，对发展中国家的金融改革产生了深远影响。自由化的金融深化被普遍视作克服金融抑制，实现金融深化的目标模式。
这一金融深化理论是建立在新古典经济学自由放任理念和满足瓦尔拉斯均衡的市场条件[2]假设下的。在现实中，这种均衡条件难以在发展中国家普遍成立，并且由于现实中存在信息不完全和不对称及因此产生的代理行为、道德风险等问题，即使在满足瓦尔拉斯均衡的市场条件下，社会资金资源也难以被有效配置。事实上，20世纪70年代开始拉美和亚洲国家的金融自由化改革实践和20世纪80年代发生的拉美国家债务危机和90年代后期亚洲金融危机似乎表明该理论的实践效果差强人意。这促使人们对金融抑制自由化政策进行反思。
关于金融自由化是否会导致金融风险，Minsky（1982）对金融脆弱性进行了研究，Demirguc-kunt和Detragiache（1998）系统研究了金融自由化与金融脆弱性的关系。Caprio，Honohan和Stiglitz（1999）指出金融自由化增加了金融业竞争性的资产价格波动。Weller（2001），Mehrez和Kaufmann（2000）的实证研究认为自由化加剧金融风险的可能性。
其实早在20世纪80年代初，针对麦金农、肖学派所主张的利率市场化以及高利率政策，Stiglitz和Weiss（1981）证明，在另外一些情况下，如在存在着高信息成本的情况下，这一结论是不适用的。众所周知，在发展中国家的信贷市场上，一个普遍存在的现象是信贷配给（credit rationing），即在一个特定的利率水平上，有些企业和个人可以得到贷款，另一些企业和个人即使愿意支付更高的利率，银行也不愿给予贷款。这样的信贷市场上的利率并不是一个使信贷供求平衡的均衡利率，而是一个比均衡利率更低的利率。其原因可能是多方面的，其中政府对贷款利率的限制可能是一个原因。但是，最主要的原因则是信贷市场的属性——借贷双方存在严重的信息不对称性使然，所以即便在许多不存在利率管制的国家，也会存在信贷配给，这是银行在信息不对称的情况下采取的一种理性选择（Stiglitz and Weiss，1981）。银行的收益不仅取决于利率，还取决于贷款归还的可能性。由于在存在着信息成本的情况下，银行既不可能在贷款之前对借款人有充分的了解，也不可能在贷款之后对借款人进行完全的监督。假定银行采取提高利率的方法，则可能产生两个方面的消极影响：第一，逆向选择（adverse selection），利率提高之后，那些愿意出高利率的人往往是高风险的。他们之所以愿出高利率，本来就是因为他们知道归还贷款的可能性比较小。第二，逆向激励（adverse incentive），由于有限责任的缘故，高利率会促使贷款人选择那些高风险高收益的项目。因此，对于银行来说并不是利率越高越好，而是有一个限度，越过这一限度之后，由于贷款风险的上升，银行的预期收益反而减少。银行将选择略低于均衡水平的利率，虽不能使贷款需求等于供给，但却是使银行预期收益最大的利率[3]。
Stiglitz和Weiss（1981）的研究贡献表明，如果一个国家的市场不够健全，从而信息成本高昂，这个国家就有可能不适合于利率市场化，即使勉强实施了利率市场化，最优的利率决定也只能是信贷配给下低于均衡状态下利率水平。20世纪70年代中期，阿根廷、智利和乌拉圭最早由金融抑制转向金融自由化，完全取消对利率和资本流动的管制，其速度最快、范围最广，然而结果失败得也最惨，其原因就在于金融制度变迁的相关制度条件不成熟。前苏联和东欧的大多数国家的情况也是如此，它们实行了“大爆炸”式的经济自由化、利率市场化，结果引发了产出的急剧下降，经常性的恶性通货膨胀，造成了灾难性的经济和政治后果。在一系列论文中以金融市场更容易失灵为理由批评金融自由化。Stiglitz（2000）认为金融市场及其交易的信息不对称。特别是有些国家还存在公司管理薄弱和法律对财产权保护水平低下的情况，所以没有理由认为金融自由化会改善福利。随着信息经济研究取得重大突破，以斯蒂格利茨（Stiglitz）为代表的新凯恩斯主义经济学家从不完全信息市场的角度重新审视了金融体制中的放松管制与加强政府干预的问题。他们认为，经济中信息不对称及其带来的代理行为、逆向选择、道德风险等问题的存在，即使在瓦尔拉斯均衡的市场条件下，资源的有效配置还需要政府的适当干预。
鉴于拉丁美洲国家在金融自由化改革中出现的混乱局面，Mckinnon教授1986年《金融自由化与经济发展》又倡导渐进的自由化之路，发展中国家应加强对银行的有效监督。在比较东亚各国渐进市场化改革取得的成就和转轨国家激进自由化导致的严重经济混乱之后，Mckinnon教授（1991）则提出了经济市场化的条件和次序。Mckinnon（1991）在《经济市场化的次序——向市场经济过渡时期的金融控制》一书中对政府干预进行了妥协，提出转轨国家政府的职能——金融控制（financial control）[4]，这算他对其自由化理论的修正，并提出实行经济市场化客观上存在一个如何确定最优次序的问题。财政政策、货币政策和外汇政策如何排序的问题是极其重要的。政府不能、也不应该同时实行所有的市场化措施。经济市场化的次序虽因各种类型经济的初始条件不同而有所区别，但却存在着一些共同特点，即市场化的第一要务是平衡中央政府的财政，财政控制应该优先于金融自由化。只有正确的安排好次序，才有可能得到丰厚的经济回报；若弄错了次序，就会导致金融和经济灾难。这对于正处于转轨的国家而言，尤其值得关注。邱崇明（2005）指出，为促进金融和经济的增长，将不合理的、窒息性的和扭曲性的管制和干预撤销是必要的，但要求实行完全自由放任的金融政策，则不仅行不通，而且是十分有害的。
作为金融自由化反思的结果，Hellmann等（1996，1997）根据有关东亚经济，尤其是战后日本经验的研究成果，提出了在经济落后、金融深化程度低的发展中国家实行政府适当干预的“金融约束”政策。他们认为，在给定宏观经济稳定，通货膨胀率较低且可预测等前提条件下，把实际利率控制在均衡利率之下，但维持正的实际利率、市场准入限制和限制资产替代等政策有助于促进经济增长。他们认为，对于发展中经济或转型经济而言，金融抑制和金融自由化都是极端的，金融抑制使金融体系整体功能崩溃，而金融自由化则需要成熟的经济环境条件，因此金融约束对发展中国家维护金融稳定、推动金融深化战略有极其重要的作用。