公共债务扩张与债务危机的关系

作为2008年国际金融危机爆发的后续结果，2009年以来，冰岛、迪拜、欧元区相继发生主权债务危机。关于债务危机发生原因的研究成为学术界关注的热点问题。在具体分析之前，有必要明确债务危机的具体含义。Andrea Pescatori和Amadou N.R.Sy（2007）在对债务危机发生的历史以及文献进行归纳评述之后认为，债务危机是指债务国发生信用评级机构所定义的债务违约或者在二级市场上公共债务票面利差超过一定的门槛值（threshold）。上述二者背后其实是债务国发生流动性危机，即债务国无法筹措足够资本或者筹资成本过高来应对即将到期的债务本息。关于公共债务扩张与债务危机的关系，我们需要思考的一个问题是：公共债务扩张是否必然引起债务危机？(https://www.daowen.com)

关于债务危机的研究文献表明，各国发生债务危机的原因并没有一个统一的解释。对此，笔者认为，债务危机一定是债务扩张的后果，只不过各国对应的可能导致危机的债务临界值不同。究竟债务负担率达到多少就会引发债务风险，这与各国的政治制度、经济状况、财政状况、债务结构以及金融发展相关（James A.Hanson，2007）。例如，日本作为当前全球发达经济体中公共债务占比最高的国家，但并未爆发公共债务危机。根据目前的研究，其原因可归结为以下几点：第一，日本国债的95%都由国内机构和个人持有，而且对外为主要债权国，不容易受到外部信心波动的影响；第二，日本尽管对内负债累累，但对外却是主要的债权国之一；第三，日本家庭储蓄率一直维持在较高的水平，支持了日本政府的债务融资；第四，日本的金融机构投资较为谨慎，倾向于购买风险较低的国债；第五，日本的公司部门也为债券提供了大量融资（何帆、黄懿杰，2012）。另外，健康的实体经济、稳健的金融业以及相对较低的失业率为公共债务提供了信用支撑以及低通胀、低利率降低了发债成本也是日本公共债务危机尚未爆发的原因（姜洪，2012）。笔者认为，其中最关键的原因在于，日本的债务规模虽然庞大，但由于其债权者基本为本国居民，且标价货币为日元，所以日本可以通过债务货币化或者“庞氏”方法来避免债务违约。需要指出的是，所谓债务货币化并不是指央行直接通过“印刷货币”的方式帮助财政部偿还债务，而是指当公共债务不断增加时，为了稳定市场利率，央行通过公开市场操作的方式购入债券，一方面公共债券作为央行的资产被长期持有，另一方面货币供应量增加。美日所实施的量化宽松政策实际上就是债务货币化的直接体现。而20世纪80—90年代，拉美国家之所以债务危机频频发生，其主要原因在于其债务的标价货币为美元，当面临经济冲击时，一方面国内经济恶化导致本国货币贬值，另一方面美英等国为了应对通胀大幅提高利率，二者结合导致拉美国家偿债能力剧降，陷入了“举旧还新、债务利息远超本金、越还越多”的绝境，债务危机和布雷迪重组变得不可避免。