（五）比较与影响
在分析确保超级表决权不可转让的章程条款之后，再来指出并评估色拉布公司、脸书公司和阿尔法特公司的转换特性之间的差异。转换特性一般有积极影响和消极影响，具有两面性。
1.差异分析和评估
从分析的三家技术公司的转换特性可知，色拉布公司和阿尔法特公司中允许的转换与脸书公司允许的转换有很大区别。[71]色拉布公司和阿尔法特公司只允许向受控制实体和受益所有权转让（两者形式上是真实转让，实质上不是），不会引起超级表决权丧失，而脸书公司则提供了更多例外。[72]特别是，脸书公司允许将超级表决权股转让给其他家族成员，而色拉布公司或阿尔法特公司的注册证书并未直接提及这些转让。[73]因此，色拉布公司和阿尔法特公司的公司结构比脸书公司更强调创始人属性。其区别还体现为：色拉布公司和阿尔法特公司的创始人名字都明确记载于注册证书上，而脸书公司章程则无此记载。[74]
除此之外，色拉布公司和阿尔法特公司与脸书公司在转换特性上还有一个惊人的区别。在色拉布公司和阿尔法特公司，当超级表决权普通股转换为表决权普通股时，每股有一个表决权，因此仍然比无表决权普通股有更多权力。[75]这对色拉布公司而言尤为重要，因为只有无表决权普通股可以公开交易，这一事实不仅将色拉布公司与脸书公司，也将色拉布公司与阿尔法特公司区别开来。因此，如果色拉布公司两位创始人都转让其股份，那么实际上收购人拥有公司控制权，因为只有他才享有表决权。鉴于色拉布公司没有可交易表决权股，将超级表决权股转换为表决权股不会有太大区别，因为即使如此，色拉布公司的继承人和/或受让人仍然将牢牢掌握控制权。由此可见，色拉布公司转换特性的效果不同于脸书公司或阿尔法特公司的转换特性，无论是积极方面还是消极方面。当然，这种逻辑只能适用一次，因为一旦收购人想要出售股份，他们也会转换成无表决权普通股。[76]另外，如果马克·扎克伯格将其股份转让给未经授权的当事人，超级表决权股将转换成表决权普通股，一股一个表决权。因此，受让人绝对不可能获得超出公开交易普通股的特殊权利。
鉴于色拉布公司、脸书公司和阿尔法特公司在转换特性方面的不同，人们可能认为，狭义定义允许转让（不包括家族成员）要比从政策角度定义更有优势。[77]毕竟，在美国，双重股权结构的理念有一个特别流行的理由：双重股权结构确保最初创始人（有其特定愿景）可以在公司中保持其影响力。[78]双重股权结构的这一理念表明，转换特性不应包括家族成员，因为股东信任的对象是创始人而非其家族。此外，家族成员往往缺乏必要的业务专长。[79]这就解释了为什么创始人采用双重股权结构，并连带一个不同样适用于家族成员的转换特性。除此之外，“允许转让”采用狭义定义（不包括家族成员）会导致超级表决权和公司结构中不平等“自然”终结，因为即使是创始人也不是长生不老的。[80]因此，最近一项研究发现，随着时间的推移，有日落条款的双重股权结构失去的股份价值要小于永久双重股权结构，这是赞成包容这类“自然”日落条款的一个有力论据。[81]
另外，人们会认为存在其他允许双重结构的理由，诸如双重结构会诱导控制股东在不丧失控制权的情形下让公司上市。[82]这一解释并不必然排除将控制权转让给家族成员，如果原始创始人重视这种转让的话。此外，即使家族成员小圈子中也不能转让超级表决权，因为这可能有悖于双重股权结构的主要长期关注（the principal long-term focus）。实施双重股权结构“应使公司专注于‘长期目标’，并且最大化股东‘长期’利益”。[83]然而，如果不允许创始人将股份转让给下一代，那么由此可知，通常强调的双重股权结构的长期关注，实际上并不意味着包含几代人的“长期”，而是指创始人一生这一“长期”。有人可能会说，双重股权结构公司诸如脸书公司允许超级表决权股转让给家族成员中的特定群体[84]，这些公司会更注重长期目标，因此也会更加追求自己实施双重股权结构的理念。[85]
2.转换特性的正面和负面效应
如前所述，双重股权结构公司存在转换特性，其优势在于作为一种日落条款形式发挥作用。[86]因此，在某些类型转让中，超级表决权股转换为低级表决权股（无论在生者之间还是死亡后）都可被归为一种“事件触发型日落”形式。[87]毕竟，这一转让导致被转让股份的超级表决权丧失，从而成为双重股权结构定期届满废止的一种方式。然而，尽管如此，还是存在一些重要区别。首先，转让不会像“固定时间型日落”那样发生于预定日期，也不像“所有权—百分比日落”那样出现在达到预定所有权—百分比时。[88]其次，“日落”只与被转让股份有关，与一般双重股权结构无关。[89]因此，双重股权结构作为一个整体是否终结取决于超级表决权股的实际转让数量。
除此之外，创始人不能转让其超级表决权这一事实导致其利益被“锁定”，这会激励创始人留在公司，追求长期价值（至少在其有生之年）。[90]学者认为，短期退出选项（short-term exit option）降低了控制股东留在公司追求长期价值的激励[91]，将超级表决权不可转让性规定在转让特性中，则消除了这些短期退出选项。转换特性是将创始人利益和公司利益联系在一起的一种手段，是作为创始人在公司中缺乏股权利益的一种替代来运行的。[92]根据这一观点，转换特性是保护少数股东免遭创始人侵害的一种方式。首先，转换特性通过保留创始人身份来保护少数股东，假设人们信任这些身份。其次，如果创始人利益与公司利益一致，那么就有更多的机会来提高长期股东价值。
另外，转换特性的严格解释使得提高效率的控制权变化实际上不可能出现。[93]尽管转换特性本身并不禁止超级表决权股转让，但对于潜在收购人或创始人而言，很少有进行这种转让的动机。收购人对于购买创始人股份不感兴趣，因为这些股份在转让时会失去其特殊偏好，这使得购买超级表决权股不可能产生效率。在罕见情形下，如果收购人认为，一旦原创始人离开，公司业绩将大幅改善，他们可能会对购买创始人股份感兴趣。这种改善可能源于创始人私人控制权利益的消除[94]，但也可能基于创始人离开，因为随着时间的推移，这些创始人可能不再适合领导公司。[95](https://www.daowen.com)
即使创始人有意愿放弃其公司控制权，他们也不会对出售股份感兴趣，因为出售股份最不可能产生控制权溢价，正是后者使转让有经济吸引力。出售创始人股份可能不会产生控制权溢价，因为收购人不只是通过购买这些股份才获得控制权的。[96]总而言之，转换特性的设立存在一个假设，即最初创始人以外的人没有资格领导公司，这会阻止每次股份出售中所有控制权的变化，包括那些实际上可能有利于公司的交易。
当然，有人会说，如果创始人真想在不触发转换特性情形下转让股份，他们可以简单地修改公司注册证书，从而允许更广泛的交易。色拉布公司和脸书公司的注册证书都不包含与转换特性有关的章程能否修改的任何特殊规定。由于这两家公司都是特拉华州公司，它们都适用《特拉华州普通公司法》（DGCL）第242（b）条，该条要求董事会提出章程修正案并由股东投票表决。[97]要求董事会同意公司章程修订案使得美国公司法有别于许多其他法域，这一点在信义义务情形尤其重要，因为董事会有助于限制机会主义性章程的修改。[98]因此，如果未经董事会同意而由股东修改，在美国以外的公司注册证书包含转换特性可能更不可信。
与色拉布公司和脸书公司不同，阿尔法特公司明确规定了转换特性的修改。根据公司注册证书第12（1）条及第2节第4条的修改，需经董事会一致同意，并经股东法定多数表决支持。对本文目的尤其重要的是董事会一致同意，因为这也包括独立董事同意。
不管公司注册证书是否存在上述差异，都会产生一个问题，即转换特性的变更或取消是否会“改变这类股份的权力、偏好或特殊权利，从而产生不利后果”，因而触发《特拉华州普通公司法》第242（b）（2）条项下的分类表决。[99]有人可能说，改变或消除转换特性会改变其他类普通股的权力，并对其产生不利影响，因为这些股份可能会更长时间地受到创始人以外人的控制。另外，以前的判例法一直狭义地解释第242（b）（2）条，按照这种狭义解释，不包括章程修正案对其他类股份的间接影响。[100]例如，在哈特福德事故赔偿公司诉迪基粘土制品公司案（Hartford Accident Co.v.W.S.Dickey Clay Mfg.Co.）中，特拉华州最高法院认为，在只是股份相对情形发生变化时，例如通过增加附股息优先权的股份数量，不要求进行分类表决。[101]
尽管改变转换特性最可能不需要分类表决，但仍可能存在因为控制股东的合同和/或信义义务而产生的限制。在德尔福金融集团股东诉讼案（In re Delphi Financial Group Shareholder Litigation）中，特拉华州衡平法院指出，公司章程是公司股票持有人之间的合同，因而包括诚信和公平交易的默示协议。[102]在德尔福案中，有与上文所述技术公司相似的两类普通股。此外，注册证书还包括一条转换特性条款和一条平等待遇条款。由于控制股东罗伯特·罗森克兰兹（Robert Rosenkranz）在与另一家公司的合并谈判中坚持得到控制权溢价[103]，因此平等待遇条款不得不修改。[104]少数股东随后向衡平法院申请反对合并的禁止令。法院发现，股东可以获得金钱赔偿并且股东与公司因合并受益匪浅，这种情形下颁发禁止令救济不合理（inappropriate）。不过，法院仍然发现，根据案情，少数股东取得胜诉可能有一定合理性。[105]法院特别指出了股东购买股份时对注册证书的预期以及章程修改的强制方式。[106]后来，股东们起诉罗森克兰兹要求其交出股份，最终该案以4 900万美元达成和解。[107]
因此，判例法认为控制股东（例如创始人）在修改公司注册证书时，尤其在修改平等待遇条款等条文时，没有不受约束的自由裁量权。[108]基于公司章程和细则的契约框架，最近的文献甚至建议加强对章程和细则修正案的司法监督。[109]特别是，建议法院应将诚信和公平交易义务适用于章程和细则修正案，从而宣布（在程序上或实质上）不公平修正案或不诚实修正案无效或不可执行。[110]这种逻辑也可适用于注册证书中的其他条款，比如转换特性。因此，创始人不能简单地将转换特性修改为规避超级表决权不可转让，而是必须遵守合同法原则，特别是诚信和公平交易义务。
虽然德尔福案审理法院没有提及可以适用温伯格诉万国油品公司案（Weinberger v.UOP）的信义原则，也可辩称，删除注册证书中平等待遇条款只对控制股东有好处，这会导致适用完全公平标准。[111]与辛克莱石油总公司诉莱维恩案（Sinclair Oil Corp v.Levien）的商业判断规则相反[112]，如果控制股东获得特殊利益而排除其他股东，才适用温伯格案的完全公平标准。虽然温伯格案的逻辑最有可能适用于德尔福案，因为控制股东由于删除平等待遇条款而获得排他利益，但不能得出下列结论：完全公平标准平等适用于所有公司章程修正案。相反，只有那些只对创始股东有利的章程修正案才需要遵守完全公平标准。
如果公司章程修正案改变或删除转换特性，以便允许超级表决权转让给第三人，则该修正案可视为根据控制权溢价赋予控制股东特殊利益。最后，如果两项章程修正案都允许控制股东获得控制权溢价，那么取消平等待遇条款和取消转换特性之间则无太大区别。相比之下，取消只允许转让给继承人（而非第三人）的转换特性似乎没有问题。总之，考虑温伯格案与辛克莱石油总公司案之间存在灰色地带，信义原则适用于关于转换特性的章程修正案似乎比适用于诸如诚信义务和公平交易等合同原则的争议更大。
3.小结
总而言之，上述技术公司中转换特性要求的超级表决权不可转让既有积极影响，也有消极影响。一般而言，超级表决权不可转让具有限制双重股权结构时间框架的优势，可以视为一种修改日落条款的形式。因为创始人股份具有锁定效应，转换特性还激励他们关注公司长期目标，从而实现对小股东的保护。另外，转换特性也有不足，即使创始人（或至少一名创始人）想要转让其股份，也不太可能产生提高效率的控制权变化。超级表决权不可转让性是否应当扩展适用于家族成员同样有争议，这既有好处，也有潜在成本。尽管严格规范允许转让，与股东只相信创始人本人而非其继承人这一理念保持一致，但是允许两代人之间转让可以提升创始人的长期关注。