二、期 权
期权是适应国际上金融机构和企业为控制风险、锁定成本的需要而出现的一种重要的避险衍生工具。期权买卖的第一项记录是在《圣经·创世记》中，里边记录了大约在公元前1700年，雅克布为与拉班的小女儿瑞切尔结婚而签订的一个类似期权的契约，即雅克布在同意为拉班工作7年的条件下，得到与瑞切尔结婚的许可。雅克布以7年劳工为“权力金”，获得了与瑞切尔结婚的“权力而非义务”。
在亚里士多德的《政治学》一书中，也记载了古希腊哲学家数学家泰利斯的投资小故事，泰利斯利用天文知识，预测来年春季的橄榄会大丰收，于是，他事先赶紧以极低的报价获得该地区橄榄榨汁机的使用权，并因此而大发一笔。这种“使用权”即已隐含了期权的概念，能够看作期权的萌芽阶段。
1.期权的含义
期权是一种选择权，期权的买方向卖方支付期权费（也即权利金）后，拥有在未来一段时间，以事先约定好的价格向卖方购买或出售一定数量的特定标的物的权利，买方拥有选择权，可以决定是行权还是不行权。
期权的定义有如下4个方面的要点：
第一，期权是一种权利。期权合约至少涉及买、卖两方。买方享有权利但不承担相应的义务。
第二，期权的标的物。期权的标的物是指选择购买或出售的资产。它包括股票、政府债券、货币、股票指数、商品期货等。期权是这些标的物“衍生”的投资工具，因此称为衍生金融工具。值得注意的是，期权卖方不一定拥有标的资产，期权是可以“卖空”的，期权买方也不一定真的想购买标的资产。因此，期权到期时双方不一定进行标的物的实物交割，而只需按价差补足价款即可。
第三，到期日。双方约定的期权到期的那一天即为“到期日”。
第四，期权的执行。依据期权合约买入或出售标的资产的行为称为“行权”。在期权合约中约定的、期权买方据以买入或出售标的资产的固定价格，称为“行权价格”。
2.期权的特点
（1）买卖双方的权利义务不同
期权交易是权利的买卖，期权买方支付了期权费从而获得了权利，卖方将权利出售给买方，从而拥有了履约的义务。期权的买方只有权利而不必承担履约义务，卖方只有履约义务没有相应权利。
（2）买卖双方的收益和损失特征不同
买方的损失是有限的，最大损失为支付期权费，收益却可能很大；卖方最大收益为获得的期权费，损失却有可能远远超过期权费。当标的资产价格向有利于买方变动时，买方可能获得巨大的收益，卖方则会遭受巨大损失。而当标的资产价格向不利于买方变动时，买方会放弃行权。如果期权作废的话，买方会损失购买期权的全部费用，即权利金。买方也可在到期前将期权卖出平仓，虽然期权价格下跌也会带来部分损失，但不会造成全部权利金损失，所以，买方最大损失为购买期权的权利金，这也是卖方的最大收益。
（3）对买卖双方保证金缴纳规定不同
因为买方的最大损失仅是已经支付的期权费，所以无须缴纳保证金；卖方可能损失巨大，所以必须缴纳保证金为履约担保。对于有担保的期权空头，如持有招商银行H股股票的同时也持有该股的看涨期权空头，可将其持有的标的股票作为履约担保，视其所持有的标的股票对期权担保的情况不缴或少缴保证金。相对于有担保期权空头而言，无担保的期权空头称为裸期权空头，裸期权空头必须缴纳保证金。
（4）买卖双方的避险功能不同。
期权的买方可以规避标的资产的价格风险，而期权的卖方只能收取固定的费用，不能规避标的资产的价格风险。利用期权多头规避标的资产价格风险，当标的资产价格发生不利变动时，交易者可通过执行期权来避免损失，当价格变化方向对标的资产持仓有利时，交易者可放弃执行期权，从而得到价格有利变化带来的利润。由此可见，买入期权合约在规避标的资产价格风险的同时，又不会失去标的资产价格有利变动带来的盈利。
3.期权的分类
（1）按期权权力的不同分类
按照期权合约约定的是买入还是卖出权力，可分为看涨期权与看跌期权。
看涨期权（又称买入式期权），是指期权买方有权在将来某一时间以行权价格买入某一商品（或期货合约）的期权合约。
看跌期权（又称卖出式期权），是指期权买方有权在将来某一时间以行权价格卖出某一商品（或期货合约）的期权合约。
（2）按行权期的不同分类
按照期权合约的行权时间不同，可分为美式期权、欧式期权和其他期权。
美式期权，是指期权买方可以在期权购买日至到期日之间任何时间行权的期权合约。
欧式期权，是指期权买方只能在到期日行权的期权合约。
其他期权指行权时间不同于美式期权、欧式期权的期权，例如百慕大期权。百慕大期权是一种可以在到期日前执行所规定的一系列时间行权的期权，介于欧式期权与美式期权之间。百慕大期权允许买方在期权有效期内某几个特定日期执行期权。比如，期权可以有3年的到期时间，但只有在3年中每一年的最后一个月才能被执行。
（3）按标的物的不同分类
按期权合约上的标的物不同，可分为股票期权、股指期权、利率期权、商品期权以及外汇期权等种类。
每一期权合约都有标的资产，标的资产可以是众多的金融产品中的任何一种，如普通股票、股价指数、期货合约、债券、外汇等。通常，把标的资产为股票的期权称为股票期权，所以，期权有股票期权、股票指数期权、外汇期权、利率期权、期货期权等，它们通常在证券交易所、期权交易所、期货交易所挂牌交易，当然，也有场外交易。
4.期权的价格
期权的价格称为“权利金”或者“期权费”。权利金是期权合约中的唯一变量，期权合约上的其他要素，如执行价格、合约到期日、交易品种、交易金额、交易时间、交易地点等要素都是在合约中事先规定好的，是标准化的，而期权的价格是由交易者在交易所里竞价得出的。
期权价格主要由内涵价值、时间价值两部分组成，具体如图2-3所示。
图2-3 期权的价格构成及影响因素
（1）内涵价值
期权的内涵价值是指期权合约本身具有的价值，也就是期权买方行使期权时可以获得的收益的现值。期权内涵价值受到标的资产的市场价格与行权价格的影响。看涨期权的内涵价值IV=max（0，s-x），看跌期权的内涵价值IV=max（0，x-s），其中s为标的资产当前的市场价格，x为标的资产的行权价格。
当看涨期权的行权价格x低于当前的市场价格s（s-x＞0）时，或者当看跌期权的行权价格x高于当前的市场价格s（x-s＞0）时，该期权为实值期权，期权内涵价值大于零。
当看涨期权的行权价格x高于当前的市场价格s（s-x＜0）时，或者当看跌期权的行权价格x低于当前的市场价格s（x-s＜0）时，该期权为虚值期权，期权内涵价值等于零。
当看涨期权的行权价格x等于当前的市场价格s（s-x=0）时，或者当看跌期权的行权价格x等于当前的市场价格s（s-x=0）时，该期权为平值期权。实际交易中，期权合约的行权价格不一定能和标的市场价格（商品价格或期货合约价格）完全相等，此时可以按照相关规则确定离标的资产市场价格最近的行权价格作为平值期权的行权价。当期权为平值期权时，内涵价值为零。
（2）时间价值
期权的时间价值是指期权到期日之前的剩余时间带来的价值，等于期权的权利金减去期权的内涵价值。
期权距到期日时间越长，大幅度价格变动的可能性越大，期权买方执行期权获利的机会也越大。与较短期的期权相比，期权买方对较长时间的期权应付出更高的权利金，期权的时间价值越大。反之，期权距到期日时间越短，其时间价值越小。期权的时间价值随着到期日的临近而减少，期权到期日的时间价值为零。值得注意的是，权利金与到期时间的关系是一种非线性的关系，而不是简单的倍数关系。
期权的时间价值反映了期权交易期间时间风险和价格波动风险，当合约0%或100%履约时，期权的时间价值为零。
实值期权、虚值期权与平值期权的价格关系具体如图2-4所示。
图2-4 实值期权、虚值期权与平值期权的价格关系
5.期权定价理论
期权定价是所有金融应用领域最复杂的数学问题之一，理论界对期权定价有多种方法，但实践中运用较多的是Black-Scholes模型（以下简称B-S模型）和二叉树模型。B-S模型由布莱克（Black）与斯科尔斯（Scholes）在20世纪70年代提出，两人因此荣获诺贝尔经济学奖。该模型认为，只有期权价格的当前值与未来的预测有关，变量过去的历史与演变方式与未来的预测不相关。二叉树模型是对B-S模型的简化，更适用于美式期权的定价。二者均为基于无风险套利的定价模型，可互为补充。然而，任何定价模型都有诸多假设条件，与市场实际情况存在差距，在实际应用中应当加以考虑。
根据B-S模型，影响期权价格的主要因素包括：期权合约标的资产的市场价格、期权合约的行权价格、期权合约标的资产的波动率、无风险利率，以及期权合约的期限。现实世界中的一些其他因素也会影响期权的价格，例如交易税费、合约标的资产在到期前的红利支付等。
6.期权与期货的区别
第一，交易的对象不同。商品期货交易的对象是包含一定数量和等级的商品的标准化合约，商品期权交易的对象是一种买卖某种标的物（实物商品或商品期货合约）的权利。
第二，买卖双方权利义务不同。期货买卖双方具有合约规定的对等的权利和义务；期权的买方拥有是否买入或卖出商品（或期货合约）的权利，而卖方则承担履约的义务。
第三，买卖双方风险收益不同。期货的买卖双方都面临着无限的风险和收益；期权买方的潜在盈利是不确定的，亏损有限，最大亏损为买入期权付出的权利金，期权卖方收益有限，最大收益为卖出期权合约收到的权利金，潜在的亏损却是不确定的。
第四，保证金收取方式不同。期货的买卖双方都须缴纳保证金；期权买方支付权利金，不缴纳保证金，期权卖方收取权利金，须缴纳保证金。
第五，交易机会不同。期货主要基于商品价格变动方向进行交易；期权可以基于价格变动方向交易，也可以基于价格波动率进行交易。
第六，套保效果不同。期货套保需逐日盯市，资金占用不确定，且需放弃有利的市场价格变动；买入期权套保只需缴纳权利金，锁定最高成本，可获益于有利的市场价格变动。
第七，合约种类不同。期货在不同月份上只有一个期货合约，投资者可以买入或卖出这个月份的期货合约；期权在一个月份上可以有许多行权价不同而到期日相同的看涨期权合约和看跌期权合约，投资者可以买入或卖出看涨期权合约或看跌期权合约。
第八，交割方式不同。期货交易的商品或资产，除非在未到期前卖掉期货合约，否则到期必须交割；期权交易在规定的行权日至到期日都可以通过行权实现商品（或期货合约）的交割，也可以不行权而使期权合约过期作废。
7.期权和权证的区别
期权与权证都是一种选择权，但存在着不少差别：
第一，发行主体不同。期权没有发行人，每一位投资者在有足够保证金的前提下都可以成为期权的买方或卖方。期权交易是不同投资者之间的交易。权证是由标的证券的发行公司或以外的第三者如证券公司、投资银行等发行的有价证券。
第二，交易方式不同。投资者可以自由买入或卖出期权，但投资者只能买入权证或卖出已买入的权证，只有发行人才可以卖出权证收取权利金。
第三，合约供给量不同。期权的数量在理论上是无限的，只要有成交就会产生一份期权合约。而权证的供给是有限的，由发行人确定，受发行人的意愿、资金能力以及市场上流通的标的证券数量等因素限制。
第四，履约担保不同。期权的开仓一方因承担义务需要缴纳保证金，其随标的证券市值变动而变动。而权证的发行人以其资产或信用担保履行。
第五，行权后效果不同。看涨期权或看跌期权的行权，仅是标的资产在不同投资者之间的转移。若标的资产是股票，行权并不影响上市公司的实际流通总股本数。对于上市公司发行的股本权证，当投资者对持有的认购权证行权时，发行人必须按照约定的股份数增发新的股票，从而会导致公司的实际流通总股本数增加。