一、对赌协议概述
（一）对赌协议的概念
“对赌”一词，其英文为“wagering”，根据《牛津法律大辞典》的解释，指对将来不确定之结果持有不同看法的两个人之间的约定，该约定同意依该时间的实际结果决定输赢，输者给赢者一定数量的金钱与赌注。
私募股权投资中的“对赌”，实质上与上述“对赌”的概念有所不同，具体包括“对赌协议”和“对赌条款”两种形式。对赌协议是针对对赌事项而专门签署的协议；对赌条款是在投资协议或其他协议中加入的关于对赌事项的具体条款。实践中，以对赌条款更为常见，专门的对赌协议较为鲜见。
“对赌协议”，其英文为Valuation Adjustment Mechanism（VAM），准确的翻译应该为“估值调整机制”，是指投资方在对企业进行投资时，为了解决投资方对被投资企业信息掌握的不全面而开发设计出来的一种调整工具，旨在要求被投资企业的创始人对投资人做出一个承诺，在被投资企业提供的信息有重大瑕疵，或者其承诺的业绩指标未达成时，投资人有权对企业重新估值，或由创始人对投资人进行相应补偿，从这一角度来讲，这一“估值调整机制”也确实有“赌”的成分，但此“赌”非彼“赌”，这里只有“双赢”或者“双输”两种结果，而没有“一赢一输”，所以，尽管是“对赌”，但投资机构并不想“赢”，而希望企业创始人一方能赢。
具体来讲，对赌协议就是投资方与融资方对于企业现有估值暂不争议，并共同设定企业未来的业绩目标，以企业运营的实际绩效调整企业估值和双方的股权比例。当企业的业绩达到一定水平时，投资者需追加投资或赠送股权，以补偿企业价值被低估的损失；反之，如果没有达到事先约定的标准，融资方则需向投资方支付现金或是赠送股权，以补偿高估企业价值的损失。因此，对赌协议实际上是一种期权。
（二）对赌协议的主要形式
对赌协议（VAM）这一工具积极保障了投资人的利益，大大促进了投资的活跃性，使更多企业获得了投资款，极大促进了企业的发展，带来了经济的繁荣。同时，其本身也随着投资案例的增多而逐步发展，其涉及范围越来越广，表现形式越来越多样化，条款的结构也越来越复杂。总体来说，对赌协议的内容由当事人自由约定，主要包括：财务绩效、非财务绩效、赎回补偿、企业行为、企业上市和管理层去向等六个方面的内容。目前对赌协议在我国广泛运用在企业估值领域，常见的对赌条款生效触发条件为业绩指标、规定日期前获得证监会批准，对赌标的主要有以下形式：
1.现金补偿条款
这是对赌协议最常见的形式，主要约定，当融资企业未能实现约定的业绩指标时，融资企业管理层或实际控制人将向投资方给予一定数量的现金补偿，但不再调整双方之间的股权比例；反之，由投资方用现金奖励给融资企业管理层或实际控制人。
2.股权调整条款(https://www.daowen.com)
此类条款也是对赌协议常见的形式，主要约定当融资企业未能实现约定的绩效指标时，融资企业实际控制人将同意投资方降低增资，或者投资方无偿或低价受让实际控制人持有的部分融资企业股权。反之，则将由投资方无偿或低价将一部分股权转让给融资企业实际控制人。股权调整条款中，有些甚至涉及融资企业实际控制权的转移。
3.股权回购条款
该条款主要约定，当融资企业未能实现约定的业绩指标时（特别是以上市作为条件的对赌），融资企业或其实际控制人将以投资方投资款加固定回报的价格回购投资方持有的融资企业的全部股份，但需注意，我国公司法对于股份有限公司的股份回购采取原则禁止、例外允许的原则，虽然未对有限责任公司的股权回购进行明确规定，但应尽量避免融资企业回购股份的约定，采取股东或实际控制人回购股份的方式。
4.股权或现金激励条款
该条款主要约定，当融资企业实现约定的业绩指标时，投资方将以无偿或者低价转让一部分股权给企业管理层，或者以现金形式奖励管理层，以实现对管理层的激励，从而激发管理层更高的热情。
5.特殊股权条款
该条款主要约定，当融资企业未能实现约定的业绩指标时，投资方的股权将转变为特殊股权，如股权转变为优先权，享受股利优先分配权、剩余财产优先分配权，或者股权拥有特殊的表决权利，如董事会一票否决权、超比例表决权等。需要注意的是，我国公司法未对股利优先分配予以规定，仅规定了在全体股东约定不按照出资比例分取红利的情形下，可以不按照出资比例进行分红，至于优先分红是否可行，我国公司法适用法无禁止即可为的原则，但目前尚存争议。
6.其他条款
也有些对赌条款采取董事会席位变化、融资企业的治理结构、管理层调整等方式。
目前国内实践中较多的是采用上述条款组合的方式进行对赌，最常见的是业绩补偿加股份回购，或者业绩补偿和股权调整选择进行，或者未能实现上市回购股权。